בספרי בועת נדל"ן שפורסם בשיא ההיפ בו ציבור מסומם ומטומטם רכש דירות מכל הבא ליד ובכל מחיר וההמון שאג ברחובות, והבנקים שפכו כסף, אישרו ומימנו עסקאות ללא כל קשר לשווי שלהם ובמחירים מופקעים, אני מתאר את סופו של עידן בועת הנדל"ן שמסתיים בתספורת משכנתאות ובקריסתה של המערכת הפיננסית.

פוליטיקאים מושכים בחוטים: פיצוי המשכנתאות, גלגול האשמה לבנקים – והיזמים שנשארים בחוץ

מבוא

הצעתו של פרופ’ אבי שמחון לחייב את הבנקים לפצות את נוטלי המשכנתאות על עליית הריבית איננה עוד יוזמה נקודתית.

מדובר בצעד פוליטי־מערכתי עמוק, שנועד לייצר אשליית טיפול בשוק בזמן שהמבנה כולו מתחיל להיסדק.כל דרגי המקצוע – בנק ישראל, אגף התקציבים, החשב הכללי, הכלכלן הראשי – מתנגד בחריפות.

ההתנגדות נובעת מסיבה פשוטה:

ההתערבות אינה פתרון לשום בעיה כלכלית אמיתית. היא ניסיון להסיט אחריות ולרכך את השוואת המחירים לשווי הפונדמנטלי.אבל מאחורי המהלך מסתתרת שאלה קריטית שאיש לא מעז לשאול בקול:

מה יקרה ליזמים ולקבלנים? מי יפצה אותם?כאן התשובה איננה מעורפלת – היא ברורה כמו השמש:

אף אחד. וזו בדיוק הסיבה שהמערכת כולה נמצאת כעת במצב של היסטריה הולכת וגוברת.

1. מה באמת מציע שמחון – ומה עומד מאחוריו

א. פיצוי על ריבית – על חשבון הבנקים

לא המדינה תמשוך מהקופה.

הבנקים ייאלצו “להחזיר” ריבית שלקחו כדין.

ב. מס מיוחד על רווחי הבנקים

הכנסות הבנקים ימוסו מחדש כדי לממן את הפיצוי.

ג. שינוי רטרואקטיבי בתנאי חוזים פרטיים

המדינה תתערב באופן חסר תקדים בתמחור אשראי.זהו שינוי כללי משחק – לא תיקון נקודתי.

2. למה הגופים המקצועיים מזהירים מפני פגיעה מערכתית

2.1 פגיעה במדיניות המוניטרית

פיצוי ריבית → ביטול השפעת הריבית → צורך בהעלאות נוספות → פגיעה בעצמאות בנק ישראל.

2.2 פגיעה באמון השווקים

מדינה שמתערבת בדיעבד בריביות של חוזים פרטיים משדרת חוסר יציבות מוסדית.

2.3 עיוות שוק הדיור

פיצוי לבעלי דירות → פחות לחץ למכור → האטת ירידת מחירים → שימור הבועה.

2.4 אפליה מובנית

ההטבה ניתנת לשכבים החזקים – בעלי נכסים.

חסרי דירות, עצמאים, עסקים, בעלי משכנתאות צמודות מדד – לא מקבלים דבר.

2.5 תמריץ מסוכן קדימה

המסר: “אם תהיה ריבית גבוהה – המדינה תציל אותך.”

זו הזמנה להמשך עליות מחירים.

3. מאחורי הקלעים: איך הפוליטיקאים מגלגלים את האחריות לבנקים

זהו לב הסיפור.הצעת הפיצוי היא לא מהלך כלכלי – אלא מהלך הישרדותי:

• הפוליטיקאים לא יכולים להודות בעשור של ניפוח מחירים
• הם לא יכולים להודות שהשוק לא בר־קיימא
• הם לא יכולים להודות שהמדיניות כשלָה

אז מה עושים?מגלגלים את האשמה – ואת הפתרון – לבנקים.הם הופכים את הבנקים לגורם “האשם”, “התאב", “העשיר מדי”, ובכך יוצרים מסגור שמאפשר:

להסיר אחריות, להשיג רגיעה ציבורית, ולדחות את פיצוץ הבועה לאחריות של גוף אחר.

4. ומי יפצה את היזמים והקבלנים? – התשובה שחייבת להיאמר בקול

4.1 אף אחד לא יפצה אותם – לא המדינה, לא הבנקים, לא הציבור

יזם וקבלן אינם “ציבור מוחלש”.

אין להם לובי ציבורי.

פיצוי כזה ייראה בעיני הציבור כמו “פרס על חמדנות”.פוליטית – זה בלתי אפשרי.

כלכלית – זה מסוכן.

מקצועית – זה נגד כל עיקרון בסיסי של נטילת סיכון.

4.2 הבנקים לא יפצו אותם – הם יפעילו שעבודים וחילוטים

כשהתזרים של הפרויקטים יישבר:

• הבנקים יקפיאו מסגרות
• ידרשו השלמות הון
• יבקשו ערבים
• יפעילו ערבויות חוק מכר
• ובשלב הבא: יחלטו פרויקטים

כך קרה בכל משבר נדל"ן בעולם – גם בישראל בשנות ה־80.

4.3 המדינה לא תתערב להצלת יזמים

מדוע?

• בגלל עיקרון השוק החופשי
• בגלל תגובת הציבור
• בגלל השלכות מוסריות
• ובגלל התקדים המסוכן שזה ייצור

מדינה שפוצה יזמים על כישלון עסקי → מבטלת לחלוטין את עיקרון נטילת הסיכון.

4.4 ולכן: היזמים יהיו ה"כרית" שסופגת את המכה הראשונה

זהו סדר העדיפויות המוסדי בכל משבר:

1. קודם הציבור
2. אחר כך הבנקים
3. אחרונים – היזמים

יזמים וקבלנים יישאו, כמעט לבדם, בהפסדים הכבדים ביותר כשמחירים יחזרו לשווי.

4.5 הסיכון הגדול ביותר: פרויקטים ממונפים

אלו יקרסו ראשונים:

• פינוי־בינוי
• מחיר למשתכן לשעבר
• פרויקטים ב־50% ומעלה מימון
• יזמים עם מלאי אדיר לא מכור
• קבלנים בינוניים ללא גב פיננסי

כשבמרכז:

עסקים שנבנו על מחיר – ולא על שווי.

5. וכאשר יזמים יתמוטטו – הבנקים יידרדרו לשלב הבא: תספורות מערכתיות

זו השרשרת שאיש לא אומר בקול:

1. יזם קורס →
2. בטוחה נשחקת →
3. בנק מגלה פער בהון →
4. לחץ ציבורי עולה →
5. לווים מתקשים →
6. Haircut הופך בלתי נמנע

זהו בדיוק המסלול שראינו בארה"ב, ספרד ואירלנד. והוא יקרה גם כאן.

6. מסקנה: הפיצוי לשכבת הלווים הוא רק מסך עשן לפני הקריסה הגדולה

הצעת הפיצוי אינה הצלה כלכלית.

היא הצלה פוליטית.היא לא תפתור את בעיית המשכנתאות.

היא לא תציל את שוק הדיור.

היא לא תבלום את הפער בין המחיר לשווי.

היא לא תגן על פרויקטים.ומה שברור לגמרי:

• הבנקים לא יקבלו הגנה אמיתית
• היזמים לא יקבלו פיצוי
• הציבור יקבל שקט תודעתי זמני
• והבועה תמשיך להתפוצץ בדיוק לפי חוקיה שלה

ובסוף – תגיע תספורת משכנתאות, ירידה חדה בערכי הנכסים, וגל קריסות של יזמים ממונפים.

זהו המבנה.

אלו העובדות.

זהו הנתיב.

תגובת בנק ישראל להצעה לסבסד משכנתאות קיימות

📦 English Summary Box

Developers, Banks, and the Political Game Behind Israel’s Mortgage Compensation Plan

This expanded analysis integrates the core economic implications of Prof. Avi Simhon’s proposal to force banks to compensate mortgage borrowers.

Beyond monetary policy risks and market distortions, the review highlights the political motive: shifting responsibility away from decision-makers and onto the banking system.Crucially, the analysis exposes that developers and contractors will receive no compensation, as they are viewed as voluntary risk-takers.

When asset values fall, their projects will be the first to collapse, triggering bank losses and ultimately leading to mortgage haircuts.The proposal is not an economic remedy—it is political damage control ahead of a systemic correction in Israel’s housing market.

🏚️ פרסום הלמ״ס מול פרסום הכלכלן הראשי: האם הנתונים תואמים - או שמישהו כאן מספר סיפור אחר?

בשבוע שבו פורסמו שני הדוחות החשובים ביותר על מצב שוק הנדל״ן הישראלי - זה של הלמ״ס שפורסם היום 13.11.2025 וזה של הכלכלן הראשי באוצר שפורסם אתמול, 12.11.2025

עולה השאלה המתבקשת:

האם שני הגופים מתארים את אותה המציאות, או שקיימת סתירה עמוקה בין הנתונים?

התשובה מורכבת יותר מ"כן" או "לא".

יש פערים מספריים גדולים, אבל מגמות תואמות באופן מדאיג.

הדוח של הלמ״ס מציג תמונה "עמוסה" של נפח עסקאות.

הדוח של הכלכלן הראשי מציג תמונה "עירומה" של ביקוש אמיתי.

שני הדברים נכונים - אבל הם מתארים עולמות שונים לחלוטין.

📌 חלק 1: מה מודד כל גוף?

✔️ מה עושה הלמ״ס?

הלמ״ס סופר כל עסקה שנרשמה במערכת רשות המסים - ללא פרשנות וללא ניפוי:

• דירות חדשות
• דירות יד שנייה
• עסקאות סבסוד ממשלתי (“דירה בהנחה”)
• עסקאות שלא בהכרח כוללות תזרים מיידי
• עסקאות ממכרזים ישנים
• דירות “על הנייר” (גם ללא היתר מלא)

התוצאה: נפחי עסקאות גבוהים בהרבה.הלמ״ס נותן "כמות".

הוא לא בודק איכות העסקה ולא את המשמעות הכלכלית שלה.

✔️ מה עושה הכלכלן הראשי?

הכלכלן הראשי מתמקד במה שמעניין את האמת הכלכלית:

• עסקאות בשוק החופשי בלבד
• ללא סבסוד
• ללא מנגנוני ממשלה
• ללא עסקאות שאינן מביאות תזרים
• דגש על תזרים קבלנים אחרי תשומות
• ניתוח משקל “על הנייר”
• מדידת ביקוש אמיתי

התוצאה: שוק חלש מאוד שמתקשה לייצר מכירות אמיתיות.

📌 חלק 2: איפה הפערים הגדולים?

1️⃣ נפח עסקאות

הלמ״ס מדווח:

23,330 דירות ברבעון – נשמע מעולה.הכלכלן הראשי מדווח:

6,925 עסקאות בספטמבר, רק 1,794 מהן בשוק החופשי.האם זה סותר?

לא.

הלמ״ס = 3 חודשים, כולל סבסוד, כולל על הנייר.

האוצר = חודש אחד, בודק רק ביקוש אמיתי.

2️⃣ דירות חדשות

הלמ״ס:

8,780 דירות חדשות ברבעון, מתוכן 30.8% מסובסדות.האוצר:

1,794 דירות חדשות בשוק החופשי בספטמבר – רמה נמוכה ביותר מאז 2012.זה לא סותר - זה מחדד:

רוב העסקאות בנתוני הלמ״ס לא משקפות ביקוש אמיתי, אלא מנגנוני ממשלה.

3️⃣ “על הנייר”

הלמ״ס אינו מציין כלל את נושא המסירה באיחור (24–36 חודשים).האוצר חושף:

57% מהדירות שנמכרו - על הנייר.זהו נתון נפיץ - כי הוא מצביע על שוק שמממן קבלנים במקום לרכוש דירות.

4️⃣ מלאי דירות

הלמ״ס:

83,920 דירות חדשות במלאי - שיא היסטורי.האוצר:

מאשר מלאי חריג, ומדגיש שחיקת תזרים.כאן יש התאמה מלאה בין הגופים.

📌 חלק 3: האם יש סתירה בין הדוחות?

❌ אין סתירה מהותית.

יש פערי שיטות, לא פערי מציאות.הלמ״ס רואה "מה הוצהר".

האוצר רואה "מה נמכר".

הלמ״ס רואה "חתימות".

האוצר רואה "כסף".בשורה התחתונה?

שני הגופים מתארים שוק שיצא מאיזון, גם אם מזוויות שונות.

📌 חלק 4: התמונה האמיתית - עומק המשבר גדול יותר ממה שהלמ״ס מציג

הלמ״ס מדווח על "עלייה בנפח".

אבל:

• שליש מהעסקאות מסובסדות.
• חלקן אינן תזרים אמיתי.
• אין פירוק לפי “על הנייר”.
• אין בדיקה כלכלית של יחס מחיר–תשואה.

האוצר, לעומת זאת, מדווח על:

• שפל בעסקאות בשוק החופשי
• דירות חדשות שלא זזות
• מלאי שחונק את הקבלנים
• תזרים שצונח מרבעון לרבעון
• שחיקה מסוכנת של מודל המימון הבנקאי

כלומר:

הנתונים של הכלכלן הראשי הם “המצפן האמיתי” של הבריאות הכלכלית של השוק.

הלמ״ס מציג את הטכני.

האוצר מציג את המהותי.

למ"ס	האוצר

📌 חלק 5: סיכום חד וברור

שני הדוחות לא סותרים – הם משלימים.

אבל המסקנה המשותפת שלהם חמורה:

🧨 שוק הנדל״ן נמצא בשלב מתקדם של שחיקה מבנית.

גם אם הלמ״ס מראה יותר עסקאות, רובן הן עסקאות שאינן משקפות ביקוש "בחינם" אלא מנגנונים מלאכותיים.

🧨 הביקוש האמיתי – זה שמוציא כסף פרטי מהכיס – קורס.

זה עולה באופן חד מתוך נתוני הכלכלן הראשי.

🧨 המלאי ממשיך לגדול והופך לגורם לחץ מערכתי.

83,920 נכסים חדשים במלאי = רמת סיכון מערכתית.

🧨 תזרים הקבלנים נשחק - וזהו מנגנון הקריסה המרכזי.

כמו שכתבת כבר שנים:

שהתזרים מתייבש – בועה מתפוצצת.

📘 Summary (English)

A comparison between Israel’s Central Bureau of Statistics (CBS) housing report and the Chief Economist’s review shows significant numerical gaps due to different methodologies, but identical market trends. CBS reports high transaction volumes driven by subsidized programs, while the Chief Economist reveals a collapsing real demand, record-high inventory, weakened contractor cash flow, and increasing systemic risk. The two reports don’t contradict each other-they expose the same structural weakness from different angles.

כל זה על רקע הפרסום היום של הלמ"ס מהיום, 14.11.2025  -  שינוי במחירי שוק הדירות - אוקטובר-2025

שמאי צריך להיות איש אשכולות

יש מקצועות שאתה יודע בדיוק מה הם עושים:

טבח מבשל, נהג נוהג, שמאי... ובכן, שמאי זה כבר סיפור אחר לגמרי.בבוקר אני נהג גמונית – נוסע בין אתרי בנייה, עוצר לצלם ו“גונב” רגע מתוק של קפה בדרך.

אחר כך אני בלש, שמחפש את הנכס הנעלם ברחוב שאין לו שלט.

מיד אחרי זה – צלם שטח – עם שמש, אבק ושומר שמנסה להבין אם באתי למדוד או לפנות.בצהריים אני כבר מדען נתונים, נלחם עם נוסחאות באקסל ומחפש היגיון בתוך טבלאות של מספרים.

בערב אני שחקן שחמט, מתכנן שלושה מהלכים קדימה ובונה אסטרטגיה מושלמת לתיק.

ובסוף היום – סופר ומשורר, כותב חוות דעת שמאית מדויקת, משכנעת, ורהוטה – כזו שגם תשכנע וגם תרגש.ואם צריך – אני גם שחקן תיאטרון, שעומד על דוכן העדים ומגן על כל מילה בחוות הדעת.אבל מעל הכול – שמאי אמיתי חייב להיות גם אמן.

כי בעולם שבו כולם מחשבים, משווים, ומעתיקים – המקוריות היא המבדילה בין שמאות מדויקת לבין שמאות חיה ונושמת.שמאי צריך לדעת לחשוב אחרת, לראות מה שאחרים לא רואים, למצוא זווית חדשה, שאלה שלא נשאלה, פרשנות שלא נכתבה.

צריך דמיון. לא פחות מדייקנות.

צריך לדעת לחבר בין נתונים יבשים לבין סיפור אמיתי, בין מספרים קרים לבין מציאות אנושית חמה.זה מה שהופך חוות דעת משעממת למסמך שיש בו נפש, מחשבה ורוח מקצועית.

שמאי שמסוגל להיות מקורי, יוצר ידע חדש בכל תיק, ולא רק משחזר את מה שכבר נכתב.ובין כל אלה אתה מבין דבר פשוט:

שמאות מקרקעין היא לא מקצוע – היא אורח חיים יצירתי.

ואם תשאלו אותי – השמאי האמיתי הוא איש אשכולות, וגם קצת משורר בלב.

נהג, חוקר, מדען, סופר, שחקן – ויוצר.אז אם תראו אותי עוצר בצד הדרך, מצלם בניין ומדבר לעצמי – אל תדאגו.

אני לא השתגעתי.

אני פשוט בעבודה.זו בדיוק אחת הסיבות שהקמתי את בית שמאי לפני למעלה מ־25 שנה – כדי להנחיל לדורות הבאים את תורת השמאות, ולהראות עד כמה זה מקצוע מורכב, יצירתי ורב־תחומי.

Summary (English box):

“A Real Estate Appraiser Must Be a Polymath” – a witty and inspiring reflection on creativity in appraisal: the appraiser as driver, scientist, strategist, writer, actor, and above all – a creator.

שמאי צריך להיות איש אשכולות

שמאות זה לא מקצוע – זו אמנות.

בבוקר אתה נהג גמונית שמחפש כתובות נסתרות,

בצהריים מדען נתונים שמדבר עם נוסחאות באקסל,

בערב שחקן שחמט שמתכנן שלושה מהלכים קדימה,

ובלילה – סופר ומשורר שמנסה להפוך מספרים לסיפור אמיתי.אבל מה שבאמת עושה את ההבדל בין שמאי טוב לשמאי מעולה – זו היצירתיות.

כי שמאות היא לא רק חישוב. היא גם חשיבה.

זה לדעת למצוא פתרון איפה שאחרים רואים בעיה,

זה לשים לב לפרטים שאף אחד אחר לא ראה,

וזה לכתוב חוות דעת שיש בה גם לב, לא רק טבלאות.שמאי אמיתי הוא איש אשכולות –

מדען, חוקר, אסטרטג, סופר, שחקן… וגם קצת אמן. וזו בדיוק אחת הסיבות שהקמתי את בית שמאי לפני למעלה מ־25 שנה – כדי להנחיל לדורות הבאים את תורת השמאות, ולהראות כמה זה מקצוע מורכב, יצירתי ורב־תחומי.

זו בדיוק אחת הסיבות שהקמתי את בית שמאי לפני למעלה מ־25 שנה – כדי להנחיל לדורות הבאים את תורת השמאות, ולהראות עד כמה זה מקצוע מורכב, חכם ורב־תחומי ומה שגיליתי שכולם רוצים ומנסים להיות כמו חיים אטקין. רוצים גם להיות חיים אטקין? הירשמו ללימודי השמאות בבית שמאי. בית שמאי-בית הספר לפרקטיקה שמאית

מס הקרקע החדש – בין תמריץ יזמי לצעד פיסקלי

הצעת משרד האוצר להטלת מס שנתי של עד 2% על קרקע לא מנוצלת מוצגת כמהלך שנועד "להמריץ יזמות ולשחרר קרקעות רדומות". בפועל, מדובר ביוזמה הנמצאת על הגבול שבין כלי כלכלי רצוי לבין מנגנון גבייה שמטרתו העיקרית פיסקלית. השאלה איננה רק האם יש להטיל מס, אלא על מי, באילו נסיבות, ובאיזה שיעור – כדי שיפעל כתמריץ ולא כעונש.

גביית מס אינה תחליף לרפורמה מבנית

המס על קרקע איננו חידוש. עד 1999 נגבה בישראל מס רכוש שנתי שבוטל עם המעבר למדיניות ליברלית יותר. כעת, במציאות של גירעון תקציבי עמוק ומלחמה ממושכת, שב המנגנון לחיים. לפי הערכות האוצר, יוכל המס להניב כ־8 מיליארד ש"ח בשנה – סכום שיכול לסייע לאוצר, אך ספק אם יתרום להוזלת הדיור.אם יישומו של המס לא ילווה ברפורמות אמיתיות – קיצור הליכי רישוי, הפחתת היטלים ושחרור חסמים תכנוניים – הוא יהפוך לעוד מס על הציבור במקום לכלי לצמיחה.

הצורך בהבחנה בין שני סוגי בעלי הקרקע

אחת מנקודות התורפה של הדיון הציבורי היא היעדר הבחנה בין שני טיפוסי בעלי קרקע:

1. משקיעים רדומים ודוגרי קרקע – גורמים המחזיקים קרקעות במשך שנים ארוכות במטרה ליהנות מהתייקרות הערך בלבד, ללא כוונה ממשית ליזום או לבנות.
   על קבוצה זו ראוי להטיל מס שנתי מדורג, שישמש תמריץ להנעת הקרקע לשוק וימנע היווצרות רווח הון לא יצרני. במובן זה, המס הוא תיקון עיוות שמונע ניפוח מלאכותי בערכי הקרקע.
2. בעלי קרקע חסרי יכולת מימוש – אזרחים פרטיים או בעלי מגרשים שנמצאים בשלבי תכנון תקועים, היעדר תשתיות או חסמים בירוקרטיים.
   עליהם המס פועל כענישה בלתי צודקת, משום שהם אינם יכולים ליזום גם אם ירצו. כאן המדינה היא החוסמת, לא האזרח.

מס חכם צריך לדעת להבחין בין השניים – וליצור מדרג שמבחין בין קרקע שבה יש מחדל של בעלים, לבין קרקע שבה המחדל הוא של הרגולטור.

האיזון הראוי: תמריץ כלכלי, לא מס עונשי

כאשר המס מתמקד בהחזקת קרקע ספקולטיבית לאורך זמן, הוא הופך לכלי כלכלי לגיטימי, בדומה למסים דומים הנהוגים במדינות אירופה וקנדה.

אבל כשהוא מוטל באופן גורף, ללא אבחנה, הוא מאבד את הצדק שבבסיסו – והופך למנגנון גבייה נוסף.העיקרון הכלכלי הפשוט הוא זה:

מס תפקודי נועד לשנות התנהגות; מס פיסקלי נועד למלא קופה.

השאלה היא לא רק כמה ייגבה, אלא איזה שינוי יקרה בעקבותיו.

מנגנון שעלול להעמיק עיוותים

גם אם יוטל בשיעור מתון, המס עשוי להתגלגל ישירות למחירי הקרקע ולדירות. יזמים ובעלי קרקעות יגלמו אותו בעלויות, והציבור ישלם את ההפרש.

כך, במקום להגדיל את היצע הקרקעות, עלול להיווצר מנגנון חדש של העלאת עלויות הייזום – בדיוק הפוך מהמטרה המוצהרת.יתר על כן, בשוק שבו עליית הערך השנתית של קרקע במרכז גדולה פי כמה משיעור המס, לא צפוי שינוי התנהגותי משמעותי. מי שמחזיק קרקע לצורכי השבחה ספקולטיבית ימשיך בכך כל עוד המס נמוך מעליית הערך הצפויה.

מסכם: צעד נכון בכיוון לא נכון

המס על קרקע לא מנוצלת יכול להיות כלי יעיל – אם ישמש תמריץ ממוקד למי שמחזיק קרקע ללא תכלית יצרנית.

אך בהיעדר אבחנה ובקרה, ובהיעדר רפורמה תכנונית מקבילה, הוא עלול להפוך לעוד מס עקיף שמועמס על הציבור.במקום לטפל בשורשי הבעיה – עודף בירוקרטיה, עיוותי אשראי, תקני בנייה והליכי רישוי – המדינה בוחרת במסלול המהיר של גבייה.

זהו צעד שמחפש פתרון תקשורתי במקום פתרון מערכתי: מראית עין של רפורמה, מהות של קופה ריקה.

🇬🇧 Summary Box (English)

Title: The New Land Tax – Between Incentive and Fiscal Measure

Israel’s proposed 2% annual land tax aims to push idle land into development but risks becoming another fiscal burden. When targeted at speculative landholding, it can correct market distortions; when applied indiscriminately, it punishes ordinary owners and inflates housing costs. Real reform requires planning efficiency, not new taxation.

דו"ח הנדל"ן 2025 של בנק מזרחי-טפחות

בין אופטימיות שיווקית למציאות כלכלית: ניתוח ביקורתי

🧭 מבט כללי

הדו"ח השנתי של מזרחי-טפחות מציג תמונה “מעודדת” של שוק נדל"ן ישראלי חזק ויציב, אך מאחורי הנרטיב האופטימי מסתתר סיפור שונה — שוק שמבוסס על אשראי עודף, תשואות שליליות ואמונה עיוורת בהמשך עליות המחירים.הבנק, שהוא גם מממן עיקרי של שוק המשכנתאות, מפרסם דוח שמטרתו המוצהרת היא חיזוק האמון, אך בפועל — הוא ממשיך להזרים חמצן מלאכותי לבועה.

צילום העמוד הראשון של הדוח

⚙️ הנתונים שמאחורי הכותרות

💭 סנטימנט ציבורי: אמונה במקום נתונים

הדו"ח מבוסס על תחושות – לא על כלכלה:

• 73 % מאמינים שמחירי הדירות ימשיכו לעלות.
• 71 % משוכנעים ש“יהיה קשה יותר לקנות בעתיד”.
• אך רק 26 % מתכננים לקנות בפועל בשנתיים הקרובות.

הפער הזה בין אמונה להתנהגות כלכלית הוא סימן קלאסי לשוק ספקולטיבי: כולם מאמינים שצריך “להספיק לפני שיעלה”, אבל בפועל – מעט מאוד קונים באמת.

🏗️ ההתחדשות העירונית – מנוע או סיכון מערכתי?

• 30 % מהתחלות הבנייה הן בפרויקטים של התחדשות עירונית, ו-48 % מהציבור מעוניינים בה.
• אך מרבית הפרויקטים ממומנים על בסיס מחירי מכירה עתידיים מנופחים, ולכן כל ירידת מחיר קטנה עלולה להפוך את הרווחיות לשלילית.
• ללא שיפור ריאלי בתשואות ובכושר הביצוע, התחדשות עירונית עלולה להפוך ממנוע צמיחה לגורם מאיץ במשבר.

💰 משקיעים: אופטימיות עיוורת

• 90 % מהמשקיעים בטוחים שמחירי הדירות יעלו בטווח הארוך.
• 66 % מעדיפים להשקיע בישראל, על אף תשואה של 2–3 % לעומת ריבית של 4.5 %.
• התעניינות בפריפריה (חיפה, הנגב, גבולות הצפון) נובעת משיקולי מחיר ולא מתשואה – ביטוי לשאיפה “להישאר במשחק”, לא לחשבון כלכלי רציונלי.

🏦 שוק המשכנתאות: דלק לבועה

• ביולי 2025 נרשמו משכנתאות בהיקף 10.7 מיליארד ₪ – אחד הנתונים הגבוהים מאז ומעולם.
• הציבור ממשיך להגדיל מינוף גם כאשר יחס התשואה לריבית הפך שלילי.
• זו איננה התאוששות – זו העמקת הסיכון של מערכת האשראי כולה.

🚨 מדדי בועה ברורים

⚖️ סיכום: “איתנות” מדומה

דו"ח מזרחי-טפחות משקף לא את מצבו הכלכלי של שוק הדיור – אלא את מצב התודעה של הבנק. הוא מציג שוק “איתן”, אך זהו שוק שמבוסס על חוב, על סנטימנט, ועל תמחור שאינו תואם שום פרמטר כלכלי יסודי.

• התשואות שליליות.
• הריבית חונקת.
• הצרכן ממונף עד צוואר.
• והמערכת הבנקאית ממשיכה להאכיל את הבועה כדי שלא תתפוצץ – עדיין.

📊 מסקנה מקצועית

דו"ח 2025 של מזרחי-טפחות איננו דוח מחקרי, אלא מסמך יחסי ציבור למערכת שמממנת את עצמה. הוא מחזק את מה שאני מזהיר מפניו כבר שנים:

הנכסים מתומחרים פי 2 מערכם הכלכלי, הבנקים מממנים עסקאות במחירים שאינם בני-קיימא, והאופטימיות הזו – לא כלכלה, אלא מנגנון הישרדות של בועה שנכנסה לשלביה האחרונים.

הניתוח שלי לדוח הנדל"ן 2025 של מזרחי-טפחות הוא איכותי, מעמיק וביקורתי, ופותח נקודת מבט משמעותית שמאזנת את האופטימיות שנמצא בדוח הרשמי עם מציאות כלכלית מורכבת ומאתגרת.

חוזקות הניתוח שלי:

• חיבור מנומק בין נתונים כלכליים מרכזיים (גידול אוכלוסייה, ריבית, שכר, תשואות) לבין ההשלכות על שוק הדיור בפועל.
• הדגשת הפער בין אמון ציבורי לבין התנהגות כלכלית, מה שנכון מאוד ונראה בסימנים קלאסיים של שוק בנפיחה בועתית.
• קריאה מבוקרת שמציגה את הסיכונים בהתחדשות העירונית ובתשואות של המשקיעים.
• התמקדות במשכנתאות כמנוע סיכון מוביל – זו נקודה קריטית שהבנקים עצמם מודעים אליה.
• שימוש במדדים כלכליים מהותיים (Price-to-Rent, Price-to-Income, תשואות, מינוף) שמציגים מציאות כלכלית קשה, בניגוד לנרטיב החיובי.
• הסיום התמציתי מסביר את האופן שבו הדוח משמש בעיקר כלי יחסי ציבור ומניפולציה שוק.

סיכום:

הניתוח שלי בונה פרספקטיבה ביקורתית חשובה מאוד, מדויקת ומעודכנת, ומציעה קריאה שקולה נגד אופטימיות מופרזת ודוחות שאינם משקפים את המציאות הכלכלית המלאה. הוא תורם להבנת סיכוני השוק ומעלים מודעות למצב של בועת נדל"ן ממונפת ומסוכן.זה ניתוח מקצועי ורלוונטי שמאזן בין המסמך של מזרחי טפחות לבין הקריאות הכלכליות האמיתיות בשטח.

1. https://www.calcalist.co.il/market/article/004cxeb88
2.   https://www.globes.co.il/news/article.aspx?did=1001512084
3.   https://maalot.co.il/Publications/BLTMiz20250724132759.pdf
4.   https://www.mizrahi-tefahot.co.il/business-account/real-estae-report/
5.  https://www.ynet.co.il/topics/%D7%91%D7%A0%D7%A7_%D7%9E%D7%96%D7%A8%D7%97%D7%99_%D7%98%D7%A4%D7%97%D7%95%D7%AA
6.  https://www.ynet.co.il/topics/%D7%9E%D7%96%D7%A8%D7%97%D7%99_%D7%98%D7%A4%D7%97%D7%95%D7%AA
7.   https://www.calcalist.co.il/market/article/hkyt3vizgl
8.   https://il.investing.com/equities/mizrahi-tefahot-balance-sheet
9.   https://nb100.co.il/%D7%91%D7%A0%D7%A7%D7%99%D7%9D/
10.   https://www.mizrahi-tefahot.co.il/brokerage/

הכתבה הזו היא תמרור אזהרה מהבהב, לא סימן להתאוששות. בעוד שבתקשורת מציגים את כניסת הבנקים כ"אמון מחודש בענף הנדל״ן", במבט כלכלי קר מדובר בתהליך הפוך – הבנקים מנסים להציל את עצמם מבפנים. הם ממירים חובות רעילים להשקעות הון כדי להישאר קרובים לנכסים שעלולים לקרוס.

צילום מסך אתר גלובס עמוד הכתבה

המשמעות האמיתית של "חזרת הבנקים לנדל״ן"

כאשר בנק לאומי רוכש 10% מקבוצת יוסי אברהמי, או כשפועלים נכנס לב.ס.ר – אין כאן "אמון" בשוק, אלא ניסיון למנוע מחדלי אשראי.

הבנקים חשופים במיליארדים למימון פרויקטים של יזמים; אם אותם יזמים יתקשו להחזיר הלוואות, הדרך הקצרה ביותר למנוע חדלות פירעון היא להפוך ל"שחקן מבפנים" – שותף שיכול לפקח, לדחות תשלומים, או לנהל מחדש את החוב.מדובר, במילים פשוטות, במכניזם של ספיגת סיכון במעטפת השקעה.

דפוס שחוזר על עצמו

ב־1982, ערב משבר מניות הבנקים, הבנקים עצמם רכשו מניות של עצמם כדי "להראות אמון" – עד שהתברר שהם ניפחו את שווי הנכסים.

היום, הסיטואציה דומה: ההשקעות במיזמים יזמיים הן ניסיון לייצב את המאזנים ולשדר לציבור שהכול בשליטה, בדיוק כששוק הנדל״ן מתקרב לקיפאון מבני.הציבור רואה "קאמבק", אבל מי שמבין פיננסים רואה מניפולציה מאזנית.

מימון סמוי או שותפות אמיתית?

כאשר זרועות השקעה בנקאיות קונות מניות ביזמים שהן גם מממנות – נוצר ניגוד עניינים חריף:

• הבנק מממן את הפרויקט מצד אחד,
• ומשתתף ברווחים (או בהפסדים) מצד שני.

זה אינו "שוק חופשי" אלא שוק מנוהל, שבו השחקנים המרכזיים מחזיקים גם את ההון וגם את החוב.

במצב כזה, מחירי הנכסים לא נקבעים על ידי ביקוש והיצע, אלא על ידי תמריץ לשמר את השווי המדומיין.

הסכנה לבנקים ולציבור

ברגע שהבנקים נהפכים לשותפים ביזמים שהם מממנים, כל ירידה בערך הנכסים תפגע ישירות במאזניהם.

זו לא רק חשיפה אשראית – זו חשיפה הונית.

במילים אחרות, הבנקים "מכפילים" את הסיכון שלהם – גם דרך האשראי וגם דרך מניות.

המשמעות המאקרו־כלכלית: כאשר הבועה תתפוצץ, הציבור שוב יישא בעלויות – כמו במשבר מניות הבנקים.

שורה תחתונה

אין כאן בשורה חיובית.

יש כאן איתות מצוקה מתוחכם – ניסיון "לשמור מבפנים" על מיזמים שמאיימים לקרוס מבחוץ.

אם בעבר הבנקים הסתירו חשיפה באמצעות קרנות גידור ומכשירים פיננסיים, היום הם פשוט קונים את החייבים שלהם.

אם נמשיך בקו ההתפתחות הנוכחי, הבנקים עלולים להפוך מנותני אשראי למפתחים בפועל – תסריט שמזכיר, כמעט אחד לאחד, את מה שקרה במשבר הבנקים של שנות ה־80 ועם קריסת שוק הדיור בארה"ב ב־2008.

🏦 כשהבנק הופך ליזם

כאשר בנק נכנס להשקעה ישירה ביזם, רוכש אחוזים ממנו או נכנס כשותף בחברת פרויקט, הוא לא רק “מלווה כסף” —

הוא למעשה נכנס אל תוך הבטן של העסק, עם אחריות על הנכסים, על הבנייה, על השיווק, ולעיתים גם על ניהול התזרים.בתרחיש שבו:

• עשרות אלפי דירות נשארות ללא קונים,
• יזמים קורסים או מאבדים יכולת החזר,
• שוק ההון סגור,
  — הבנקים ימצאו את עצמם בעלי השליטה בפועל במלאי של דירות, מגרשים ומבני משרדים.

זה בדיוק המנגנון שקרה בארה״ב אחרי 2008, כשבנקים הפכו לבעלי נכסים באמצעות זרועות ניהול (Real Estate Owned – REO).

במילים פשוטות: הם ירשו את השלדים שהשאירו היזמים.

🧩 הבעיה: אין להם את הכלים

הבנקים יודעים להעריך סיכון פיננסי, לא לנהל פרויקטים הנדסיים.

הם לא יודעים לתכנן, לשווק, או להתמודד עם דיירים, רשויות ויזמים משניים.

ברגע שהשליטה תעבור לידיהם, הם יידרשו לממן את סיום הבנייה, כדי למנוע קריסת ערך טוטאלית של נכסים חצי גמורים.כך נוצרת מלכודת קלאסית:

1. הבנק מממן את הבנייה →
2. היזם קורס →
3. הבנק נאלץ להשלים את הפרויקט כדי להציל את הבטוחה →
4. אך כמות הדירות האדירה הלא־מכורה לוחצת את המחירים מטה →
5. הבנק סופג הפסדים הן דרך ההון והן דרך שווי הנכסים שהוא מחזיק.

📉 מה המשמעות המאקרו־כלכלית

• קיפאון מתמשך בשוק: הבנקים לא ימהרו למכור בהפסד, כדי לא “לרשום הפסדים” במאזן, ולכן המלאי יישאר תקוע.
• ירידת ערך חדה בנכסי נדל״ן ממונפים: מחיר הנכס לא יכול לעלות כשמי שמחזיק בו הוא בנק שצריך רק “להיפטר ממנו”.
• פגיעה בתחרות: ריכוזיות אדירה – אותם גופים שמממנים את השוק גם מחזיקים בו.
• סיכון מערכתי: ברגע שהבנקים הופכים לבעלי נכסים ריאליים בהיקפים גדולים, כל תנודה בשוק הנדל״ן הופכת לתנודה במערכת הפיננסית כולה.

⚖️ הלקח מהעבר – משבר מניות הבנקים ו־2008

• בשנות ה־80 הבנקים רכשו מניות של עצמם כדי להסתיר הפסדים → ויסות → קריסה.
• ב־2008 הבנקים האמריקאים תפסו נכסים של לווי משכנתאות → נאלצו לשווק מיליוני בתים → קריסת מחירים.
• היום: הבנקים בישראל מתקרבים למבנה דומה, רק במסווה של “השקעות אסטרטגיות”.

🧠 סיכום ביקורתי

הבנקים בישראל מצויים ב"מלכודת שימור ערך":

• הם לא יכולים למכור, כי זה יחשוף את הפער בין מחיר לשווי;
• הם לא יכולים לעצור, כי זה יקריס את המאזן;
• ולכן הם בוחרים להיכנס כשותפים כדי לנסות לדחות את יום הדין.

אבל ברגע שהמלאי הלא־מכורים יתחיל להכביד, כשהמימון החוזר ייעצר והלחץ הציבורי יגבר –

הבנקים יצטרכו להפוך ליזמים, קבלנים, ומשווקים בעל כורחם.ומאותו רגע – הם יפסיקו להיות שומרי הסף של הסיכון,

ויהפכו לחלק מהבועה עצמה.

🇬🇧 Summary Box (English)

Israeli banks are drifting from lenders to developers.

As real-estate firms struggle, banks’ equity stakes could make them de-facto owners of unsold housing stock. Once that happens, they’ll have to finance construction, complete projects, and sell units themselves — a structural trap echoing both the 1980s Israeli bank crisis and the 2008 U.S. housing collapse.

Banks’ “return” to real estate isn’t a comeback – it’s a containment move.

Israeli banks are converting bad loans into equity stakes to keep troubled developers afloat and protect their own balance sheets. This is not confidence — it’s controlled damage. The pattern echoes the 1980s bank stock crisis: institutional self-preservation disguised as optimism.

שיכפול מחירים וקריסת שוק הפינוי־בינוי

מבוא

קריסת שוק הפינוי־בינוי בישראל אינה מקרית. היא אינה תוצאה של מחסור בביקוש או של בירוקרטיה ממשלתית - אלא של ניוון מקצועי שיטתי.

במשך עשור לפחות נבנו שומות ותוכניות עסקיות על שכפול והעתקת מחירים, במקום על ניתוח כלכלי אמיתי של שווי פונדמנטלי.

הפרקטיקה של "לספר בכמה נמכרה הדירה ליד" החליפה את מהות המקצוע – בדיקת ערך, תועלת ותשואה – והפכה את השמאות לכלי המשכפל את הבועה במקום לבחון אותה.

המחיר החליף את השווי

שמאות מקרקעין נועדה לבחון ערך – לא לתעד מחיר.

אלא שבשנים האחרונות המחיר הפך לעוגן יחיד. שמאים, יזמים ובנקים סמכו על גרפים ולא על כלכלה.

במקום לבדוק את תזרים ההכנסות, את שיעור ההיוון ואת יחס שכר־דירה למחיר – הועתקו עסקאות מהסביבה והוצגו כשווי שוק.

כך נוצרה בועה מערכתית שבה כל אחד העתיק את השני, וכולם יחד איבדו את המצפן.

כאשר התשואה הופכת שלילית

הנתון שחייב היה להדליק נורה אדומה – הפך לשגרה.

כאשר התשואה על נכסי מגורים נמוכה מחצי מהריבית על ההלוואה שמממנת אותם, אין יותר רווחיות, אין תועלת, ואין הגיון כלכלי.

ועדיין – המשיכו לכתוב שומות ולחתום על הלוואות.

התוצאה: תוכניות עסקיות שאינן בנות קיימא, פרויקטים שלא יוצאים לדרך, ויזמים שנותרו עם עלויות אדירות על נייר בלבד.

בינה מלאכותית ככלי מגן

דווקא בעידן זה, בינה מלאכותית (AI) יכלה – ועדיין יכולה – להיות קו ההגנה הראשון מפני טעויות מערכתיות כאלה.

מערכת AI פשוטה, שמוזנת בנתוני שוק, תשואות, ריביות, עלויות מימון ויחסי שווי-מחיר, הייתה מסוגלת לזהות חריגות בזמן אמת:

להתריע על שומות מנותקות מהתשואה, על עסקאות במחירים לא כלכליים, ועל תוכניות עסקיות שאין להן בסיס ריאלי. בעולם שבו מקצועות שלמים מתמזגים עם אלגוריתמים, הבינה המלאכותית אינה מחליפה את השמאי – היא מגינה עליו.

היא מאפשרת לו לבדוק, לסנן, ולאמת נתונים במקום לשכפל אותם.

היא זו שהייתה יכולה לשאול את השאלה הפשוטה ששכחנו לשאול:

האם זה באמת שווה את זה?

היזמים, השמאים והציבור

יזמים שתכננו על מחירים של 2021 מגלים כעת שהשוק של 2025 לא מוכן לשלם.

הוצאות תכנון, ייעוץ, שיווק ורכישת זכויות נותרו ללא כיסוי.

הבנקים נחשפים לבטוחות שליליות, והציבור יידרש לשלם – דרך מערכת האשראי, הפנסיות והחיסכון הבנקאי.

שורש הבעיה: ניוון הפרקטיקה

הכשל איננו טכני, אלא מערכתי ומוסרי.

כאשר השמאות מתרוקנת ממשמעות כלכלית והופכת לפעולה טכנית של שכפול מספרים – היא חדלה להיות כלי ביקורת, והופכת לכלי הפצה של בועה.

זו אינה טעות בשוליים – זו הפרת חובת זהירות מקצועית.

רק חזרה לעקרונות של בחינת שווי ריאלי, לצד אימוץ טכנולוגיות ניתוח מבוססות־AI, תוכל להחזיר למקצוע את אמינותו.

לאן מכאן?

המשבר הנוכחי הוא לא "תקלה". הוא שיעור.

זהו הרגע שבו על השוק, הרגולטורים והשמאים להכיר בכך ש"שווי" איננו מספר - אלא תוצאה של ניתוח כלכלי אמיתי.

ובעידן שבו הבינה המלאכותית מסוגלת לבצע סימולציות, לחזות תשואות ולזהות בועות בזמן אמת, היא חייבת להיות חלק בלתי נפרד מהפרקטיקה השמאית החדשה. מי שיאמץ את השינוי – ישרוד.

מי שימשיך לשכפל מחירים – ייעלם עם הבועה שהוא עצמו ניפח.

תיבה מסכמת באנגלית   

Summary Box (English)

Price Replication, Bubble Economics, and the Missed AI Warning For over a decade, Israel’s urban renewal market was driven by price replication, not value creation.
Developers, banks, and appraisers copied market prices instead of calculating economic worth.
As yields fell below mortgage rates, projects collapsed.
Artificial Intelligence could have been the safeguard — detecting irrational valuations, negative yields, and systemic risk in real time.
In the next cycle, AI won’t be optional. It will be the difference between analysis and imitation.

לספר בכמה נמכרה הדירה ליד – זו רק חצי עבודה

מחיר הוא עובדה. שווי הוא מסקנה.

לספר בכמה נמכרה דירה ליד – זו רק חצי עבודה, והחצי הפשוט שבה. כל אחד יכול לאתר עסקאות ולהעתיק מחירים ממאגרי מידע. אבל כאן בדיוק מתחילה עבודתו האמיתית של שמאי המקרקעין: לבחון את ההתכנות הכלכלית של המחיר אל מול השווי, ולבדוק את הערך הפונדמנטלי של הנכס באמצעות ניתוח גורמי היסוד.כאשר מסתפקים בהעתקת מחירים, מוותרים למעשה על הבדיקה הכלכלית שהיא לב-ליבה של השמאות. שמאות איננה תיעוד עסקאות אלא ניתוח ערך – בחינה אם המחיר שבו נמכר נכס עומד במבחן כלכלי של תשואה, סיכון, מימון ומצב שוק.שמאי מקצועי בוחן את הנתונים מעבר למספרים: הוא משווה את דמי השכירות לשווי השוק, מחשב את שיעור ההיוון בהתאם לסיכון האזורי ולריבית הריאלית, ובודק אם קיימת תשואה חיובית שתצדיק את המחיר. רק אז ניתן לקבוע שווי כלכלי אמיתי – שווי פונדמנטלי.כאשר המחירים מנותקים מהשווי הפונדמנטלי, נוצר שוק מדומה שבו מחירים מתדלקים מחירים, עד שאיש אינו שואל עוד אם העסקאות רווחיות או הגיוניות. כך נבנות בועות.

במילים אחרות – המחיר הוא עובדה, אך השווי הוא מסקנה. והדרך בין השניים איננה "לספר בכמה נמכרה הדירה ליד", אלא להבין למה היא נמכרה בכך המחיר – והאם העסקה בכלל הייתה כלכלית.

"מחיר הוא נתון שוק שהתקבל בעבר או מתקבל בהווה, שווי הוא מסקנה כלכלית על מחיר שראוי שיתקבל"

Summary Box (English)

Title: Price Is a Fact, Value Is a Conclusion

Summary:

Quoting nearby sales is only half the job — the easy half. True valuation begins where data ends: with critical analysis of economic feasibility, fundamental value, and positive yield validation. Market prices detached from fundamentals create illusionary markets where prices fuel prices — until the bubble bursts.

💡 השוואה: ידיעות ↔️ מחירים | מודיעין ↔️ שומה כלכלית

בדיוק כמו בעולם המודיעין, גם בשמאות מקרקעין קיימים שני שלבים מהותיים:

• איסוף הידיעות – שלב טכני של ליקוט נתונים: מחירים, עסקאות, מיקומים.
• עיבוד הידיעות למודיעין – שלב ניתוח הערך, הבדיקה הכלכלית, והסקת המסקנות.

המחירים עצמם הם רק ידיעות גולמיות. הם אינם מייצגים ידע או הבנה כלכלית. רק אחרי שהשמאי בוחן את הנתונים לעומק – משווה תשואות, מחשב שיעורי היוון, מנתח סיכונים ומוודא היגיון כלכלי – הופכות הידיעות למודיעין שמאי אמיתי: שומה כלכלית מבוססת.כששמאי עוצר בשלב הראשון בלבד, הוא בעצם נשאר קצין מודיעין שמדווח על מה ששמע — בלי לנתח, בלי לאמת, ובלי להבין את התמונה הגדולה. לעומת זאת, שמאי מקצועי הוא אנליסט שמבין מה עומד מאחורי הנתונים – האם מדובר בשוק בר קיימא או בבועה שמתדלקת את עצמה.

“מחירים הם ידיעות – שומה היא מודיעין”

🏦 "מכונת המזומנים" שהפכה להונאת הפונזי הגדולה בישראל שנמשכה 13 שנה (2012-2025)

תחשבו על זה רגע:

ברגע זה ממש, מנהלי הונאת הפונזי הגדולה בעולם – הבנקים בישראל ועושי דברם – מאשרים ומממנים עסקאות רכישה של דירות במחירים הכפולים מערכן האמיתי, בידיעה ברורה שמדובר בהונאה כלכלית מובהקת.זו הרי אותה לוגיקה עקומה של לתת למישהו הלוואה של 200 שקלים כדי לקנות מוצר ששווה 100.

וכשזה מתרחש בהיקף של מאות מיליארדים, זה כבר לא "כשל שוק" – זו שיטה של מערכת שלמה.

מה שיפה בנדל"ן – ולכן כולם אוהבים נדל"ן – הוא שאפשר למדוד את השווי הכלכלי האמיתי שלו. 

נדל"ן הוא מכונת מזומנים, ומחיר "המכונה" לעולם לא יהיה גבוה מסך המזומנים שהיא מפיקה.

כל מה שמעבר לזה הוא בועה, הונאה או אשליה קולקטיבית – ולצערי, בישראל של 2025, זו כבר שלושתם יחד.

💬 הערת רקע (בהשראת דבריו של אבנר סטפק)

כאשר בכיר בשוק ההון מודה בפה מלא שהשוק אינו בר־קיימא, זו לא נבואה אלא הודאה באשמה של מערכת שלמה – שידעה, ראתה, ושתקה.

צילום מסך אתר דה מרקר

נדל"ן כמכונת מזומנים: ניתוח מקצועי ומקיף

נדל"ן כמכונת מזומנים: ניתוח מקצועי ומקיף

בגדי הבנקאים החדשים: הסובסידיה הענקית, האחריות הפלילית, והבועה הישראלית והאלגוריה לבגדי המלך החדשים

על הספר "בגדי הבנקאים החדשים: בעיות בבנקאות והדרכים לטפל בהן" / ענת אדמתי ומרטין הלוויג

הבנקים בחרו להיות מסוכנים – הציבור מממן את הסיכון, והנדל"ן בישראל הוא קו האש הבא

הספר "בגדי הבנקאים החדשים" (The Bankers’ New Clothes: What’s Wrong with Banking and What to Do About It) מאת פרופ’ ענת אדמתי מאוניברסיטת סטנפורד ופרופ’ מרטין הלוויג מהמכון מקס פלנק, הוא אחד הספרים החשובים והנוקבים ביותר שנכתבו על המערכת הפיננסית העולמית מאז משבר 2008.המחברים טוענים שהבנקים אינם מסוכנים כי הם חייבים להיות כאלה – אלא כי הם בחרו להיות כאלה. הם פועלים עם מינוף עצום, הון עצמי דק במיוחד, ותלות מוחלטת בכך שהמדינה תחלץ אותם ברגע האמת.במילים אחרות, הספר חושף את מה שאדמתי והלוויג מכנים “הסובסידיה הענקית” – רווחים פרטיים למנהלי הבנקים ובעלי המניות, מול סיכון ציבורי שחוזר אל משלמי המסים.

זו אינה ביקורת תאורטית בלבד; זו אלגוריה חיה על מערכת שלמה – והכותרת “בגדי הבנקאים החדשים” היא לא פחות מאמירה על “המלך עירום”.

1. האלגוריה של “המלך עירום”: כולם מהללים את היציבות, אף אחד לא רואה את העירום

כמו באגדה הקלאסית “בגדי המלך החדשים”, גם כאן כולם מהללים את “הבגדים” – את הדוחות, את יחסי ההון, את “היציבות המערכתית”.

אבל מאחורי המסכות, המערכת ערומה:

• הבגדים: רגולציה מרופפת, יחסי הון מדומים, שיח טכני על “ניהול סיכונים”.
• המלך: מערכת ממונפת שנשענת על חוב וזוכה להנחות מס ולביטוח ממשלתי.
• החצרנים: רגולטורים, פוליטיקאים, כלכלנים ממסדיים ולוביסטים.
• הילד שצועק: אדמתי והלוויג – שמראים שהבנקים לא לבושים, אלא עטופים בהילה מזויפת של יציבות.

בגדי המלך החדשים (בדנית: Keiserens Nye Klæder, "בגדיו החדשים של הקיסר") היא מעשייה קצרה מאת הסופר הדני הנס כריסטיאן אנדרסן משנת 1837. הסיפור מהווה אלגוריה נוקבת על תהליכים חברתיים הגורמים ליחיד להיגרר אחר הכלל במחיר האמת. בגדי המלך החדשים הפך לביטוי שמסמל אשליה או הונאה עצמית.

2. הסובסידיה הענקית – מנגנון הסיכון הציבורי

המערכת הבנקאית נראית פרטית, אך היא בנויה על ארבע רגליים של תמיכה ציבורית:

1. ביטוח פיקדונות: המדינה מבטיחה שכל מפקיד יקבל את כספו – גם אם הבנק כשל.
2. ערבויות משתמעות (“גדול מכדי ליפול”): ככל שבנק מסוכן וגדול יותר, כך ברור יותר שיחולץ.
3. הטבות מס על חוב: מימון דרך הלוואות זוכה לעידוד מס, בעוד הון עצמי נענש.
4. ריבית נמוכה על חוב בנקאי: כי השוק מניח שהמדינה תתערב במקרה חירום.

כל זה יוצר פרדוקס מוסרי וכלכלי:

הבנקים מסוכנים – ולכן הם מקבלים מימון זול יותר.
הציבור זהיר – ולכן הוא משלם את החשבון.

אדמתי מכנה זאת “הסובסידיה הענקית”: סובסידיה סמויה שמוערכת בעשרות מיליארדי דולרים בשנה במדינות המערב.

3. ROE – תשואה על ההון או תשואה על סיכון?

במקום למדוד אחריות, הבנקים מתגמלים את עצמם על בסיס ROE (Return on Equity) – מדד שמתגמל מי שמקטין הון עצמי ומגדיל מינוף.

כך נוצר מעגל עיוות:

• פחות הון = יותר סיכון = ROE גבוה יותר = יותר בונוסים.
• וכשהעסק מתפוצץ – הציבור משלם.

מחקרים מצביעים על כך שבנקים שהתפארו ב-ROE גבוה ערב משבר 2008 היו בדיוק אלה שקרסו ראשונים.

זהו לא מדד להצלחה, אלא דגל שחור של סיכון מערכתי.

4. Basel III – איפור רגולטורי, לא רפורמה אמיתית

לאחר 2008 הוצג הרפורמה Basel III כהישג רגולטורי היסטורי.

בפועל, היא מבוססת על מנגנון בעייתי: דרישת הון לפי נכסים משוקללי סיכון. כלומר – הבנק עצמו מעריך את רמת הסיכון של הנכסים שבידיו.

וכמו שאפשר לנחש, בתקופות גאות “הכול נראה בטוח”.

משקלי הסיכון יורדים, המינוף עולה – וכך נוצרת שוב אותה שבריריות מבנית. אדמתי והלוויג טוענים שהפתרון איננו נוסחה מורכבת, אלא כלל פשוט:

יחס מינוף ישיר של לפחות 20-30% הון עצמי אמיתי.
לא מודלים. לא משקלים. הון אמיתי שמונע קריסה.

5. 2023: הוכחה שהשיעור לא נלמד – קריסת Silicon Valley Bank

במרץ 2023 קרס Silicon Valley Bank, לאחר שניהל באופן כושל את סיכוני הריבית והנזילות.

בתוך יממה נמשכו מהבנק פיקדונות בהיקף של 42 מיליארד דולר – ריצה קלאסית שמחקה את הבנק. האירוע חשף את מה שאדמתי טענה שנים קודם:

שום דבר מהותי לא תוקן מאז 2008.

אותו מינוף, אותו סיכון מוסרי, אותה מערכת שבונה על כך שמישהו אחר – הממשלה, משלם המסים – יחלץ אותה.

6. לובי הבנקים – הדמוקרטיה כקלף אשראי

אחת התובנות החזקות בספר היא שלובי הבנקים הפך לגורם שליטה פוליטי.

מחקרים מראים כי בארה"ב אף הצעת חוק שהחמירה רגולציה לא עברה את שני בתי הקונגרס, בעוד 16% מהצעות החוק שהקלו עליה – כן עברו.

במילים פשוטות:

לא הבנקים משרתים את המדינה – המדינה משרתת את הבנקים.

וזה קורה גם בישראל, דרך מנגנוני רגולציה תלויים, דוחות מאופקים, ולשון תקשורתית שמדברת על “שמירה על יציבות” במקום על “שמירה על הציבור”.

7. ישראל – בועת הנדל"ן כגרסה מקומית של הסיכון הבנקאי

כאן מתחבר הספר ישירות למציאות הישראלית.

אותו דפוס מבני קיים גם אצלנו – רק שהמוצר הוא נדל״ן.

• אשראי זורם לשוק הדירות במחירים כפולים מהערך הכלכלי.
• השומות הפכו לכלי שיווקי ולא לבקרה מקצועית.
• ריבית משכנתא גבוהה יותר מתשואת השכירות – נוסחה להפסד ודאי.
• והבנקים? ממשיכים להרוויח על פער המימון, בידיעה שהמדינה לא תיתן להם ליפול.

כפי שאדמתי אומרת על הבנקאות, כך גם אצלנו:

“המערכת אינה שבויה של השוק – היא השוק עצמו.”

הבועה הישראלית אינה חריגה, אלא ביטוי מקומי של אותו מנגנון גלובלי: סיכון ממונף שממומן בידי הציבור.

8. אחריות ולא גורל – השינוי אפשרי, אך לא נוח

הפתרונות שאדמתי והלוויג מציעים פשוטים וברורים:

• דרישות הון עצמי של 20-30%.
• איסור חלוקת דיבידנדים עד להגעה ליעד.
• שקיפות אמיתית במאזנים.
• רגולציה שאינה מבוססת על משקלי סיכון, אלא על יחס מינוף פשוט.
• Clawback – השבת בונוסים כאשר מתגלה כשל ניהולי.

הם מדגישים שהמכשול איננו טכני אלא פוליטי.

כל עוד הציבור אינו מבין את מנגנון הסובסידיה הסמויה, המערכת תמשיך להעמיד פנים שהכול “בשליטה”.אבל כמו באגדה – מי שצועק “המלך עירום” משנה את המציאות.

סיכום

הספר “בגדי הבנקאים החדשים” הוא כתב אשמה מוסרי וכלכלי גם יחד.

הוא חושף כיצד מערכת שלמה בחרה במודע להיות שברירית, כדי להרוויח מהסיכון – על חשבון הציבור. בישראל, אותן תופעות קורות תחת מעטפת שונה: בועת נדל"ן שמוחזקת באמצעות אשראי בנקאי, שומות מנופחות ונרטיב של “מחסור בדיור”.

המערכת הפיננסית, הרגולטורית והתקשורתית משתפות פעולה כדי לשמר אשליה של יציבות. אבל המציאות פשוטה:

המלך עירום, והציבור הוא זה שתופר את בגדיו – מכספו.

📦 תיבה: מה עשו הבנקים בארה״ב עם כספי החילוץ?

ב-2008, בעקבות המשבר הפיננסי, השיקה ממשלת ארה״ב את תוכנית TARP – Troubled Asset Relief Program, שנועדה לייצב את המערכת הבנקאית ולמנוע קריסה מערכתית.

במסגרת התוכנית הועברו למערכת הפיננסית האמריקאית סכומים עתק של כ-$443.5 מיליארד, מתוכם כ-$205 מיליארד הוזרמו ישירות לבנקים דרך ה-Capital Purchase Program.

(U.S. Government Accountability Office – GAO, 2023)אלא שכבר בתוך חודשים התברר שחלק ניכר מכספי הציבור לא שימש לשיקום יציבות הבנקים – אלא לתגמול עובדיהם.

🔹 נתונים מרכזיים:

על-פי דו״ח IPS DC (Institute for Policy Studies), שמונה מתוך תשעת הבנקים שקיבלו סיוע חילקו יחד ב-2008 סכום כולל של כ-$33 מיליארד בבונוסים – בזמן שהמשק האמריקאי כולו נכנס למיתון החריף ביותר מאז השפל הגדול.

(IPS DC Economic Epidemic Report, 2009)

⚖️ משמעות:

הנתונים ממחישים במדויק את הכשל המוסרי שעליו מצביעים ענת אדמתי ומרטין הלוויג בספרם:

“הבנקים אינם שבריריים כי אין להם ברירה – הם בחרו להיות כאלה, כי הסיכון מתוגמל.”

כספי החילוץ הציבוריים, שנועדו להגדיל יציבות, הפכו בפועל לכלי להמשך תרבות הבונוסים ולעידוד המינוף הקיצוני.

הציבור הציל את המערכת – והמערכת חילקה לעצמה פרסים.

דוח מידרוג (להורדת הדוח - כאן)

📊 ניתוח מקצועי של דוח מידרוג (15.10.2025): “האטה בביקושים מעלה את סיכון האשראי בענף ייזום הנדל״ן למגורים בישראל”

🧭 תקציר מנהלים

הדוח של מידרוג מציג תמונה מאקרו-כלכלית מדאיגה של ענף ייזום המגורים בישראל, ומתריע על שחיקה ברווחיות, עלייה במלאים, הכבדה ביחסי הכיסוי, ועלייה ניכרת בסיכון האשראי של היזמים – בעיקר הקטנים והבינוניים.

הדוח מבוסס על נתוני הלמ״ס, בנק ישראל וניתוחי החברות הציבוריות בענף עד יולי 2025.

📉 מגמות עיקריות בביקושים ובמחירים

• התמתנות הביקושים:
  היקף העסקאות בדירות חדשות ב-12 החודשים שהסתיימו ביוני 2025 היה נמוך בכ-8% לעומת התקופה המקבילה. לאחר עלייה רגעית בעקבות סיום המלחמה והורדת המע״מ, נרשמה שוב ירידה חדה של כ-28% מתחילת 2025.
• ירידת מחירים בפועל:
  מדד מחירי הדירות ירד ברבעון השני של 2025 בשיעור של 1.1%, וב-7 החודשים הראשונים של השנה נרשמה ירידה מצטברת של 1.6%, לעומת עלייה של 7.3% ב-2024.
  הירידות בולטות במיוחד במחוז ת״א והמרכז (-28% עד -30%), בעוד שבצפון ובחיפה נרשמה עלייה קלה (9–10%).
• המלאים הגבוהים והלחץ על המחירים:
  מלאי הדירות החדשות למכירה הגיע לשיא של 82.5 אלף יחידות ביולי 2025, עלייה של 20% משנה קודמת.
  מספר חודשי ההיצע טיפס מ-18 ל-31 חודשים – רמה חריגה המעידה על שוק רווי.

💸 שחיקה ברווחיות וסיכון פיננסי

• שיעור רווח גולמי:
  10 מתוך 17 חברות יזום ציבוריות הציגו ירידה ברווחיות, ו-6 מהן ירדו ביותר מ-10% לעומת 2024.
  רק 3 חברות הצליחו לשפר רווחיותן – בעיקר בזכות פיזור גאוגרפי ומקורות מימון מגוונים.
• מימון יקר ומכביד:
  עלויות המימון הגבוהות – ריבית הפריים ועסקאות במבצעי 20/80 – שוחקות את הרווח הגולמי.
  יזמים נדרשים לממן פרויקטים בריבית גבוהה תוך כדי דחיית תשלומים מצד רוכשים.
• יחס הון למאזן:
  ב-11 חברות שנבדקו חלה ירידה של כ-5% ביחס הון עצמי למאזן בין יוני 2024 ליוני 2025.
  חברות גדולות חיזקו הונן באמצעות גיוסי הון, מכירת קרקעות או הכנסת שותפים, אך הקטנות חשופות במיוחד.

🏦 היבטי אשראי ומימון

• היקף האשראי הבנקאי:
  לפי בנק ישראל, היקף האשראי לענף הבינוי והנדל״ן עלה מ-8% מתיק האשראי הבנקאי ב-2019 ל-20% ב-2024.
  ביוני 2025 נאמד האשראי הבנקאי לענף ב-225 מיליארד ש״ח – עלייה של 15% משנה קודמת.
• שוק ההון כמקור מימון:
  נכון לספטמבר 2025 נסחרות בת״א 143 סדרות אג״ח של יזמי נדל״ן בהיקף נקוב של 21.7 מיליארד ש״ח, מתוכן 45% מדורגות.
  ל-69% מהחברות יש פירעונות אג״ח צפויים במהלך השנה הקרובה – מה שמעמיק את סיכון הנזילות.
• אשראי חוץ-בנקאי:
  מוסדיים וקרנות אשראי הגדילו את פעילותם. לפי רשות שוק ההון, היקף האשראי החוץ-בנקאי לענף נאמד בכ-23 מיליארד ש״ח (נכון ל-2024), כמחצית ממנו ממומן ממקורות בנקאיים.

🏗️ סיכום ומסקנות עיקריות

⚠️ הערכת מצב כוללת

הדוח של מידרוג מאשר למעשה את מה שאני טוען כבר זמן רב:

• שוק הנדל״ן למגורים בישראל מצוי במצב של עודף היצע ושחיקת ביקושים אמיתיים,
• החברות נשענות על מימון יקר ומלאים בלתי-נמכרים,
• והמערכת הפיננסית נחשפת יותר ויותר לאשראי לענף שבסיכון גובר.

הדוח אמנם מנסה לשדר "יציבות מערכתית" בזכות נגישות האשראי, אך מתחת לפני השטח מדובר במבנה פגיע ודחוס אשראי, המזכיר שלב מאוחר של בועה לפני פיצוץ.

פרסום הלמס מיום 23.10.2025 - כאן,  ניתוח מדויק, מקצועי ומעמיק של פרסום הלמ"ס מיום 23.10.2025 בנושא עסקאות נדל"ן – דירות, יוני-אוגוסט 2025.

🧾 סיכום כללי

בשלושת החודשים יוני–אוגוסט 2025 נמכרו 22,170 דירות בלבד – ירידה חדה של 1.7% לעומת שלושת החודשים הקודמים (מרץ–מאי), ובניכוי עונתיות – ירידה של 8.1%.

בהשוואה לתקופה המקבילה אשתקד (יוני–אוגוסט 2024) נרשמה ירידה של 16.2% בנתונים גולמיים, ו-22.1% בניכוי עונתיות.

🏗️ דירות חדשות

• נמכרו 8,100 דירות חדשות, שהן 36.5% מכלל העסקאות.
• לעומת מרץ–מאי 2025 נרשמה ירידה של 2.8%, ובניכוי עונתיות – ירידה של 7.8%.
• לעומת התקופה המקבילה אשתקד: ירידה של 28.1% (גולמית) ו-32.0% (מנוכה עונתיות).
• כלומר, קצב המכירות של דירות חדשות ממשיך לרדת בקצב מואץ.

לפי חודשים:

• באוגוסט 2025 נמכרו 3,220 דירות חדשות, עלייה של 12.7% לעומת יולי, אך הירידה לעומת אוגוסט 2024 נותרה 7.4%–15.2% (תלוי בניכוי עונתיות).
  כלומר – מדובר בתנודת חודש בודד בתוך מגמת ירידה ארוכת טווח, ולא בהיפוך מגמה.

🏠 דירות יד שנייה

• נמכרו 14,070 דירות יד שנייה (63.5% מהשוק).
• לעומת שלושת החודשים הקודמים נרשמה ירידה של 1.1% (גולמית) ו-8.3% (מנוכה עונתיות).
• לעומת התקופה המקבילה אשתקד: ירידה של 7.3% גולמית ו-14.7% מנוכה עונתיות.

במילים אחרות – שוק היד-שנייה ממשיך להתכווץ, כאשר קצב הירידה בו מתון מעט לעומת שוק הדירות החדשות.

📉 ניתוח מגמות (Trend)

1. מגמת המכירות הכללית:
   לאחר ירידה מתמשכת של כ-3.9% לחודש בין אוקטובר 2021 למאי 2023, נרשמה התאוששות זמנית של כ-2.5% לחודש עד יולי 2024.
   מאז יוני 2024 שוב נצפית מגמת ירידה מחודשת – 0.5%-1.3% לחודש בממוצע.
2. דירות חדשות:
   בין אוגוסט 2021 למרץ 2023 – עלייה מתמשכת.
   מאפריל 2023 עד מאי 2024 – ירידה ממוצעת של 3.8% לחודש.
   מאפריל 2024 נראתה האטה בירידות, אך בשלושת החודשים האחרונים שוב עלייה קלה (1.1%) שאינה משנה את התמונה הכוללת.
3. דירות יד שנייה:
   ירידה של 3.6% לחודש עד ספטמבר 2023, אחריה עלייה זמנית של 2.9% לחודש (נובמבר 2023–דצמבר 2024), וכעת שוב ירידה של 2.4% לחודש.

🌍 פילוח גאוגרפי (מחוזות)

המסקנה: שוק הדירות החדשות מציג ירידה רוחבית כמעט בכל המחוזות, למעט חריגים נקודתיים (חיפה, דרום, יו"ש), אך מגמת השוק הארצי שלילית מובהקת.

🏙️ היישובים המובילים במכירות

• דירות חדשות: יפו–ת"א, אופקים, נתניה, לוד – מעל 400 דירות חדשות כל אחת.
• דירות יד שנייה: ירושלים, חיפה, באר שבע – מעל 700 דירות כל אחת.

🏢 מלאי דירות חדשות שנותרו למכירה

• בסוף אוגוסט 2025 עמד מלאי הדירות החדשות הבלתי-מכורות על 83,360 דירות – עלייה של 1.0% לעומת יולי, ועלייה שנתית של 20.9% לעומת אוגוסט 2024.
• ההיצע שווה ערך ל-28.4 חודשי מכירה – כלומר, כמעט שנתיים וחצי עד לפינוי המלאי הקיים בקצב הנוכחי!
• מאז אפריל 2022 נרשמת עלייה עקבית של 1.5% בממוצע לחודש במלאי הדירות שנותרו למכירה.

חלוקה לפי מחוזות:

• תל אביב: 26,660 דירות (32% מהמלאי)
• המרכז: 19,780 דירות (23.7%)
• יתר המחוזות יחד: 50,000 דירות בלבד.

לפי ערים:

• תל אביב–יפו: 10,420 דירות לא מכורות
• ירושלים: 8,235 דירות
• ערים עם מלאי חריג: לוד (2,370), באר יעקב (2,220), אופקים (1,430), רעננה (1,400), קריית אונו (1,370), אור יהודה (1,180), קריית גת (1,070), קריית ביאליק (1,030).

מסקנה: מצטייר עודף היצע חמור במיוחד בגוש דן ובפריפריה הקרובה, עם מלאי חסר תקדים של דירות שלא נמכרו.

📊 ניתוח כלכלי – משמעות הממצאים

1. המשך התכווצות הפעילות הריאלית – השוק נמצא במיתון עסקאות מתמשך, כאשר גם עליות נקודתיות (כמו באוגוסט) נובעות מהנחות קבלנים, ולא מביקוש אמיתי.
2. עלייה דרמטית במלאי הלא-מכור – נתון של 83 אלף דירות הוא שיא היסטורי המעיד על שוק רווי לחלוטין.
3. העדפת יד-שנייה על פני דירות חדשות – הציבור מעדיף עסקאות קטנות וזולות, מה שמעיד על ירידה ביכולת הכלכלית.
4. פער אזורי מתרחב – מרכז ות"א בירידה חדה, בעוד שחיפה ודרום מגלים עמידות זמנית בלבד.
5. אין סימני היפוך מגמה – הלמ"ס עצמה מציינת במפורש כי "לא ניתן עדיין לדבר על היפוך מגמה ויש להמשיך ולעקוב אחר הנתונים".

🧩 סיכום מקצועי

הלמ"ס מציגה תמונה חד-משמעית של שוק נדל"ן מצטנן בעומק, עם ירידות עקביות בביקוש ובמכירות, תוך הצטברות מסוכנת של עודפי היצע.

זהו מצב קלאסי של שלב מתקדם בבועה – שבו היקף הבנייה הגבוה מהביקוש הריאלי, והיקף העסקאות הולך ונשחק.

הפרסום האחרון מחזק את הטענה כי השוק עבר את "נקודת האל-חזור" וממשיך במסלול של תיקון כלפי מטה, כאשר מלאי הדירות הלא-מכורות צפוי להפוך לבעיה פיננסית לקבלנים ולבנקים בחודשים הקרובים.

הפוסט של גלית בן נאים, יחד עם התרשים המצורף של אגף הכלכלן הראשי, הוא יצירת מופת של כתיבה כלכלית שנונה המשלבת עובדות, הומור, וסאבטקסט חד. נבאר את הגלוי – הנתונים עצמם – ואת הסמוי, שהוא הביקורת המרומזת על התנהלות השוק והציפיות הבלתי רציונליות של הקבלנים והציבור.

🔹 הגלוי – הנתונים והממצאים

1. ירידה דרמטית במכירות הקבלנים:
   בחודש אוגוסט נמכרו 2,111 דירות חדשות בלבד בשוק החופשי - ירידה של כ־20% לעומת השנה שעברה, והמשך ישיר למגמה מתחילת השנה (ירידה של 33% בינואר–אוגוסט).
2. עלייה קלה במכירות יד שנייה:
   בניגוד לשוק הקבלנים, שוק היד השנייה רשם עלייה מתונה של 3%. המשמעות: הציבור ממשיך לקנות – אבל מעדיף את הדירות הקיימות, לא את ה"חלומות" על הנייר.
3. פערי מחירים – הגורם המרכזי:
   הגרף חושף מתאם שלילי ברור: ככל שפער המחירים בין דירה חדשה ליד שנייה גדול יותר – כך צונחות המכירות של הקבלנים.
   • בחיפה, באר שבע, תל אביב, בת ים ונתניה – הפערים הגבוהים ביותר → הצניחה החדה ביותר.
   • בכפר סבא ורעננה – הפערים קטנים ואף הפוכים (דירות חדשות זולות יותר) → מכירות הקבלנים דווקא עלו.
4. היצע עצום של דירות לא מכורות:
   לפי נתוני הלמ"ס, נכון לסוף אוגוסט נותרו 83,358 דירות חדשות לא מכורות – מספר שיא היסטורי.

🔹 הסמוי – המסר החתרני

גלית בן נאים, במיומנות עיתונאית נדירה לכלכלנית בכירה, שוזרת בין השורות ביקורת על האיוולת השוקית ועל ההתמכרות לתעמולה של "יש ביקוש" ו"מחירים ימשיכו לעלות".

1. הומור "פלינדרומי":
   ההתייחסות לכך שמספר הדירות שנמכרו כמעט יצר רצף פלינדרומי ("2111") איננה סתם משחק מילים – זו עקיצה.
   היא מרמזת שהשוק הפך למשחק מספרים חלול, שבו התקשורת והקבלנים מחפשים "סימנים" במקום כלכלה אמיתית.
2. "מועדון צרכנות עם העדפה למבצעים":
   רמז ברור למבצעי ה־20/80 וה־10/90, שהוזכרו בדוחות קודמים כפרקטיקות שמנפחות ביקוש מלאכותי.
   בן נאים מאותתת שהביקושים אינם אורגניים אלא מונעים ממימון אגרסיבי, דחיית תשלומים, ופיתוי רגשי.
3. "מאחורי קווי האויב" / "על קו החוף":
   משחק לשון עוקצני על קבלנים שמנסים למכור "כמעט בכל מחיר" בפריפריה ובמקומות מועדים.
   זוהי ביקורת מרומזת על הסיכון הגובר בענף הבנייה – גם גאוגרפית וגם פיננסית.
4. "אין חדש תחת השמש":
   ציטוט ספר קהלת – מסר סמוי: הכול חוזר על עצמו. הניפוח, ההכחשה, והתקווה המוגזמת.
   היא למעשה אומרת שהשוק תקוע באשליה מתמשכת, גם כשהמספרים צורחים אחרת.

🔹 הפירוש הכלכלי העמוק

1. שוק רווי ומנותק מגורמי היסוד:
   הירידה במכירות החדשות והעלייה המתונה ביד שנייה מעידים שהציבור נוטש את החלום ומחפש רציונליות.
   מחירי הדירות החדשות – גבוהים מדי ביחס להכנסה, לריבית ולתשואות – ולכן אינם בני קיימא.
2. קריסת מודל השיווק הקבלני:
   הפער בין מחיר דירה חדשה ליד שנייה הפך למדד חדש של רמת ההונאה העצמית בענף.
   ככל שהפער גדול – כך ברור יותר שהקבלן מכר "פנטזיה פיננסית" ולא מוצר כלכלי.
3. אזהרת קריסה שקטה:
   העלייה במלאי הלא מכור (83 אלף דירות) משמעה שהשוק כבר נמצא במצב של הקפאה עמוקה, גם אם עוד לא נראית "התפוצצות".
   גלית בעצם מאותתת: הקריסה לא תגיע בצעקה – אלא בשקט, דרך הידלדלות הדרגתית של העסקאות.

🔹 השורה התחתונה

גלית בן נאים כותבת בסטייל של כלכלנית שמבינה היטב את המנגנונים שמתחזקים בועה - אך עושה זאת מתוך המערכת ובשפה מרומזת שמבקרת אותה מבפנים.

היא מציגה נתונים יבשים, אך מאחורי כל משפט מסתתרת אזהרה צלולה:

"השוק כבר לא מגיב למחיר, אלא לפער שבין דמיון למציאות."

בלוג מקצועי מלא, מבוסס על הווידאו ודוח מבקר המדינה אוקטובר 2025, עם דגש על הקשר בין ליקויי תשתית המידע, איכות השומות, ועיוות מחירי הדיור בישראל.

הכותרת “מבקר המדינה חושף מערכת שומות פגומה ותרומה עקיפה לניפוח מחירי הדיור” מבוססת ישירות על ממצאי דוח מבקר המדינה – "מיסוי מקרקעין ותשתית המידע על נדל״ן בישראל" (אוקטובר 2025), שבו נחשפים פגמים חמורים הן באיכות השומות והן באמינות בסיס הנתונים שעליו נשען שוק הדיור.

בדוח נאמר במפורש כי:

• קובץ הכרמ״ן של רשות המסים – המאגר המרכזי לעסקאות נדל״ן – “חסר ולא מדויק, ואף לא מבוקר בידי גורם כלשהו, ואין הוא כולל נתונים מהותיים, על כן מהימנותו מוטלת בספק רב”.
• עוד נמצא כי קיימים אלפי תיקוני שומה שלא טופלו במשך שנים, ושומות רבות נקבעו “בחודש שלפני מועד ההתיישנות ואף לאחריו – בניגוד לחוק”, דבר הפוגע בזכויות הנישומים ומעוות את מערכת המיסוי.
• הדוח מדגיש כי תקלות בקובץ הכרמ״ן ובמערכות המידע מביאות ל“נתונים חסרים הפוגמים באיכות, במהימנות ובשימושיות לצורכי השוואת מחירי הדיור”.

מכאן נגזרת ההבנה כי מערכת שומות שאינה מדויקת, המתבססת על מידע חלקי ושגוי, תורמת בעקיפין לניפוח מחירי הדיור, משום שהיא מייצרת תמונת שוק שגויה, שעל בסיסה מתבצעות הערכות שווי, שומות בנקאיות, ומדיניות ממשלתית. במילים אחרות - הניסוח משקף במדויק את רוח הדוח: מבקר המדינה חושף מערכת שומות פגומה, אשר מעוותת את תמונת הערך ומעודדת אינפלציה במחירי הנדל״ן.

📉 “כשאין נתונים – אין שווי”

מבקר המדינה חושף מערכת שומות פגומה ותרומה עקיפה לניפוח מחירי הדיור

מבוא

דוח מבקר המדינה לאוקטובר 2025 הוא אחד המסמכים החמורים ביותר שפורסמו בשנים האחרונות בכל הנוגע למערכת מיסוי המקרקעין ולתשתית המידע שעליה מתבסס שוק הנדל״ן בישראל.

הדוח מצביע על כשל מערכתי עמוק: רשות המיסים אינה יודעת במדויק מה נמכר, היכן, ובאיזה מחיר, ומנהלת מערכת נתונים חלקית, איטית ומנותקת.

משמעות הדבר פשוטה אך הרת גורל – המדינה עצמה אינה יודעת באמת מהו שווי השוק, וכתוצאה מכך גם לא הציבור, השמאים, הבנקים והיזמים.

⚠️ תשתית מידע לקויה = שוק ללא מצפן

לפי המבקר, קובץ העסקאות המרכזי – “קובץ הכרמ״ן” – אינו שלם ואינו אמין.

מעל 900 אלף דירות אינן מופיעות בו כלל, ואלפי עסקאות מדווחות באיחור, חלקן ללא נתוני מחיר, שטח או מועד מכירה מדויק.

זהו אותו מאגר שממנו נגזר מדד מחירי הדירות הרשמי של הלמ״ס, שעל בסיסו מתפרסמות החלטות ממשלה, מדיניות מוניטרית, ושומות מקרקעין. כאשר המאגר חלקי, גם המדד מעוות – ולכן ייתכן מאוד שהעליות שנמדדות במדד הרשמי אינן משקפות את השוק האמיתי אלא רק את החלק הגלוי של העסקאות, שבו נוטים להופיע בעיקר עסקאות יקרות יותר, חדשות ומתועדות היטב. במילים אחרות – כשאין נתונים, יש אינפלציה מדומה במחירים.

🧾 מערכת שומות חסרת בקרה

המבקר מצא כי ברשות המיסים נקבעו שומות לפי מיטב השפיטה לאחר מועד ההתיישנות, פעולה שאינה חוקית.

כ-27% מהשומות בשנים האחרונות בוצעו ממש לפני ההתיישנות, ועוד 3% לאחריה – תוך פגיעה בזכויות הנישומים ובאמון הציבור. במקביל, 1,192 בקשות לתיקוני שומה לא טופלו למרות שחלפה למעלה משנה ממועד הגשתן; חלקן מ-2019–2020 – חמש ואף שש שנים ממתינות לטיפול. כאשר מערכת השומות אינה מתפקדת, נוצר מצב שבו אין אמת מידה כלכלית אמיתית לקביעת שווי, והפער בין “שווי רשמי” ל“מחיר שוק” הולך וגדל.

💣 הקשר הישיר למחירי הדירות

השלכות הכשלים חורגות מתחום המיסוי.

כאשר המדינה עצמה אינה יודעת להעריך שווי נכס באופן עקבי ומבוקר, נוצרת מציאות שבה:

1. הבנקים מאשרים מימון על בסיס שומות מפוקפקות – שמבוססות על עסקאות דומות באותו אזור, מבלי לבדוק אם הנתונים אמיתיים או מנופחים.
2. השמאים נגררים אחר שוק ספקולטיבי, במקום להוביל הערכה כלכלית רציונלית.
3. המשקיעים נהנים ממערכת שאינה מסוגלת לבלום בועה, כי גם רשויות המס אינן מסוגלות להוכיח מתי השוק חצה את גבול ההיגיון הכלכלי.

למעשה, דוח המבקר מוכיח את מה שאני טוען מזה שנים:

מחירי הדירות בישראל אינם רק תוצר של ביקוש והיצע, אלא תוצר של מערכת מידע פגומה שמאפשרת למחירים לעלות ללא בקרה, ללא ערך יסוד וללא שקיפות אמיתית.

🧠 כאשר “המידע” מחליף את “הערך”

מערכת שבה הערכות השווי מבוססות על נתונים לקויים מייצרת מנגנון סגור:

• העסקאות המדווחות יוצרות ממוצע מחירים גבוה;
• שמאים מתבססים על אותן עסקאות;
• מחירי השוק עולים שוב;
• הבנקים מאשרים הלוואות לפי השומות החדשות;
• ומחזור נוסף של אינפלציה נוצר.

כך נוצרת בועה שמזינה את עצמה, כשהיא נשענת על מידע לא מהימן.

הדוח של מבקר המדינה ממחיש זאת באופן חד: “אין לרשות המיסים נתונים בדבר התפלגות החוב בין סוגי החובות השונים, ואין מידע בדבר גיל החובות” – כלומר אין אפילו בסיס מידע אמין לניהול המיסוי עצמו, לא כל שכן למדידת השוק כולו.

🏦 מערכת המיסוי כגורם מנפח

מיסוי מקרקעין אמור לשמש כלי לאיזון השוק: להרתיע ספקולציה, לעודד השקעה ריאלית ולמתן את מחירי הדירות.

אך בפועל – כפי שקובע הדוח – הרשות גובה מיסים על בסיס נתונים שגויים או חלקיים, מעכבת החזרים, ולעיתים אף פועלת בניגוד לחוק.

כך נוצר שוק שבו לא רק המחירים מנותקים מהערך הכלכלי – אלא גם המיסוי מנותק מהצדק.

🧩 סיכום – “אין שווי בלי שקיפות”

דוח מבקר המדינה הוא מסמך היסטורי: הוא מאשר באופן רשמי שמדינת ישראל מנהלת את שוק הנדל״ן בעיניים עצומות.

כאשר אין תשתית מידע אמינה, אין שקיפות, אין בקרה על השומות, ואין אחידות בהליכי המיסוי – כל מערכת ההערכה מתפרקת. במקום למדוד את ערך הנדל״ן, היא מודדת את עצמה.

במקום שוק חופשי – קיבלנו שוק מנותב, שבו המחיר נובע ממידע פגום, לא משווי אמיתי.

וזה בדיוק מה שמגדיר בועה: ניתוק מוחלט בין המחיר לערך.

דוח מבקר המדינה

פינוי-בינוי: ההבטחה שהפכה לפקק נדל"ני

פתיחה

פינוי-בינוי נתפס במשך שנים כפתרון לבעיית הדיור בישראל: דיירים זוכים לדירות חדשות, יזמים מרוויחים, רשויות מקומיות משדרגות תשתיות, והשוק כולו מקבל זריקת התחדשות.

אלא שבפועל, מה שהיה אמור להיות מנוע צמיחה הפך לפקק נדל"ני עצום. שילוב של היטל השבחה, מס שבח, הערות אזהרה, תמחור מנופח והאטה כללית בשוק – גרם לכך שבמקום להניע את השוק, הפינוי-בינוי מקפיא אותו.

היטל ההשבחה – החסם המרכזי

כאשר תוכנית פינוי-בינוי מאושרת ומעניקה זכויות נוספות, נוצרה "השבחה תכנונית".

• שיעור ההיטל נע בין 25% ל-50% מההשבחה.
• החבות נוצרת בעת מכירה, קבלת היתר בנייה או העברת זכויות.

בפועל המשמעות ברורה:

• נעילת נכסים – בעלי דירות נמנעים ממכירה מחשש להיטל כבד.
• ירידת שווי אפקטיבית – הקונה יגלם את גובה ההיטל במחיר העסקה.
• קיפאון מקומי – שכונות שלמות מחכות לפרויקט שלא מתקדם.

מס שבח – שכבה נוספת של מורכבות

מעבר להיטל, גם מס השבח עלול להוות חסם משמעותי:

• חבות במס – כאשר הדירה נהרסה או הועברה לקבלן, או כאשר רשות המיסים רואה בחתימה על ההסכם "מימוש".
• פטור אפשרי – אם הדירה הישנה עדיין קיימת ונמכרת לפני שהועברה לקבלן, במיוחד אם זו דירת מגורים יחידה.
• חוסר ודאות – לא תמיד ברור מתי חל המס ובאיזו מידה, מה שמרתיע קונים ומסבך עסקאות.

ההשפעה על שוק היד השנייה

1. קיפאון עסקאות – בעלי דירות חתומים נמנעים ממכירה.
2. נזילות נמוכה – קונים נרתעים מהיטלים ומסים לא ברורים.
3. פערי מחירים – המוכרים דורשים פיצוי על המיסוי, הקונים מסרבים – העסקאות נופלות.
4. מאקרו-כלכלה – אלפי יחידות דיור "כלואות". במקביל, ירידה של 20–24% במכירת דירות חדשות בשנים 2024–2025 יוצרת שוק תקוע משני הכיוונים.

פינוי-בינוי כחרב פיפיות

פינוי-בינוי, שתוכנן במקור להגדיל את היצע הדירות, הפך בפועל לחרב פיפיות.

המנוע האמיתי של המיזמים היה בועת הנדל"ן: כל עוד המחירים עלו, היה כדאי ליזמים ולדיירים להשתתף.

אבל ברגע שהבועה התפוצצה, השוק נכנס לקיפאון:

• פרויקטים לא יוצאים לפועל.
• בעלי דירות נתקעו עם הערות אזהרה על הנכסים.
• רבים חוששים למכור – מחשש לתשלום היטל השבחה, למס שבח או להפסד עתידי.

במקום להיות מנוע להגדלת היצע, הפינוי-בינוי הפך לבלם שמחריף את הקיפאון.

פינוי-בינוי כאבן רחיים על ענף הנדל"ן

מעבר להיבטים המיסוייים, קיימת בעיה יסודית: התוכניות העסקיות נבנו על מחירים ולא על שווי.

• יזמים ובנקים הסתמכו על שכפול והעתקת מחירים – “בכמה נמכרה הדירה ליד” – במקום על בדיקה כלכלית של שווי פונדמנטלי והתכנות אמיתית.
• שמאות המקרקעין התקבעה בפרקטיקה מנוונת, ששימרה את המחירים המנופחים במקום לאתגר אותם.
• כך הפכו פרויקטי הפינוי-בינוי לאבן רחיים על צוואר הענף – במקום לשחרר את השוק, הם כבלו אותו עוד יותר לעיוותי המחירים.

במילים אחרות: אם פינוי-בינוי בא לברך – יצא מקלל.

דירות "בתפירה" והפסדי משקיעים

במשך שנים רכשו משקיעים ומשפרי דיור דירות ישנות מתוך ציפייה שייכללו בפרויקט פינוי-בינוי. במקרים רבים אף שילמו מחיר עודף, מתוך אמונה שהתמורה העתידית תצדיק את ההשקעה.כעת, עם הקפאת הפרויקטים והקיפאון הכללי בשוק:

• מי שקנה דירה כזו מוצא עצמו מפסיד כסף – המחירים מתכנסים חזרה לשווי הכלכלי ולא להבטחות.
• הערות אזהרה והיטלים מונעים נזילות.
• השוק מתמחר מחדש את הסיכון: דירה לא ודאית הופכת לנכס נחות, לא להשקעה מבטיחה.

כך, במקום רווח עתידי, רבים מוצאים עצמם בהפסד בפועל – תוצאה ישירה של אותם מנגנונים שהיו אמורים להעלות את ערך הדירה.

המלצות לבעלי דירות

• בדיקת השלכות מס מראש – יועץ מס ושמאי מקרקעין יכולים לחסוך טעויות יקרות.
• בדיקה משפטית – בפרויקטים תקועים, ניתן לשקול צעדים משפטיים מול היזם.
• הבנה כלכלית מלאה – חשוב להבין שלא כל פרויקט מבטיח ערך; לעיתים מדובר בנכס חסום לשנים רבות.

סיכום

פרויקטי פינוי-בינוי נועדו לחדש את הערים, לשפר את היצע הדירות ולהקל על מצוקת הדיור. בפועל, הם הפכו לגורם מכביד:

• בעלים כבולים לנכסיהם.
• יזמים תקועים ללא מימון ומכירות.
• ענף נדל"ן נגרר אחרי שמאות משכפלת מחירים ולא אחרי בדיקות כלכליות אמיתיות.
• משקיעים הפסידו בפועל על דירות שנרכשו בציפייה לפינוי-בינוי.

🔑 תובנה מרכזית:

פינוי-בינוי איננו בהכרח חלום לדירה חדשה – אלא לעיתים סיכון כבד: היטלים, מיסוי, הערות אזהרה, נעילת נכסים ותוכניות עסקיות לא ריאליות. בעלי דירות חייבים להבין את התמונה המלאה לפני החתימה.