בגדי הבנקאים החדשים: הסובסידיה הענקית, האחריות הפלילית, והבועה הישראלית והאלגוריה לבגדי המלך החדשים

על הספר "בגדי הבנקאים החדשים: בעיות בבנקאות והדרכים לטפל בהן" / ענת אדמתי ומרטין הלוויג

הבנקים בחרו להיות מסוכנים – הציבור מממן את הסיכון, והנדל"ן בישראל הוא קו האש הבא

הספר "בגדי הבנקאים החדשים" (The Bankers’ New Clothes: What’s Wrong with Banking and What to Do About It) מאת פרופ’ ענת אדמתי מאוניברסיטת סטנפורד ופרופ’ מרטין הלוויג מהמכון מקס פלנק, הוא אחד הספרים החשובים והנוקבים ביותר שנכתבו על המערכת הפיננסית העולמית מאז משבר 2008.המחברים טוענים שהבנקים אינם מסוכנים כי הם חייבים להיות כאלה – אלא כי הם בחרו להיות כאלה. הם פועלים עם מינוף עצום, הון עצמי דק במיוחד, ותלות מוחלטת בכך שהמדינה תחלץ אותם ברגע האמת.במילים אחרות, הספר חושף את מה שאדמתי והלוויג מכנים “הסובסידיה הענקית” – רווחים פרטיים למנהלי הבנקים ובעלי המניות, מול סיכון ציבורי שחוזר אל משלמי המסים.

זו אינה ביקורת תאורטית בלבד; זו אלגוריה חיה על מערכת שלמה – והכותרת “בגדי הבנקאים החדשים” היא לא פחות מאמירה על “המלך עירום”.

1. האלגוריה של “המלך עירום”: כולם מהללים את היציבות, אף אחד לא רואה את העירום

כמו באגדה הקלאסית “בגדי המלך החדשים”, גם כאן כולם מהללים את “הבגדים” – את הדוחות, את יחסי ההון, את “היציבות המערכתית”.

אבל מאחורי המסכות, המערכת ערומה:

• הבגדים: רגולציה מרופפת, יחסי הון מדומים, שיח טכני על “ניהול סיכונים”.
• המלך: מערכת ממונפת שנשענת על חוב וזוכה להנחות מס ולביטוח ממשלתי.
• החצרנים: רגולטורים, פוליטיקאים, כלכלנים ממסדיים ולוביסטים.
• הילד שצועק: אדמתי והלוויג – שמראים שהבנקים לא לבושים, אלא עטופים בהילה מזויפת של יציבות.

בגדי המלך החדשים (בדנית: Keiserens Nye Klæder, "בגדיו החדשים של הקיסר") היא מעשייה קצרה מאת הסופר הדני הנס כריסטיאן אנדרסן משנת 1837. הסיפור מהווה אלגוריה נוקבת על תהליכים חברתיים הגורמים ליחיד להיגרר אחר הכלל במחיר האמת. בגדי המלך החדשים הפך לביטוי שמסמל אשליה או הונאה עצמית.

2. הסובסידיה הענקית – מנגנון הסיכון הציבורי

המערכת הבנקאית נראית פרטית, אך היא בנויה על ארבע רגליים של תמיכה ציבורית:

1. ביטוח פיקדונות: המדינה מבטיחה שכל מפקיד יקבל את כספו – גם אם הבנק כשל.
2. ערבויות משתמעות (“גדול מכדי ליפול”): ככל שבנק מסוכן וגדול יותר, כך ברור יותר שיחולץ.
3. הטבות מס על חוב: מימון דרך הלוואות זוכה לעידוד מס, בעוד הון עצמי נענש.
4. ריבית נמוכה על חוב בנקאי: כי השוק מניח שהמדינה תתערב במקרה חירום.

כל זה יוצר פרדוקס מוסרי וכלכלי:

הבנקים מסוכנים – ולכן הם מקבלים מימון זול יותר.
הציבור זהיר – ולכן הוא משלם את החשבון.

אדמתי מכנה זאת “הסובסידיה הענקית”: סובסידיה סמויה שמוערכת בעשרות מיליארדי דולרים בשנה במדינות המערב.

3. ROE – תשואה על ההון או תשואה על סיכון?

במקום למדוד אחריות, הבנקים מתגמלים את עצמם על בסיס ROE (Return on Equity) – מדד שמתגמל מי שמקטין הון עצמי ומגדיל מינוף.

כך נוצר מעגל עיוות:

• פחות הון = יותר סיכון = ROE גבוה יותר = יותר בונוסים.
• וכשהעסק מתפוצץ – הציבור משלם.

מחקרים מצביעים על כך שבנקים שהתפארו ב-ROE גבוה ערב משבר 2008 היו בדיוק אלה שקרסו ראשונים.

זהו לא מדד להצלחה, אלא דגל שחור של סיכון מערכתי.

4. Basel III – איפור רגולטורי, לא רפורמה אמיתית

לאחר 2008 הוצג הרפורמה Basel III כהישג רגולטורי היסטורי.

בפועל, היא מבוססת על מנגנון בעייתי: דרישת הון לפי נכסים משוקללי סיכון. כלומר – הבנק עצמו מעריך את רמת הסיכון של הנכסים שבידיו.

וכמו שאפשר לנחש, בתקופות גאות “הכול נראה בטוח”.

משקלי הסיכון יורדים, המינוף עולה – וכך נוצרת שוב אותה שבריריות מבנית. אדמתי והלוויג טוענים שהפתרון איננו נוסחה מורכבת, אלא כלל פשוט:

יחס מינוף ישיר של לפחות 20-30% הון עצמי אמיתי.
לא מודלים. לא משקלים. הון אמיתי שמונע קריסה.

5. 2023: הוכחה שהשיעור לא נלמד – קריסת Silicon Valley Bank

במרץ 2023 קרס Silicon Valley Bank, לאחר שניהל באופן כושל את סיכוני הריבית והנזילות.

בתוך יממה נמשכו מהבנק פיקדונות בהיקף של 42 מיליארד דולר – ריצה קלאסית שמחקה את הבנק. האירוע חשף את מה שאדמתי טענה שנים קודם:

שום דבר מהותי לא תוקן מאז 2008.

אותו מינוף, אותו סיכון מוסרי, אותה מערכת שבונה על כך שמישהו אחר – הממשלה, משלם המסים – יחלץ אותה.

6. לובי הבנקים – הדמוקרטיה כקלף אשראי

אחת התובנות החזקות בספר היא שלובי הבנקים הפך לגורם שליטה פוליטי.

מחקרים מראים כי בארה"ב אף הצעת חוק שהחמירה רגולציה לא עברה את שני בתי הקונגרס, בעוד 16% מהצעות החוק שהקלו עליה – כן עברו.

במילים פשוטות:

לא הבנקים משרתים את המדינה – המדינה משרתת את הבנקים.

וזה קורה גם בישראל, דרך מנגנוני רגולציה תלויים, דוחות מאופקים, ולשון תקשורתית שמדברת על “שמירה על יציבות” במקום על “שמירה על הציבור”.

7. ישראל – בועת הנדל"ן כגרסה מקומית של הסיכון הבנקאי

כאן מתחבר הספר ישירות למציאות הישראלית.

אותו דפוס מבני קיים גם אצלנו – רק שהמוצר הוא נדל״ן.

• אשראי זורם לשוק הדירות במחירים כפולים מהערך הכלכלי.
• השומות הפכו לכלי שיווקי ולא לבקרה מקצועית.
• ריבית משכנתא גבוהה יותר מתשואת השכירות – נוסחה להפסד ודאי.
• והבנקים? ממשיכים להרוויח על פער המימון, בידיעה שהמדינה לא תיתן להם ליפול.

כפי שאדמתי אומרת על הבנקאות, כך גם אצלנו:

“המערכת אינה שבויה של השוק – היא השוק עצמו.”

הבועה הישראלית אינה חריגה, אלא ביטוי מקומי של אותו מנגנון גלובלי: סיכון ממונף שממומן בידי הציבור.

8. אחריות ולא גורל – השינוי אפשרי, אך לא נוח

הפתרונות שאדמתי והלוויג מציעים פשוטים וברורים:

• דרישות הון עצמי של 20-30%.
• איסור חלוקת דיבידנדים עד להגעה ליעד.
• שקיפות אמיתית במאזנים.
• רגולציה שאינה מבוססת על משקלי סיכון, אלא על יחס מינוף פשוט.
• Clawback – השבת בונוסים כאשר מתגלה כשל ניהולי.

הם מדגישים שהמכשול איננו טכני אלא פוליטי.

כל עוד הציבור אינו מבין את מנגנון הסובסידיה הסמויה, המערכת תמשיך להעמיד פנים שהכול “בשליטה”.אבל כמו באגדה – מי שצועק “המלך עירום” משנה את המציאות.

סיכום

הספר “בגדי הבנקאים החדשים” הוא כתב אשמה מוסרי וכלכלי גם יחד.

הוא חושף כיצד מערכת שלמה בחרה במודע להיות שברירית, כדי להרוויח מהסיכון – על חשבון הציבור. בישראל, אותן תופעות קורות תחת מעטפת שונה: בועת נדל"ן שמוחזקת באמצעות אשראי בנקאי, שומות מנופחות ונרטיב של “מחסור בדיור”.

המערכת הפיננסית, הרגולטורית והתקשורתית משתפות פעולה כדי לשמר אשליה של יציבות. אבל המציאות פשוטה:

המלך עירום, והציבור הוא זה שתופר את בגדיו – מכספו.

📦 תיבה: מה עשו הבנקים בארה״ב עם כספי החילוץ?

ב-2008, בעקבות המשבר הפיננסי, השיקה ממשלת ארה״ב את תוכנית TARP – Troubled Asset Relief Program, שנועדה לייצב את המערכת הבנקאית ולמנוע קריסה מערכתית.

במסגרת התוכנית הועברו למערכת הפיננסית האמריקאית סכומים עתק של כ-$443.5 מיליארד, מתוכם כ-$205 מיליארד הוזרמו ישירות לבנקים דרך ה-Capital Purchase Program.

(U.S. Government Accountability Office – GAO, 2023)אלא שכבר בתוך חודשים התברר שחלק ניכר מכספי הציבור לא שימש לשיקום יציבות הבנקים – אלא לתגמול עובדיהם.

🔹 נתונים מרכזיים:

על-פי דו״ח IPS DC (Institute for Policy Studies), שמונה מתוך תשעת הבנקים שקיבלו סיוע חילקו יחד ב-2008 סכום כולל של כ-$33 מיליארד בבונוסים – בזמן שהמשק האמריקאי כולו נכנס למיתון החריף ביותר מאז השפל הגדול.

(IPS DC Economic Epidemic Report, 2009)

⚖️ משמעות:

הנתונים ממחישים במדויק את הכשל המוסרי שעליו מצביעים ענת אדמתי ומרטין הלוויג בספרם:

“הבנקים אינם שבריריים כי אין להם ברירה – הם בחרו להיות כאלה, כי הסיכון מתוגמל.”

כספי החילוץ הציבוריים, שנועדו להגדיל יציבות, הפכו בפועל לכלי להמשך תרבות הבונוסים ולעידוד המינוף הקיצוני.

הציבור הציל את המערכת – והמערכת חילקה לעצמה פרסים.

בישראל של העשור האחרון, ההון העצמי הפך להיות "כרטיס הכניסה" לשוק הדיור. לא עוד השכר החודשי ויכולת ההחזר הם הקובעים, אלא בעיקר – כמה חסכת. במבט ראשון, זה נראה טבעי: ככל שמחירים עולים, נדרשים משקי הבית להביא יותר כסף מהבית. אבל האמת עמוקה ומדאיגה בהרבה – ההון העצמי הפך למנגנון שמסתיר את המחלה האמיתית של השוק: נתק מוחלט בין מחיר לשווי.

איך נוצר העיוות?

בעבר, כאשר מחירי הדירות היו קרובים לשווי הכלכלי – כלומר תשואות השכירות היו תואמות את הריבית והסיכון – די היה בהון עצמי של 20–30% כדי להיכנס לשוק. הבנקים בדקו בעיקר את יחס ההחזר להכנסה. אבל כאשר המחירים נסקו אל מעבר לשווי הפונדמנטלי (פי שניים ויותר), נוצרה מציאות חדשה:

• LTV (Loan to Value) הפך למושג חלול, כי ה"שווי" עליו הוא מתבסס נגזר מהמחיר המנופח.
• למעשה, היחס האמיתי הוא LTP (Loan to Price) – כמה מהמחיר המנופח ממומן.

כדי להגן על עצמם מקריסה, הבנקים העלו את דרישת ההון העצמי. אבל הם עצמם אלה שדחפו את המערכת למחירים לא סבירים באמצעות אשראי זול ושפע הלוואות.

ההון העצמי כקוסמטיקה

כך נוצר מנגנון שבו ההון העצמי לא באמת מגן על הלווה או על המערכת, אלא בעיקר יוצר חסם חברתי:

• משפחות עם מיליון ₪ ומעלה משחקות בליגת היוקרה, ודוחפות מחירים עוד יותר גבוהים.
• משפחות עם 400–800 אלף ₪ מתפשרות על גודל או מיקום, ומעמיסות על עצמן סיכון.
• זוגות צעירים ללא תמיכה הורית נדחקים החוצה או נשארים בשכירות יקרה.

במילים אחרות: ההון העצמי מחלק את החברה למעמדות, אבל הוא לא פותר את הבעיה הכלכלית – להפך, הוא רק מטשטש אותה.

נקודת השבירה

כשהמחירים יורדים, ההון העצמי "נשרף" ראשון. זוגות שהביאו מהבית מאות אלפי שקלים מגלים שהם נמחקו תוך שנה–שנתיים של ירידות. כאן מתברר שההון העצמי לא שימש ככרית ביטחון אלא כ"דמי כניסה" למגרש מסוכן.

מה צריך להשתנות

1. שווי פונדמנטלי כבסיס: החזרת החישוב לשיעורי תשואה, ריבית חסרת סיכון ושיעורי היוון אמיתיים.
2. רגולציה על אשראי: הגבלת מימון לעסקאות במחירים שאינם עומדים במבחן כלכלי (LTP גבוה מדי).
3. שינוי בתקינה השמאית: עצירה של פרקטיקת השכפול (גישת ההשוואה בלבד) וחזרה לבדיקת גורמי יסוד.
4. שקיפות לציבור: הבהרה שההון העצמי אינו הגנה מפני הפסדים, אלא רק סף כניסה לשוק מנופח.

סיכום

ההון העצמי איננו "חזות הכול" – הוא רק סימפטום של שוק חולה שבו מחיר אינו שווי. במקום להמשיך להיאחז בהון העצמי כמנגנון מיון, יש להחזיר את השוק לעקרונות כלכליים בריאים. אחרת, ההון העצמי ימשיך לשמש כתפאורה יפה לקריסה שמתרחשת מתחת לפני השטח.

תמצית יפה של השינוי שעבר השוק: ההון העצמי הפך לחזות מחיר הדירה ותשלומי המשכנתא כחלף שכירות

• הון עצמי כחזות מחיר – במקום שהשווי הכלכלי האמיתי (תשואה, ריבית, שיעור היוון) יקבע את גבולות השוק, ההון העצמי הפך להיות המדד המעשי: מי שיש לו מיליון ש"ח יכול "להגיע לחלון", ומי שאין – נשאר בחוץ. זו לא הגנה כלכלית אלא חסם סוציולוגי.
• משכנתא כתחליף לשכירות – רבים לא מתייחסים למשכנתא כהלוואה שמבוססת על כדאיות העסקה, אלא כתחליף לשכר דירה: "במקום לשלם שכירות אני משלם משכנתא". זה מסוכן, כי כשהמחיר כפול מהשווי, גם אם ההחזר החודשי דומה לשכר דירה, הסיכון של מחיקת ההון העצמי בירידת מחירים הוא עצום.

במילים אחרות:

🔹 ההון העצמי הוא "הסולם הקטן" שמאפשר בכלל להיאחז בשוק, אבל לא מבטיח שהמחיר הגיוני.

🔹 המשכנתא נתפסת כחלופה שכירותית, אבל היא מחייבת התחייבות ארוכת שנים במחירים מנופחים.זו בדיוק הנקודה שבה כדאי להדגיש את מה שאני טוען כבר שנים: ההבחנה בין מחיר לשווי. בשוק בריא – ההון העצמי רק ממלא תפקיד טכני, והמשכנתא נבחנת לפי יכולת החזר מול ערך נכס אמיתי. בשוק חולה – ההון העצמי הופך למסך עשן, והמשכנתא לחוזה שכירות בתחפושת.

🔑 ההון העצמי – הסולם הקטן לשוק מנופח

ההון העצמי הפך בישראל לחזות מחיר הדירה: מי שיש לו סולם גבוה – נכנס לשוק. מי שאין – נשאר בחוץ.

המשכנתא? אצל רבים היא רק תחליף לשכירות – אבל במחיר כפול מהשווי האמיתי, זו שכירות בתחפושת מסוכנת.📉 כשהמחירים יירדו, ההון העצמי יישחק ראשון.

📉 המשכנתא תישאר, גם אם "הדירה כבר לא שווה את זה".בשוק בריא ההון העצמי הוא רק כלי טכני. בשוק חולה – הוא מסך עשן שמסתיר את הקריסה המתקרבת.

Clau

בעולם הכלכלה והמימון, מעטים הם המושגים שנוטים להתבלבל זה עם זה כמו מחיר ושווי. אמנם נדמה כי מדובר בהבדל סמנטי בלבד, אך למעשה זהו הבדל עקרוני ומהותי שהבנתו יכולה לקבוע את ההצלחה או הכישלון של כל משקיע, וודאי של כל מי שעוסק בשוק הנדלן.

הגדרת המושגים הבסיסית

מחיר הוא נתון שוק שהתקבל בהווה או מתקבל בהווה. זהו הסכום שבו נסחרת נכס או שירות ברגע מסוים, תוצאה של מפגש בין היצע וביקוש בזמן אמת. המחיר הוא תוצר של רגשות, ציפיות, לחצי זמן ולעיתים אף ספקולציות.

שווי, לעומת זאת, הוא מסקנה כלכלית על מחיר שראוי שיתקבל. זהו האומד המקצועי והמושכל של הערך האמיתי של הנכס, המבוסס על נתונים כלכליים, פוטנציאל הכנסה, מיקום, מצב השוק לטווח הארוך ועוד גורמים אובייקטיביים.

האופי התזזיתי של המחיר מול יציבות השווי

המחיר הוא ישות תזזיתית ולא יציבה. הוא יכול להשתנות מיום ליום, אף מרגע לרגע, בהשפעת גורמים רגשיים, חדשות שוטפות, שינויים בביקוש או פשוט בגלל שמוכר זקוק למזומן במהירות. במהלך משבר כלכלי, למשל, מחירי הנדלן יכולים לרדת בעשרות אחוזים תוך חודשים ספורים, ובעת בום כלכלי לעלות באותה מהירות.השווי, לעומת זאת, הוא יציב ומתון בשינוייו. הוא מבוסס על נתונים מהותיים כמו הכנסות צפויות מהנכס, איכות המיקום, התפתחות האזור, ביקוש ארוך טווח ועוד. שינויים בשווי הם הדרגתיים ומשקפים תמורות אמיתיות במצב הכלכלי או בפוטנציאל הנכס.

דוגמה מהשוק הישראלי

ניקח למשל דירה בתל אביב שנרכשה בשנת 2019 בשווי אמיתי של 3 מיליון שקל. במהלך התקופה שבין 2020-2021, בעקבות משבר הקורונה והזרמת הנזילות לשוק, המחיר שלה עלה ל-4.2 מיליון שקל. האם השווי האמיתי של הדירה עלה ב-40% בשנתיים? כמובן שלא. המחיר עלה בגלל גורמים זמניים כמו ריבית אפס, הגדלת ביקוש מצד משקיעים, והיצע מצומצם. כיום, עם עליית הריביות והתייצבות השוק, המחיר חזר לסביבות ה-3.3 מיליון שקל, קרוב הרבה יותר לשווי האמיתי של הנכס.

המשמעות למשקיע ולמערכת הכלכלית

הבנת ההבדל בין מחיר לשווי היא קריטית מכמה סיבות:

למשקיע הפרטי: יכולת להבחין בין הזדמנות רכישה (מחיר נמוך משווי) לבין בועה (מחיר גבוה משווי) היא הבסיס להשקעה מוצלחת. משקיע שקונה נכס במחיר הנמוך משמעותית משוויו, רוכש "מרווח ביטחון" שיגן עליו מירידות שוק עתידיות.

למערכת הבנקאית: בנקים המעניקים משכנתאות צריכים להבין את השווי האמיתי של הנכס ולא להסתמך רק על המחיר הנוכחי. הערכת שווי נכונה מונעת הלוואות מופרזות שעלולות לגרום למשברי נזילות.

למערכת הכלכלית: בועות נדלן נוצרות כאשר המחירים נתקלים מהשווי האמיתי. זיהוי מוקדם של פערים אלה יכול למנוע משברים כלכליים חמורים.

החשיבות של מקצוע שמאות המקרקעין

כאן נכנס לתמונה מקצוע שמאות המקרקעין. השמאי המקצועי הוא גורם המשמש כגשר בין עולם המחירים התזזיתי לבין עולם השווי היציב. הוא מביא אובייקטיביות למה שלעיתים הוא שוק רגשי ולא רציונלי. השמאי מנתח נתונים כמו:

• מכירות דומות באזור (לאחר התאמה לתקופת המכירה)
• פוטנציאל הכנסה מהנכס
• מצב הנכס והצורך בשיפורים
• התפתחות צפויה של האזור
• גורמי שוק ארוכי טווח

המטרה היא לקבוע שווי שיהיה עמיד בזמן ולא יושפע מתנודות שוק זמניות.

העולם הדיגיטלי והערכות השווי

בעידן הדיגיטלי, כלים טכנולוגיים מתקדמים מאפשרים לשמאים לבצע ניתוחים מדויקים יותר. שימוש בנתוני big data, אלגוריתמים של machine learning וכלי GIS מאפשרים הערכות שווי מדויקות יותר ופחות מושפעות מרעש השוק. עם זאת, השמאי האנושי נשאר חיוני, מכיוון שהוא מביא את הנוגע הביקורתי והניסיון המעשי שאלגוריתם לא יכול להחליף.

לקחים למשקיע

המשקיע החכם צריך תמיד לזכור:

1. מחיר אינו שווי - מחיר גבוה לא אומר בהכרח שהנכס שווה הרבה
2. שווי הוא מושג יחסי - שווי נכס צריך להיבחן ביחס לחלופות השקעה אחרות
3. זמן הוא גורם קריטי - בטווח הקצר המחיר עלול להיות רחוק מהשווי, בטווח הארוך הם נוטים להתכנס
4. ידע מקצועי הוא כוח - התייעצות עם שמאי מקצועי יכולה למנוע טעויות יקרות

סיכום

ההבדל בין מחיר לשווי הוא לא רק שאלה טכנית או הגדרתית. זהו הבדל מהותי שהבנתו קריטית לכל מי שרוצה להצליח בשוק ההון ובפרט בשוק הנדלן. המחיר הוא מה שאנו משלמים, השווי הוא מה שאנו מקבלים. המשקיע החכם הוא זה שלומד להבחין בין השניים ולנצל את הפערים ביניהם לטובתו. בעולם שבו המידע זורם במהירות האור והרגשות משפיעים על החלטות כלכליות, ההבנה הזו הופכת לחיונית יותר מתמיד. שמאי המקרקעין המקצועי משמש כעוגן יציבות בים הסוער של שווקי הנדלן, ומספק את הכלים לקבלת החלטות מושכלות וארוכות טווח.

GPT מחיר מול שווי – מהות ההבדל והשלכותיו

הדיון בין מחיר לשווי אינו משחק סמנטי או שאלה הגדרתית בלבד. מדובר בהבדל עקרוני, שמבין אותו אפשר להבין טוב יותר את מנגנוני השוק ואת חשיבותו של מקצוע שמאות המקרקעין.

מחיר – נתון רגעי ותזזיתי

המחיר הוא התוצאה המיידית של מפגש בין קונה למוכר ברגע נתון. הוא יכול להיות גבוה, נמוך או חריג – תלוי בצרכים, בנסיבות ובמצב הרוח של השוק. המחיר משקף את המציאות הנוכחית, אבל הוא לא בהכרח מייצג ערך כלכלי יציב.

במצבי בועה או פאניקה, מחירים עלולים לסטות בצורה קיצונית מהיסודות הכלכליים, לעלות בחדות או לקרוס במהירות. כלומר, המחיר הוא נקודתי, תזזיתי ולא יציב.

שווי – מסקנה כלכלית יציבה יותר

השווי, לעומת זאת, נבנה על בסיס בחינה כלכלית שיטתית של הנכס: התשואה שהוא מייצר, שיעורי היוון, סיכוני השוק, פוטנציאל השימושים ועוד.

זהו לא מספר שנקבע ברגע אחד, אלא תוצאה של ניתוח עומק: כמה ראוי לשלם על הנכס בהתחשב ביסודות הכלכליים. לכן השווי משתנה בקצב איטי יותר, מתוך הקשר רחב ויציב, ולא בהיסחפות אחרי אירוע רגעי.

מדוע ההבדל חשוב?

1. למערכת הפיננסית – בנקים, משקיעים ומוסדות חייבים להישען על שווי, לא על מחיר. אם המערכת מממנת נכסים לפי מחיר מנופח, היא מגדילה את הסיכון לקריסה בעת ירידת מחירים.
2. למשקיעים – הבנה של ההבדל היא קריטית. מי שמבין את הפער בין מחיר לשווי, יודע להתרחק מהייפ רגעי ולהתמקד בהשקעה כלכלית אמיתית.
3. לשוק כולו – שמירה על הבחנה ברורה בין שני המונחים מאפשרת ביקורת כלפי תמחור לא הגיוני ומסייעת לזהות בועות לפני שהן מתפוצצות.

שמאות מקרקעין – השומרת על השווי

כאן נכנס תפקידו של שמאי המקרקעין. בעוד שהמחיר מתקבל בשוק, השמאי נדרש להעריך את השווי – כלומר את המחיר הראוי שיתקבל. בכך הוא משמש גורם מייצב, המתרגם נתוני שוק רועשים למסקנה כלכלית אחראית.

המשפט:

"מחיר הוא נתון שוק שהתקבל בעבר או מתקבל בהווה. שווי הוא מסקנה כלכלית על מחיר שראוי שיתקבל."
מסכם היטב את ההבחנה הזו – ואת חשיבותה.

סיכום

בעולם שבו מחירים יכולים להיות תנודתיים עד קיצוניים, השווי מהווה עוגן. הוא יציב יותר, מתון יותר, ומאפשר למשקיעים, לבנקים ולמערכת כולה להתנהל באחריות. מי שמבלבל בין השניים עלול למצוא את עצמו נגרר אחרי גלים רגעיים – לעיתים עד כדי סיכון קיומי.

Per מחיר לעומת שווי: ההבדל המהותי שכל משקיע צריך להבין

מה ההבדל בין מחיר לשווי?

מחיר הוא נתון שוק שהתקבל בהווה או מתקבל בהווה. שווי הוא מסקנה כלכלית על מחיר שראוי שיתקבל. ההבדל הזה אינו רק סמנטי או הגדרתי - זהו הבדל מהותי עקרוני המשפיע על כל החלטה פיננסית.apmortgage+1המחיר מייצג את מה שקונים ומוכרים מוכנים לשלם ולקבל ברגע נתון בשוק. זהו נתון נקודתי, תזזיתי ולא יציב, המשתנה במהירות בהתאם לכוחות ההיצע והביקוש. לעומת זאת, שווי הוא אומדן מקצועי ויציב יותר של הערך האמיתי של נכס, המבוסס על ניתוח מעמיק של גורמים כלכליים יסודיים.bpm+3

אופיו התזזיתי של המחיר

המחיר יכול להשתנות באופן קיצוני תוך זמן קצר. בשוק המניות, למשל, נדידות גבוהה יכולה לגרום לשינויים דרמטיים במחירים תוך שעות או ימים. כפי שמצוין במחקרים, "נדידות היא מדד לאי-הוודאות או הסיכון הקשור למגדל השינויים בערכו של נייר ערך".investopedia+1בשוק הנדל"ן הישראלי, תצפיות מעידות על תזוזות מחירים קיצוניות בתקופות של חוסר יציבות שוק. מחירי דירות יכולים לזנק או לצנוח בעשרות אחוזים תוך חודשים בודדים, כפי שראינו במהלך משברים כלכליים שונים.rpltd+1

יציבותו של השווי

בניגוד למחיר, השווי מתאפיין ביציבות רבה יותר. השינויים בשווי הם איטיים ומתונים, מכיוון שהם מבוססים על גורמים כלכליים יסודיים. שמאי מקרקעין מבססים את הערכותיהם על שלושה גישות עיקריות:investopedia+1

גישת השוואה - השוואה לנכסים דומים שנמכרו לאחרונה באזורlevi-ingber

גישת ההכנסה - היוון הכנסות עתידיות צפויות מהנכסlevi-ingber

גישת העלות - עלות הקמת הנכס בהתחשב בפחת ושיפוריםlevi-ingber

חשיבות ההבחנה למערכת הפיננסית

ההבחנה בין מחיר לשווי חיונית ליציבות המערכת הפיננסית. בנקים ומוסדות פיננסיים מסתמכים על הערכות שווי מקצועיות לצורך קבלת החלטות הלוואות. כפי שמציין המחקר: "הערכות מדויקות הן בסיסיות לשלמות ולתפקוד של עסקאות נדל"ן ברחבי הלוח, ומשחקות תפקיד מרכזי לא רק בעסקאות בודדות אלא גם בשמירה על יציבות השוק הרחב".resimpli+2

תפקיד מקצוע שמאות המקרקעין

מכאן עולה החשיבות המכרעת של מקצוע שמאות המקרקעין. שמאים מקצועיים מבצעים ניתוח מעמיק ואובייקטיביקטיבי של שווי הנכס, ללא תלות בתנודות השוק הרגעיות. הם משמשים כמעין "יוצב" המבטיח שהערכות הנכסים יתבססו על נתונים אמינים ועל ניתוח כלכלי מקצועי.freddiemac+1בישראל, מקצוע השמאות מוסדר בחוק שמאי מקרקעין התשס"א-2001, הקובע כי רק שמאי מוסמך רשאי לבצע הערכות נכסים. חוק זה מבטיח שהערכות הנכסים ייעשו ברמה מקצועית גבוהה ובהתאם לסטנדרטים בינלאומיים.levi-ingber

השפעות על החלטות השקעה

המשקיעים החכמים מבינים שהמחיר איננו בהכרח משקף את השווי האמיתי. בנג'מין גרהם, אבי השקעות הערך, הדגיש את חשיבות ההבחנה בין שני המושגים. לדבריו, "השווי הפנימי הוא הערך האמיתי של נכס המבוסס על גורמים יסודיים, בניגוד למחיר שמצורף על ידי השוק".investopedia+2גרהם פיתח את עקרון "מרווח הביטחון" - קניית נכסים במחיר הנמוך משמעותית משוויים הפנימי. גישה זו מאפשרת להשיג תשואות גבוהות ולמזער סיכונים, מכיוון שהיא מבוססת על הערכה אמינה של השווי האמיתי ולא על תנודות השוק.investopedia

יישום בשוק הנדל"ן הישראלי

בשוק הנדל"ן הישראלי, ההבחנה בין מחיר לשווי רלוונטית במיוחד. מחירי הדירות עלו בעשורים האחרונים באופן דרמטי, ולעיתים ההעלאה לא תמיד שיקפה שינויים יסודיים בשווי הנכסים.ys-law+1שמאי מקרקעין בישראל נדרשים להתמודד עם אתגרים ייחודיים, כולל רגולציה מורכבת, שינויי תכנון ובנייה כמו תמ"א 38, ומגמות שוק המושפעות מגורמים גיאופוליטיים. בתנאים אלה, ההסתמכות על הערכות שווי מקצועיות חיונית עוד יותר.gm-app+1

הסיכונים בהתעלמות מההבדל

התעלמות מההבדל בין מחיר לשווי יכולה להוביל לבעיות חמורות במערכת הפיננסית. כפי שמדגיש מחקר של BIS: "יציבות המערכת הפיננסית האירופית קשורה באופן הדוק לשווקי הנדל"ן, כשהלוואות מופרזות והערכת יתר מהווים סיכונים לבנקים".europarl.europa+1משברים פיננסיים רבים, כולל המשבר הפיננסי הגדול של 2008, נבעו בין היתר מהערכת יתר של נכסי נדל"ן ומהסתמכות על מחירי שוק תזזיתיים במקום על הערכות שווי מקצועיות.elibrary.imf+1

מסקנות והמלצות

ההבחנה בין מחיר לשווי היא יסוד המפתח בכל החלטה פיננסית נבונה. מחיר הוא נתון רגעי ותזזיתי, המשקף את מצב הרוח בשוק ברגע נתון. שווי, לעומת זאת, הוא הערכה כלכלית מעמיקה ויציבה של הערך האמיתי של נכס.מקצוע שמאות המקרקעין ממלא תפקיד מכריע במערכת הפיננסית, בכך שהוא מבטיח שהערכת הנכסים תתבסס על ניתוח מקצועי ואמין ולא על תנודות שוק זמניות. הבנת ההבדל הזה והסתמכות על הערכות שווי מקצועיות הם מפתח ליציבות פיננסית אישית ומערכתית.

1. https://www.apmortgage.com/blog/what-you-need-to-know-about-sales-price-vs.-appraised-value
2.   https://corporatefinanceinstitute.com/resources/valuation/intrinsic-value-vs-market-value/
3.   https://www.bpm.com/insights/real-estate-portfolio-valuation/
4.   https://www.superiorschoolnc.com/career-hub/launch/appraised-value-vs-market-value/
5.   https://smartasset.com/investing/intrinsic-value-vs-market-value
6.   https://www.investopedia.com/articles/mortgages-real-estate/11/valuing-real-estate.asp
7.   https://www.investopedia.com/terms/a/appraised_value.asp
8.   https://www.investopedia.com/terms/v/volatility.asp
9.   https://rpltd.co.il/en/property-valuation-in-tel-aviv-1/
10.   https://www.ys-law.co.il/post/howtovaluethepriceofanapartmentinisrael
11.   https://www.investopedia.com/ask/answers/021915/if-intrinsic-value-stock-significantly-lower-market-price-should-you-avoid-purchasing-it-why-or-why.asp
12.   https://www.investopedia.com/terms/i/intrinsicvalue.asp
13.   https://levi-ingber.co.il/language/en/real-estate-appraisal/
14.   https://resimpli.com/blog/real-estate-appraisal/
15.   https://www.younginc.com/blog/the-importance-of-appraisal-reviews-in-protecting-financial-institutions/
16.   https://lowerypa.com/2024/06/21/the-role-of-appraisals-in-commercial-real-estate-financing-decisions/
17.   https://sf.freddiemac.com/articles/insights/qa-with-freddie-macs-sf-chief-appraiser-the-importance-of-market-conditions-analysis-in-all-markets
18.   https://www.investopedia.com/articles/basics/07/grahamprinciples.asp
19.   https://business.columbia.edu/heilbrunn/about/valueinvestinghistory
20.   https://www.nasdaq.com/articles/intrinsic-value-vs-market-value-major-differences
21.   https://gm-app.co.il/en/valuation/
22.   https://www.europarl.europa.eu/RegData/etudes/IDAN/2025/764351/ECTI_IDA(2025)764351_EN.pdf
23.   https://www.bis.org/publ/bppdf/bispap64.pdf
24.   https://www.elibrary.imf.org/display/book/9781589062368/ch03.xml
25.   https://www.esma.europa.eu/sites/default/files/trv_2018_2-monitoring_volatility_in_financial_markets.pdf
26.   https://mercury-training.com/pdfb/index.php?id=1011210
27.   https://yourhomesoldguaranteed-nancykowalikrealtygroup.com/what-is-the-difference-between-property-value-and-price/
28.   https://www.altusgroup.com/insights/major-methods-commercial-real-estate-valuation/
29.   https://www.rocketmortgage.com/learn/appraised-value-vs-market-value
30.   https://analystprep.com/cfa-level-1-exam/equity/distinguishing-market-value-intrinsic-value/
31.   https://ismailandpartners.com/understanding-the-fundamentals-of-property-valuation/
32.   https://www.aussie.com.au/insights/articles/property-appraisals-vs-valuations-difference/
33.   https://en.wikipedia.org/wiki/Intrinsic_value_(finance)
34.   https://fitchlearning.com/course/corporate-finance/real-estate-market-fundamentals/
35.  https://www.reddit.com/r/RealEstate/comments/8grxjr/appraised_value_should_be_the_same_as_the_sales/
36.   https://www.magnanimitas.cz/ADALTA/0101/papers/gottwald.pdf
37.   https://dorrcapital.com/stability-vs-volatility-a-recurring-theme-in-the-stock-markets/
38.   https://appraisalbuzz.com/supporting-market-conditions-adjustments-a-comprehensive-guide-for-appraisers/
39.   https://blockappraisals.com/how-do-market-trends-affect-real-estate-appraisal/
40.   https://realestateinstituteofrhodeisland.com/blog/f/what-is-a-real-estate-appraisal-understanding-property-valuation?blogcategory=Real+Estate+Appraisal
41.   https://www.sciencedirect.com/science/article/abs/pii/S0140988323005297
42.   https://www.buyitinisrael.com/podcast/episode/property-valuation-before-purchasing-pre-owned/
43.   https://eujournal.org/index.php/esj/article/view/5376/5175
44.   https://www.fidelity.com.sg/beginners/your-guide-to-stock-investing/understanding-stock-market-volatility-and-how-it-could-help-you
45.   https://ww3.rics.org/uk/en/journals/property-journal/real-estate-valuation-in-israel-.html
46.   https://homebase.com.vn/the-importance-of-professional-property-valuation-before-selling
47.   https://www.sciencedirect.com/science/article/abs/pii/S1059056024000546
48.   https://www.superbusinessmanager.com/relationship-of-instrinsic-value-to-market-price/
49.   https://fastercapital.com/content/The-Importance-of-Financing-Appraisal-in-Real-Estate-Investments.html
50.   https://www.investopedia.com/terms/g/graham-number.asp
51.   https://en.wikipedia.org/wiki/Benjamin_Graham_formula
52.   https://www.imf.org/external/pubs/ft/reif/2005/eng/ch4.pdf
53.   https://www.grahamvalue.com/article/understanding-benjamin-graham-formula-correctly
54.   https://www.investopedia.com/ask/answers/011215/what-difference-between-intrinsic-value-and-current-market-value.asp
55.   https://www.nasdaq.com/articles/benjamin-graham-detailed-fundamental-analysis-open-7
56.   https://eg.andersen.com/market-intrinsic-value-2/
57.   https://www.europarl.europa.eu/RegData/etudes/IDAN/2025/764379/ECTI_IDA(2025)764379_EN.pdf
58.   https://www.moomoo.com/sg/learn/detail-learn-value-investing-with-benjamin-graham-55169-220874217

האם תמיד יש הבדל והפרש בין מחיר לשווי?

Gpt לא תמיד יש פער בין מחיר לשווי – אבל כמעט תמיד קיים פוטנציאל לפער.

מתי אין הבדל?

• שוק יעיל ושקוף: במצב אידיאלי שבו המידע זורם בחופשיות, אין מניפולציות או עיוותי אשראי, והקונים והמוכרים פועלים באופן רציונלי – המחיר שמתנקז מהשוק קרוב מאוד לשווי הכלכלי.
• עסקה בודדת המשקפת את היסודות: אם מדובר בנכס מניב שבו התשואה ברורה ושיעורי ההיוון יציבים, ייתכן שהמחיר ישקף בדיוק את השווי שחושב.

מתי כן יש פער?

• במצבי בועה או משבר: כשהשוק סוחף את עצמו, מחירים עולים הרבה מעבר ליכולת הכלכלית של הנכסים או להפך – צונחים מתחת לשווי.
• כאשר קיימות מניפולציות או מימון עודף: למשל, כאשר בנקים ממשיכים להעניק אשראי בהיקפים לא רציונליים, המחירים מתרחקים מהשווי.
• במצבי לחץ אישי: מוכר שנאלץ למכור במהירות יכול למכור מתחת לשווי; קונה בלחץ רגשי עלול לשלם הרבה מעל לשווי.

המשמעות

• הפער בין מחיר לשווי אינו קבוע, אלא דינמי – לפעמים קטן מאוד, לפעמים גדול עד קיצוני.
• כאשר הפער זניח – אפשר לומר שהשוק "בריא".
• כאשר הפער משמעותי – זו אינדיקציה לעיוות, ובמקרו־כלכלה לעיתים גם סימן לבועה.

הנה תרשים שממחיש את היחסים בין מחיר לשווי בתרחישים שונים:

• שוק יציב – המחיר כמעט זהה לשווי.
• פער קטן – המחיר מעט גבוה, אך עדיין קרוב לערך הכלכלי.
• פער בינוני – כבר מתחיל עיוות ברור.
• בועה – המחיר מזנק הרבה מעבר לשווי.
• משבר – המחיר נופל עמוק מתחת לשווי.

כך ניתן לראות באופן ויזואלי שהשווי יציב ומתון יחסית, בעוד שהמחירים תנודתיים מאוד.רוצה שאבנה גם טבלה מסכמת עם דוגמאות ליחסי מחיר–שווי בכל אחד מהתרחישים?

Clau לא, לא תמיד יש הבדל בין מחיר לשווי. יש מספר מצבים שבהם הם יכולים להיות זהים או קרובים מאוד:

מתי המחיר משקף את השווי:

1. שווקים יעילים ורציונלייםכאשר השוק פועל ביעילות מלאה - יש מידע שקוף, רבים מקנים ומוכרים מושכלים, ואין לחצי זמן או גורמים רגשיים - המחיר נוטה להשקיף את השווי האמיתי.2. תקופות יציבות כלכליתבתקופות ללא זעזועים כלכליים מיוחדים, כאשר השוק נמצא באיזון יחסי, המחירים נוטים להיות קרובים לשווי האמיתי.3. נכסים סטנדרטיים בשווקים נזיליםדירות טיפוסיות באזורים מבוקשים עם מכירות תכופות - כאן השוק "לומד" את השווי הנכון ומחירי השוק מתכנסים אליו.

אבל ברוב המקרים יש פער משום ש:

• רגשות ולחצים משפיעים על המחיר (מוכר בדחק, קונה רגשי)
• מידע לא מושלם - לא כל הצדדים יודעים הכל על הנכס או השוק
• תזמון - השוק יכול להיות זמנית במצב לא מאוזן
• ספקולציות - ציפיות עתידיות מנפחות או מקטינות מחירים

המסקנה:

ההבדל בין מחיר לשווי הוא כמו הפרש בין צילום רגעי (מחיר) לבין דיוקן מדוקדק (שווי). לפעמים הם דומים, אבל הרוב המכריע של הזמן יש פער - קטן או גדול. התפקיד של המשקיע החכם ושל השמאי המקצועי הוא לזהות את הפערים האלה ולהבין מתי הם משמעותיים.

Per האם תמיד יש הבדל והפרש בין מחיר לשווי? התשובה הקצרה היא לא - לא תמיד קיים הפרש בין מחיר לשווי, אך זה יכול לקרות רק בתנאים מיוחדים מאוד של שוק יעיל לחלוטין.

מתי מחיר יכול להיות שווה לשווי?

לפי תיאוריית השוק היעיל (Efficient Market Hypothesis), בשוק יעיל לחלוטין מחירי הנכסים משקפים במדויק את כל המידע הזמין ואת השווי האמיתי. כאשר שוק מתפקד ביעילות מושלמת, המחיר אמור להיות זהה לשווי הפנימי.investopedia+3התיאוריה קובעת שבשוק יעיל לחלוטין:investopedia

• כל המידע הרלוונטי כבר משולב במחירים
• לא קיימים נכסים שמוערכים מתחת לשוויים או מעל לשוויים
• אין דרך "לנצח את השוק"

למה זה קורה כל כך נדיר?

בפועל, השוק לעולם אינו יעיל לחלוטין. ישנם מספר גורמים המונעים התכנסות מושלמת בין מחיר לשווי:saylordotorg.github+1

חסמים למידע

• מידע לא מתפזר באופן מיידי ושווה בין כל המשתתפיםuhu
• קיימים עלויות עסקה ועלויות חיפושeuropa
• חלק מהמידע נשאר פרטי או לא זמין לכלל הציבורijhssnet

גורמי שוק

• השפעות רגשיות ופסיכולוגיות של המשקיעיםinvestopedia
• תזוזות היצע וביקוש לא מאוזנותmarket.subwiki
• עלויות עסקה שמונעות ארביטראז' מיידיebsco

אי-יעילויות זמניות

המחקר מראה שגם כאשר יש הזדמנויות ארביטראז' (ניצול פערי מחירים), הן בדרך כלל קצרות מועד ונעלמות במהירות כאשר סוחרים מזהים אותן ופועלים בהתאם.kwiq+1

המצב בשוק הנדל"ן הישראלי

בשוק הנדל"ן הישראלי, הפערים בין מחיר לשווי נפוצים במיוחד בשל:sandsofwealth+2

מאפיינים מבניים

• היצע מוגבל של קרקעות ממשלתיות
• רגולציה מורכבת המשפיעה על התמחור
• תנודתיות גיאופוליטית הגורמת לשינויי מחירים חדים

מצב השוק הנוכחי (2025)

בתל אביב, למשל, קיים כרגע פער משמעותי בין ציפיות המוכרים לבין נכונות הקונים לשלם. מחירי דירות יד שנייה בשכונות מבוקשות ירדו ב-15-20% מהשיא, מה שמעיד על תיקון של פערים קודמים בין מחיר לשווי.ynetnews

הכוחות המביאים להתכנסות

למרות האי-יעילויות, קיימים מנגנונים שדוחפים לקירוב בין מחיר לשווי:market.subwiki

ארביטראז'

כאשר נוצר פער בין מחיר לשווי, סוחרים זוהים את ההזדמנות:

• קונים נכסים במחיר נמוך מהשווי הפנימי
• מוכרים נכסים במחיר גבוה מהשווי הפנימי
• הפעילות הזו דוחפת את המחיר לכיוון השווי האמיתיinvestopedia+1

תחרות בשוק

בשווקים תחרותיים, המחירים נדחפים לכיוון השווי הפנימי:kellogg.northwestern+1

• מוכרים מוכרחים להוריד מחירים כדי למכור
• קונים מוכנים לשלם יותר כדי להשיג נכסים איכותיים

מסקנה

ברוב המקרים קיים הפרש בין מחיר לשווי, אך הפרש זה יכול להשתנות בגודלו ובכיוונו. רק בתנאים תיאורטיים של שוק יעיל לחלוטין - שלא קיימים בפועל - המחיר יהיה זהה לשווי.הבנת הפערים הללו ומעקב אחר הכוחות שגורמים להתכנסות או להתרחקות בין מחיר לשווי היא המפתח להשקעה נבונה ולקבלת החלטות פיננסיות מושכלות. זה מה שהופך את מקצוע שמאות המקרקעין למכריע - הם מספקים הערכת שווי עצמאית ומקצועית שיכולה לחשף פערים אלה.

1. https://www.investopedia.com/terms/m/marketefficiency.asp
2. https://insight.kellogg.northwestern.edu/article/the-groucho-marx-theory-of-efficient-markets
3. https://www.investopedia.com/terms/e/efficientmarkethypothesis.asp
4. https://www.cfainstitute.org/insights/professional-learning/refresher-readings/2025/market-efficiency
5.   https://saylordotorg.github.io/text_principles-of-managerial-economics/s06-market-equilibrium-and-the-per.html
6.   http://www.uhu.es/45151/temas/Unit%204_1%20Slides.pdf
7.   https://ec.europa.eu/economy_finance/publications/pages/publication10179_en.pdf
8.   https://www.ijhssnet.com/journals/Vol_2_No_22_Special_Issue_November_2012/23.pdf
9.   https://market.subwiki.org/wiki/Convergence_towards_market_price
10.   https://www.ebsco.com/research-starters/business-and-management/arbitrage
11.   https://kwiq.app/how-to-profit-from-price-discrepancies-in-arbitrage-trading/
12.   https://www.dspim.com/blog/tax-planning/understanding-the-magic-of-arbitrage-a-simple-guide
13.   https://sandsofwealth.com/blogs/news/israeli-property-market-trends
14.   https://sandsofwealth.com/blogs/news/market-outlook-tel-aviv
15.   https://www.ynetnews.com/real-estate/article/s1pqdrsfll
16.   https://www.investopedia.com/terms/a/arbitrage.asp
17.   https://www.kellogg.northwestern.edu/faculty/satterthwaite/research/Dynamic%20Matching.pdf
18.   https://www.kellogg.northwestern.edu/faculty/satterthwaite/Research/2007-0718a%20dda%20exogexit%20final.pdf
19.   https://pwlcapital.com/efficient-capital-markets-explained-at-last/
20.   https://www.rba.gov.au/publications/rdp/2000/2000-01/predictions-of-the-efficient-market-hypothesis.html
21.   https://www.investopedia.com/terms/i/intrinsicvalue.asp
22.   https://groww.in/p/intrinsic-value-of-share
23.   https://www.reddit.com/r/ValueInvesting/comments/12g3por/the_efficient_market_hypothesis/
24.   https://corporatefinanceinstitute.com/resources/valuation/intrinsic-value-vs-market-value/
25.   https://journals.openedition.org/fcs/3821
26.   https://www.investopedia.com/ask/answers/021915/if-intrinsic-value-stock-significantly-lower-market-price-should-you-avoid-purchasing-it-why-or-why.asp
27.   https://www.jstor.org/stable/2325486
28.   https://en.wikipedia.org/wiki/Intrinsic_value_(finance)
29.   https://en.wikipedia.org/wiki/Efficient-market_hypothesis
30.   https://www.merrilledge.com/investment-products/options/options-pricing-valuation
31.   https://www.interactivebrokers.com/campus/trading-lessons/what-is-the-intrinsic-value-of-a-stock/
32.   https://pages.stern.nyu.edu/~adamodar/pdfiles/valn2ed/ch6.pdf
33.   https://www.globalpropertyguide.com/middle-east/israel/price-history
34.   https://www.process.st/relative-value-arbitrage/
35.   https://fass.nus.edu.sg/ecs/wp-content/uploads/sites/4/2020/06/16-03-29.pdf
36.   https://www.statista.com/outlook/fmo/real-estate/israel
37.   https://boi.org.il/media/bhthht0i/chapter-8-english-2023.pdf
38.   https://en.wikipedia.org/wiki/Arbitrage
39.   https://www.sciencedirect.com/science/article/pii/S0022053110000323
40.   https://en.globes.co.il/en/article-why-havent-israeli-home-prices-plunged-1001516594

בשוק בריא מחיר ושווי מתלכדים

מהספר בועת נדל"ן

"ידעתי שזה פונזי מהשנייה הראשונה" – כך אמר הארי מרקופולוס, האנליסט הפיננסי שהתריע במשך שנים על תרמית הענק של ברנרד מיידוף, שנחשפה כמעשה הונאת פונזי הגדולה בהיסטוריה. מרקופולוס פנה שוב ושוב לרשות ניירות ערך האמריקאית, שלח ניתוחים מקצועיים מדויקים, הזהיר מהסכנות – אך נדחה שוב ושוב. כשהכל קרס, הוא צדק. אבל המחיר שולם על ידי מיליונים.

בישראל של ימינו, סיפור דומה נרקם – הפעם בבועת הנדל"ן.

הקריאה שנדחתה – גם כאן

כמו מרקופולוס, גם אני פניתי במשך שנים לכל גוף רגולטורי אפשרי –

• רשות התחרות (מספר פעמים)
• בנק ישראל
• המפקח על הבנקים
• משרד מבקר המדינה
• משרד המשפטים

פניותיי דרשו לתקן את התקינה השמאית המעוותת, שיצרה מצב בו גישת ההשוואה הפכה לכלי עיוור של שכפול והעתקת מחירים, במקום לשקף שווי כלכלי אמיתי. הזהרתי מהסכנות שבהתעלמות מגישות היוון וניתוח פונדמנטלי של ערך נכס. הזהרתי מההשפעה של מדיניות אשראי רשלנית, ממניפולציות בתמחור דירות, ומהשפעת הבנקים על קשיחות המחירים. אך כמו בארה"ב – גם כאן, שתקו. גם כאן, דחו. גם כאן, הציבור עתיד לשלם את המחיר.  ועדת התקינה פספסה את התקנה ובנוסף גם פרסמה "מילון" מונחים שגוי ומטעה. על מי הם מגנים? על מי הם שומרים? לא על מקצוע השמאות ובוודאי שלא על הציבור והמערכת הפיננסית. למה יש שמאים שמפחדים מירידת מחירי הדירות?

ושתיקת התקשורת? שותפה מלאה

בין הגורמים המרכזיים להנעת הבועה בישראל עומדת התקשורת, ובפרט כתבי הנדל"ן. במשך שנים הם שידרו מסרים אחידים, מגמתיים, והעצימו את תחושת הבהילות של "לקנות עכשיו – לפני שיתייקר שוב".לא שאלו שאלות. לא ערכו תחקירים אמיתיים. לא בדקו את יסודות השוק.

מתי שמעתם בפעם האחרונה כתב נדל"ן שואל:

"מהו התשואה הכלכלית של הנכס?"
"האם מימון דירה במחיר כפול מהערך האמיתי הוא מהלך אחראי מצד הבנק?"
"האם יש הצדקה לפער של מאות אחוזים בין מחיר למ"ר לבין שכר הדירה?"

התשובה, כמובן, היא כמעט אף פעם.

לא המצאתי כלום – הנה הדוגמא המקורית

רבים ראו את סדרת נטפליקס “MADOFF: The Monster of Wall Street”. מרקופולוס מופיע שם, מספר כיצד התריע ללא הפסקה – והושתק. לצפייה בטריילר הרשמי:

🔗 MADOFF -  Netflix וזה לא נגמר שם. 

הנה כמה קטעים מהעדויות והריאיונות שלו – חובה לצפות:

• 🎥 Opening Statement of Harry Markopolos – עדותו בקונגרס
• 🎥 60 Minutes Archive: האיש שחשף את מיידוף
• 🎥 Markopolos: I Gift Wrapped the Largest Ponzi Scheme
• 🎥 Chasing Madoff (ראיון מלא חלק 1)
• 🎥 Chasing Madoff (ראיון מלא חלק 2)
• 🎥 The Early Show – חשיפת התרמית
• 🎥 The Madoff Affair (full documentary) | FRONTLINE
• 🎥 Inside the Mind of Bernie Madoff: The Biggest Fraud in Financial History

הקריאה לפעולה

📢 הציבור חייב להתעורר.

📢 חייבת לקום ועדת חקירה שתבדוק – בלי כחל ושרק – מה ידעו, מתי ידעו, ומדוע לא פעלו.

📢 כל הגורמים שהיו שותפים במחדל – רגולטורים, גופים פיננסיים, כלי תקשורת – חייבים לתת את הדין.

יש לי חבר שגר בארה"ב כבר כמה עשורים. 

אחת השיחות שלנו הוא סיפר לי שהוא משקיע אצל ברוקר גאון שעושה לו תשואות פנומנליות. 

הוא שם אצלו את כל כספו. 12 אחוז בשנה, כך הוא סיפר לי. 

אין כזה דבר אמרתי לו ובכל שיחה כשהנושא הזה היה חוזר על עצמו והוא היה מציע לי להשקיע גם כן אצלו, אני בשלי:  אין כזה דבר.  

זה לא יכול להיות. 

כשהוא משך את כספו שצמח פלאים הוא עדכן אותי ואמר לי שוב, הנה תראה, גם עכשיו אתה רוצה להתווכח? הנה הכסף אצלי. 

מה יש לך לומר עכשיו?  

אתה רוצה להתווכח עם עובדות? 

הוא רכש את חוות חלומותיו ו-2 דירות לילדיו ויאכטה קטנה. 

אחת לכמה שנים היינו נפגשים ומטיילים יחד. 

הפעם הוא הזמין אותי לטיול איתו ושלח לי כרטיס במחלקת עסקים, בכל זאת עשה כסף, רצה להשוויץ וגם קצת לדקור אותי. 

הטיול היה נפלא כמו תמיד. אני מת על הפארקים הלאומיים בארה"ב. 

בטיסה חזרה לא יכולתי שלא להרהר בהשקעה המוצלחת שלו. איך זה יכול להיות? שאלתי את עצמי. כשפרשיית מיידוף נחשפה השם הזה צלצל לי ומייד נזכרתי שזה היה הברוקר הכישרוני של חברי. 

מייד צלצלתי אליו ואמרתי לו ידעתי ! ידעתי! ידעתי! 

אמרתי לך והוא נאנח והשיב, וואו איזה מזל שמשכתי את כספי. 

ניצלתי. צדקת. אנשים יתאבדו. הם הפסידו את כל כספם. 

תבין אמרתי לו, הונאות פונזי זה כיסאות מוסיקליים, מישהו נשאר בסוף בלי כיסא.  

לימים הוא סיפר לי שהוא קיבל מהמפרק של מיידוף דרישה להחזיר את כל הרווחים שקיבל. 

כמוהו כל אלו שמשכו את כספם. 

הרווחים יועברו למפרק. 

כולם נתבעו. 

מהיכן אביא את הכסף? הוא שואל אותי ואני שתקתי. אתם מבינים, הונאות פונזי יכולות להמשך שנים. 

שנים רבות. 

ממש כמו פרשת מניות הבנקים בישראל שנמשכה 13 שנה ! 

כך גם בועת הנדל"ן שנופחה בארץ משנת 2012. בסוף, זה מתפוצץ. הסיפור הזה הוא תשובתי לכל הטוענים והמתריסים כלפי שאומרים "הנה תראה אתה מדבר על זה שנים והמחירים רק עולים". זה לא יכול להיות! בדיוק כמו עם מיידוף וכמו עם מניות הבנקים. 

בנדל"ן זה גם קל. 

תשואה שלילית זהו דגל אדום או דגל שחור תבחרו את צבע הדגל. 

תשואה שלילית זו בועה. שווי נדלני זהו הערך הפוּנְדָּמֶנְטָלִי או הערך הקפיטאלי. 

זה הבסיס. 

לכן כולם אוהבים נדל"ן. 

בצדק. 

מלווים כסף בריבית X ועושים עליו תשואה של X + ועל הדרך אולי גם נהנים מעליית ערך. ואגב, זה עוד לפני שהזכרנו מה קורה בשוק המשרדים,  מיליוני מ"ר ריקים שאיש לא צריך , אבל כדי להבין את זה, צפו בסרט על אנרון. זה המשל הטוב ביותר שיכולתי לחשוב עליו.

הארי מארקופולוס (Harry Markopolos) הוא חוקר הונאות פיננסיות ואקס-מנהיג בתעשיית ניירות הערך האמריקאית, שהתפרסם בעיקר בזכות גילויו והתרעותיו המוקדמות על הונאת הפונזי של ברני מיידוף, שנחשפה רק ב-2008. מארקופולוס זיהה כבר בשנת 1999 כי התשואות הגבוהות והיציבות שהציג מיידוף אינן אפשריות מתמטית, והגיש מספר דיווחים ל-SEC בשנים 2000, 2001 ו-2005, אך הרשויות התעלמו או ביצעו חקירות שטחיות בלבד157.מארקופולוס הסביר כי התשואות הבלתי-סבירות של מיידוף, שהציגו כמעט תמיד רווחים חודשיים ללא הפסדים משמעותיים, היו דגל אדום מרכזי שהצביע על הונאה, ככל הנראה פונזי, שבה משקיעים ישנים שולמו מכספי משקיעים חדשים15. לאחר חשיפת ההונאה, מיידוף נדון ל-150 שנות מאסר.בנוסף לחשיפת מיידוף, מארקופולוס פרסם מחקר מקיף וחשף הונאה פיננסית נוספת בחברת ג'נרל אלקטריק, וטען כי החברה מסתירה הפסדים עצומים של כ-38 מיליארד דולר וכי מצבה הפיננסי גרוע בהרבה מהדיווחים הרשמיים שלה. הוא השווה את ההונאה לכזו שביצעה חברת האנרגיה אנרון, שקרסה לאחר שנחשפה תרמית חשבונאית רחבת היקף234.מארקופולוס הוא מומחה לחשבונאות פורנזית, בעל תארים בתחום הפיננסים ומחזיק בתעודות CFA ו-CFE. כיום הוא ממשיך לעבוד כחוקר הונאות פיננסיות, תוך שהוא מתמקד בחקירות של הונאות בתחומים שונים, כולל הונאות ברפואה, מס הכנסה וביטחון לאומי1.לסיכום, הארי מארקופולוס נחשב לאחד מהחוקרים הבולטים בעולם בתחום גילוי הונאות פיננסיות, בעיקר בזכות תפקידו המרכזי בגילוי הונאת הפונזי של ברני מיידוף והמשך פעילותו בחשיפת הונאות נוספות125.

מבקר המדינה בודק את מבצעי הקבלנים ואת השפעתם על מחירי הדיור

כשל תחרותי בתחום הדיור - קשיחות מחירי הדירות - המועצה הלאומית לכלכלה במשרד רוה"מ

הצוות לבחינת מעורבות הבנקים בקביעת מחירי הדיור – דוח סופי

                         

🧠 שוק הנדל"ן לכוד בתוך שיווי משקל נאש

כולם יודעים, אף אחד לא זז – עד שיתפוצץ - אמרתי לכם. מהספר בועת נדלן

אבל שוק הנדל"ן בישראל לא צריך נביאים – הוא צריך תורת משחקים.

כי כל מי ששואל: "אם באמת יש בועה, למה הבנקים מממנים? למה הקבלנים לא מורידים? למה הקונים ממשיכים?" – מקבל את אותה תשובה אחת:

שיווי משקל נאש.

🎲 מהו שיווי משקל נאש?

זהו מצב שבו כל שחקן פועל באסטרטגיה שהכי טובה לו – בהתחשב בכך שהאחרים לא ישנו את ההתנהגות שלהם.

כלומר, אף אחד לא יוזם שינוי, כי כל שינוי חד-צדדי פוגע דווקא בו.

המחיר: גם אם המערכת מתנהלת לקראת קריסה – היא ממשיכה לפעול "כרגיל".

הבועה מתנפחת. האשליה נשמרת.

המציאות? נעולה.

🧩 מי לכוד במשחק?

כולם יודעים. כולם שותקים.

וזה, בדיוק, שיווי משקל נאש: משחק שבו אף שחקן לא יוזם שינוי, למרות שכולם רואים את הקיר מתקרב.

🧨 למה אי אפשר לצאת מהשיווי הזה?

כי מי שייצא ראשון, יפסיד.

שמאי שיעריך חצי – ייפסל.

בנק שיסרב לממן – יפסיד לקוחות.

קבלן שיוריד מחיר – יתויג ככושל.

רגולטור שיפסיק לשתוק – יסתבך פוליטית.

והקונה? ירגיש טיפש אם לא קנה "לפני שזה שוב עלה".זה בדיוק כמו משחק האסיר: כולם היו שמחים לשבור את השתיקה – אם רק מישהו אחר היה עושה את זה קודם.

⏱️ מתי שיווי המשקל נשבר?

כאשר מופיע שחקן חיצוני או טלטלה, כמו:

• 🏦 ריצה לבנקים (Bank Run)
• 🏚️ קריסת קבוצות נדל"ן
• 🎯 חקירה פלילית או חשיפה ציבורית
• 💣 אירוע ביטחוני קיצוני או ירידת דירוג נוספת
• 📉 ירידת מחירים של עשרות אחוזים בזמן קצר

אז, ברגע אחד, כולם משנים אסטרטגיה – ושיווי המשקל מתפוצץ.

⚠️ שיווי משקל נאש ≠ שוק בריא

זהו לא איזון כלכלי אמיתי, אלא שיתוק מערכתי שמסתיר חוסר יעילות, עיוותים, וחוסר יושרה.

כמו מנגנון של פונזי רגשי וכלכלי, שבו כל אחד תלוי באחר שימשיך להאמין. אבל ברגע שהשחקן הראשון יקום – יקרוס המגדל כולו.

🗣️ סיכום: אין "מתי" – יש "איך"

הפיצוץ איננו שאלה של אם, אלא של מתי ואיך.

כי ברגע ששיווי משקל נאש מתנפץ – אין דרך לעצור את אפקט הדומינו.

המערכת תתבע דין וחשבון – מהקבלנים, מהבנקים, מהמומחים, ומהרגולטורים. והציבור? ידרוש תשובות.

הקשר בין תורת המשחקים לבין שיווי משקל נאש הוא קשר של מושג יסוד אל תוך תחום-העל. תורת המשחקים היא המסגרת התאורטית – ושיווי משקל נאש הוא אחד מאבני היסוד המרכזיות שלה.

🧠 הסבר מדויק ומובנה:

🎯 תורת המשחקים (Game Theory) – מהי?

מדובר בתחום מתמטי-כלכלי שחוקר קבלת החלטות אסטרטגית של שחקנים רציונליים (אנשים, חברות, מדינות וכו') כאשר כל אחד מהם מושפע לא רק מהחלטותיו שלו, אלא גם ממה שאחרים עושים. בתורת המשחקים יש:

• שחקנים
• אסטרטגיות
• תמריצים
• תוצאות (תלויות הדדית)

🔑 שיווי משקל נאש – מהו?

שיווי משקל נאש הוא הפתרון המרכזי ביותר בתורת המשחקים הלא-שיתופית. הוא מתאר מצב שבו:

אף שחקן לא ירוויח משינוי חד-צדדי באסטרטגיה שלו – כל עוד השחקנים האחרים לא משנים את שלהם.

כלומר, כולם "תקועים" בהחלטה שמיטיבה עמם בהינתן החלטות האחרים.

📚 הקשר ביניהם – כך זה עובד:

🎲 דוגמה פשוטה להמחשה:

משחק "שני נהגים מתקרבים לצומת":

• אם שני הנהגים יבחרו לנסוע ישר – תהיה תאונה.
• אם שניהם יבחרו לעצור – אין תאונה, אבל עיכוב.
• אם רק אחד יעצור והשני ייסע – המצב היעיל ביותר.

🔁 שיווי משקל נאש יהיה במצב שבו אחד נוסע, והשני עוצר – וכל אחד מהם לא ירוויח אם ישנה את בחירתו לבד.

🧩 ובשוק הנדל"ן:

כפי שתיארנו קודם, תורת המשחקים עוזרת לנתח את התנהגות השוק כמערכת אסטרטגית:

• הקבלן לא מוריד מחיר, כי הבנק עדיין מממן.
• הבנק לא מפסיק לממן, כי הקונים עדיין קונים.
• הקונה לא מוותר, כי הוא מאמין שהמחיר רק יעלה.

כולם "משחקים", וכולם תקועים בשיווי משקל נאש – של בועה.

🧠 לסיכום:

• תורת המשחקים = מסגרת התאוריה הכללית.
• שיווי משקל נאש = אחד הפתרונות המרכזיים שמסביר איך ולמה שחקנים "נתקעים" באסטרטגיה יציבה, גם אם אינה מיטבית.

שיווי משקל נאש הוא סטגנציה?

לא בהכרח – אבל לעיתים קרובות, בהחלט כן.

🎯 ההבחנה המדויקת:

✅ שיווי משקל נאש ≠ סטגנציה בהגדרה

• שיווי משקל נאש הוא מצב שבו אין לשחקן אינטרס לשנות את האסטרטגיה שלו באופן חד-צדדי.
• זה יכול להתרחש גם במערכות דינמיות ומתפקדות, כמו שוק תחרותי או מאזן מדיניות חוץ בין מדינות.

❗ אבל בפועל, בהרבה מקרים – שיווי משקל נאש כן יוצר סטגנציה או קיפאון מזיק.

🧩 מדוע זה קורה?

1. כי אין תמריץ לשינוי, גם אם המצב כולו לא מיטבי.
2. כי כל שינוי דורש תיאום או אמון הדדי, שלא מתקיים.
3. כי כולם פועלים רציונלית במונחים פרטיים, אבל התוצאה קבוצתית היא לא אופטימלית.

🏚️ דוגמה מציאותית: שוק הנדל"ן בישראל

• כל השחקנים נועלים את עצמם באסטרטגיה שמשרתת אותם לטווח קצר.
• איש מהם לא מוכן להיות הראשון שישבור את השורה.
• המערכת תקועה במחירים מנותקים מערך, במימון מסוכן ובשתיקה מוסדית.

🔁 זה שיווי משקל נאש – אבל גם סטגנציה של חוסר חדשנות, קיפאון מוסרי, וסיכון מערכתי.

🎓 דוגמה תיאורטית קלאסית:

במשחק "אסיר ואסיר", שני השחקנים שותקים ונענשים, למרות שהיו יכולים לשתף פעולה ולהרוויח.

גם זה שיווי משקל נאש – וגם תוצאה נחותה (Suboptimal Equilibrium).

🧠 לסיכום חד:

לא כל שיווי משקל נאש הוא סטגנציה, אבל כל סטגנציה אסטרטגית שמבוססת על פחד, שתיקה או חוסר אמון – היא כמעט תמיד שיווי משקל נאש.

🎯 שיווי משקל נאש ≠ סטגנציה? לא בטוח. אבל בישראל – כן, ועוד איך

שיווי משקל נאש הוא לא קיפאון. הוא רק נראה ככה כשאף אחד לא מוכן לזוז.

וזה בדיוק מה שקורה בשוק הנדל"ן הישראלי:

קיפאון רציונלי, משתלם – ומטורף לגמרי.

🧠 תזכורת קצרה: מהו שיווי משקל נאש?

במילים פשוטות:

מצב שבו אף שחקן לא ישפר את מצבו אם ישנה את אסטרטגייתו באופן חד-צדדי, כי כל השאר לא זזים.

זה יכול להיות מצב יציב, הגיוני, ואפילו בריא.

אבל זה יכול להיות גם מלכודת דינאמית, שקורסת ברגע שמישהו נשבר.

🔄 נאש הוא לא קיפאון. אבל לפעמים – הוא כן

בתיאוריה:

שיווי משקל נאש לא אומר שכולם שותקים או לא פועלים.

הוא רק מתאר מצב שבו כולם עושים את הכי טוב עבורם – בהינתן מה שהאחרים עושים.

במציאות:

כאשר כל השחקנים תקועים באסטרטגיה הגנתית, נוח להם לשבת על הגדר –

אז מתקבל קיפאון בפועל. קוראים לזה "נאש", אבל זו סטגנציה בתחפושת של רציונליות.

🏚️ קחו את הנדל"ן הישראלי כדוגמה:

התוצאה? בועה שכולם רואים – ואף אחד לא עוצר.

הכל נעול. הכל תקוע. והכל נשמע כל כך הגיוני – עד שהוא יקרוס.

🎲 אז מתי נאש הופך לסטגנציה?

• כשהתוצאה לא מיטבית, אבל כולם פועלים "בהיגיון".
• כשאין אינטרס לסטות, אבל יש מחיר אדיר לשתיקה.
• כשכולם שחקנים רציונליים – במערכת לא רציונלית.

🧯 איך שוברים את הנאש?

1. שחקן שזז ראשון (Whistleblower, שמאי אמיץ, רגולטור שפוי).
2. משבר חיצוני (משפט, ריצה לבנקים, קריסת קבוצה).
3. שינוי כללי המשחק (כמו פרסום ערך פונדמנטלי, הפסקת מימון למחיר במקום לשווי).

🚨 סיכום:

שיווי משקל נאש הוא לא תקלה – אבל הוא יכול להפוך לסטגנציה הרסנית.

אם אף אחד לא יזוז – זה יתפוצץ מעצמו.

כי נאש, כשלא שוברים אותו, הופך לבועה עם טיימר.

בוודאי. הנה הסבר מילולי מסודר וברור לאינפוגפיה, המתארת את ההבחנה בין שיווי משקל נאש שאינו קיפאון לבין שיווי משקל נאש שהפך לסטגנציה מזיקה:

🧠 הסבר לאינפוגרפיה: מתי נאש הוא קיפאון – ומתי לא

האינפוגרפיה מחולקת לשני צדדים:

🔹 צד שמאל – "Nash Equilibrium – Not Stagnant"

• זהו שיווי משקל נאש בריא או ניטרלי.
• מופיעים שלושה שחקנים עם חיצים מוצקים ביניהם, המצביעים על אינטראקציה רציפה ודינמיקה בין האסטרטגיות.
• ההסבר:

  "Players have no unilateral incentive to change strategy"
  כלומר: כל שחקן בוחר באסטרטגיה הכי טובה לו בהינתן מה שהשאר עושים, אבל אם תנאי המשחק ישתנו – הוא עשוי לזוז.

💡 דוגמה: שוק תחרותי שבו כל שחקן מתאים עצמו לאחרים – אך עדיין יש חדשנות, תחרות ושינוי.

🔸 צד ימין – "Nash Equilibrium – Stagnant"

• זהו שיווי משקל נאש שהפך לקיפאון מזיק.
• אותם שלושה שחקנים – אך הפעם עם חיצים מקווקווים, שמרמזים על ניתוק, תקיעות או פעולה מכוח האינרציה.
• ההסבר:

  "Players remain 'stuck' in suboptimal outcome"
  כלומר: אף אחד לא משנה את האסטרטגיה שלו, גם כשברור שהמצב גרוע – כי כל שינוי חד-צדדי יפגע בו.

💥 דוגמה: שוק הנדל"ן בישראל – קבלנים, בנקים, שמאים וקונים שותפים לבועה, למרות שברור שהיא כלכלית לא הגיונית.

🧩 המסר המרכזי:

לא כל Nash Equilibrium הוא דבר רע.
אבל כששיווי המשקל מתקבע במצב לא בריא – הוא הופך לסטגנציה מסוכנת, ויש לשבור אותו.

זהו הבדל קריטי בין שיווי משקל יציב לבין שיתוק מוסדי או חברתי.

האם שיווי משקל נאש הוא סוג של תיאום בין שחקנים?

והתשובה היא:

❌ שיווי משקל נאש ≠ תיאום

🧠 שיווי משקל נאש

• הוא לא בהכרח תוצאה של תיאום, הסכמה או שיתוף פעולה.
• זהו מצב שבו כל שחקן פועל אינדיבידואלית ורציונלית, מתוך הבנה של מה שהאחרים עושים – אבל בלי לתאם איתם.
• השחקנים מגיעים למצב יציב כי אין להם תמריץ לסטות חד-צדדית, לא כי סיכמו על זה יחד.

🔁 זו תוצאה של אינטראקציה אסטרטגית, לא של הסכמה.

✅ ומהו תיאום (Coordination)?

• תיאום דורש שיתוף פעולה מפורש או משתמע – תקשורת, הבנות, כללים.
• במקרים רבים יש אינטרס לשני הצדדים להגיע יחד לתוצאה מיטבית.
• תיאום יכול להביא לשיווי משקל – אבל מסוג שונה, שיתופי יותר (Cooperative Game Theory).

🎲 דוגמה חזקה: "משחק האסיר"

שני עבריינים נעצרים. אם ישתפו פעולה (ישתקו) – יקבלו עונש קל.

אבל אם אחד מהם ילשין – הוא יקבל הקלה והשני ייענש.

שיווי המשקל של נאש הוא שלשניהם יש תמריץ להלשין – למרות שעדיף להם לתאם ולשתוק.

אין כאן תיאום – יש פחד. והפחד יוצר שיווי משקל בלתי יעיל.

🏚️ ובשוק הנדל"ן:

• הקבלנים, הבנקים והשמאים לא יושבים יחד בחדר ומחליטים לתחזק בועה.
• כל אחד מהם פועל "רציונלית" לעצמו – אבל מתוך ההנחה שהשאר ימשיכו לנהוג כפי שהם נוהגים.

זוהי בדיוק לכידת שיווי משקל נאש – בלי תיאום, אבל גם בלי יציאה.

🧩 לסיכום חד:

שיווי משקל נאש הוא כמו ריקוד בלי תיאום – שבו כולם לוחצים על הבלמים, ואף אחד לא לוקח פנייה.
אם אתה רואה תוצאה יציבה – זה לא בהכרח כי הייתה הסכמה. לפעמים, זו בדיוק הבעיה.

🎲 משחק האסיר – ומה באמת קורה שם?

שני עצורים. כל אחד מהם יכול:

• לשתוק (לשתף פעולה עם השותף).
• להלשין (לבגוד).

טבלת התוצאות (פשטנית):

🧠 שיווי משקל נאש:

• אם אתה בטוח שהשותף ישתוק – הכי משתלם לך להלשין (אתה משתחרר מיד).
• אם אתה בטוח שהוא ילשין – עדיף לך גם להלשין (כדי לא לקבל 5 שנים).

🔁 כלומר: בכל מקרה יש לך תמריץ להלשין.

וזו בדיוק ההגדרה של שיווי משקל נאש – כי אף שחקן לא ירוויח מלשנות את בחירתו באופן חד-צדדי.

לכן: שניהם מלשינים – זו תוצאה יציבה.

❗אבל: זו תוצאה נחותה (Suboptimal)

• אם שניהם היו מתאמים ביניהם מראש, הם היו בוחרים לשתוק – ומקבלים עונש קל.
• אבל בגלל חוסר אמון, חוסר תקשורת, ופחד – הם מגיעים לתוצאה פחות טובה.

🧩 לסיכום מדויק:

✅ שיווי המשקל של נאש הוא שניהם מלשינים.

❌ זה לא התוצאה הכי טובה.

✅ הם היו מעדיפים לתאם ולשתוק – אבל זה מחוץ למסגרת של נאש, כי היא לא מניחה תיאום.

שיווי משקל נאש יכול להתרחש גם בשוק תחרותי וגם בשוק לא תחרותי.

מה שמשתנה הוא סוג המשחק, מבנה התמריצים, וסוג השחקנים.

🧠 הסבר מדויק:

✅ שיווי משקל נאש הוא כלי ניתוח כללי

• הוא לא מתאר "סוג שוק", אלא מצב אסטרטגי שבו כל שחקן פועל בצורה הטובה ביותר עבורו, בהינתן פעולות האחרים.
• הוא חל גם על שוק תחרותי (רבים מול רבים), וגם על שוק אוליגופוליסטי (מעט שחקנים), ואפילו על משחק בין שני שחקנים בלבד.

📊 אז מה ההבדל?

🎲 דוגמה קלאסית: מודל קורנו (Cournot)

שני יצרנים מחליטים כמה לייצר, וכל אחד משפיע על המחיר.

כל אחד בוחר כמות ייצור בהתחשב בכמות שהשני ייצר.

התוצאה: שיווי משקל נאש – כל אחד מייצר כמות מסוימת, ואין לו תמריץ לשנות, כל עוד השני לא זז.

זהו שוק לא תחרותי עם אינטראקציה – ושיווי המשקל הוא נאש.

🏠 ומה עם שוק הנדל"ן בישראל?

• השוק איננו תחרותי, אלא מאופיין באוליגופול של קבלנים, ריכוז בנקאי, ומידע אסימטרי.
• לכן, המודל המתאים לניתוחו איננו שוק משוכלל קלאסי, אלא מודל נאש עם שחקנים מעטים ומשמעותיים.
• כל שחקן (קבלן, בנק, רגולטור) שוקל את תגובת האחרים, ולכן שיווי המשקל נוצר מהתבוננות הדדית – לא מהיצע וביקוש חופשי.

🧩 סיכום חד:

שיווי משקל נאש לא מתאר שוק לא תחרותי – אלא מתאר אינטראקציה אסטרטגית.
אבל כאשר יש מעט שחקנים, תלות הדדית, והחלטות אסטרטגיות – הוא הופך לכלי הכי רלוונטי לניתוח שווקים לא תחרותיים.

סיכום חד, מקצועי ומבוסס של הסיבה המרכזית לכך ששוק הנדל"ן בישראל אינו שוק משוכלל, אלא מערכת אסטרטגית המתאימה לניתוח לפי מודל שיווי משקל נאש:

🧱 מדוע שוק הנדל"ן בישראל אינו שוק משוכלל?

שוק משוכלל קלאסי (Walrasian) נשען על הנחות כמו:

• ריבוי שחקנים קטנים → אין השפעה על המחיר
• מידע שקוף וסימטרי בין כולם
• נגישות חופשית לשוק (כניסה ויציאה)
• מוצרים הומוגניים
• רציונליות מלאה וחופש פעולה

שוק הנדל"ן בישראל מפר את כל ההנחות הללו:

🎯 מדוע המודל המתאים הוא שיווי משקל נאש?

כי שוק הנדל"ן בישראל הוא משחק אסטרטגי שבו:

🧩 1. כל שחקן מרכזי שוקל את תגובת האחרים:

• קבלן שוקל: אם אוריד מחיר – יפגעו לי המכירות והבנקים ייבהלו.
• בנק שוקל: אם אפסיק לממן – אפיל את כל השוק ואת הבטוחות שלי.
• שמאי שוקל: אם אשום "ערך אמיתי" – לא יקבלו את השומה.
• רגולטור שוקל: אם אתערב – אצטרך להודות בכשל.

🧩 2. אף אחד לא משנה אסטרטגיה לבד – כי ייענש:

זו ההגדרה של שיווי משקל נאש:
כל שחקן פועל באסטרטגיה הטובה לו, בהינתן שהשאר לא זזים.

🧩 3. התוצאה: מערכת "יציבה" אך לא אופטימלית

• מחירים כפולים מהערך
• תשואות שליליות
• ריכוזיות וסיכון מערכתי

🧨 לכן: ניתוח קלאסי של "שוק משוכלל" מטעה

• הוא יראה מחיר כאות לאיזון – כשבפועל מדובר באשליה יציבה של שוק לכוד.
• הוא יתעלם מהתנהגות שחקנים – כשדווקא זו קובעת את המציאות.
• הוא לא יזהה את הבועה – כי הוא מניח ששחקנים לא מתאמים, אבל הם כן תלויים הדדית.

🧠 סיכום סופי:

שוק הנדל"ן בישראל איננו שוק תחרותי משוכלל – אלא משחק אסטרטגי סגור בין שחקנים ריכוזיים, עם אינטרסים מנוגדים, תמריצים מעוותים, וחישובי פחד.
לכן, רק ניתוח לפי מודל שיווי משקל נאש מסוגל להסביר מדוע השוק תקוע, מנותק מהערך – וקרוב לקריסה.

האם שוק שפועל לפי שיווי משקל נאש כשאחד השחקנים בו משנה אסטרטגיה הוא קורס?

🔥 לא תמיד, אבל לעיתים קרובות – כן.

כאשר שוק פועל לפי שיווי משקל נאש, שינוי אסטרטגיה של שחקן מרכזי אחד בלבדיכול לשבור את שיווי המשקל –

ולעיתים אף להוביל לקריסת המערכת כולה.

🧠 הסבר תיאורטי

במודל נאש:

כל שחקן פועל באסטרטגיה המיטיבה איתו, בהנחה שהאחרים לא ישנו את שלהם.

לכן, ברגע שאחד מהשחקנים משנה אסטרטגיה – כל ההנחות של שאר השחקנים נשברות,

ואז מתחיל אפקט דומינו:

🔁 הם נאלצים לשנות גם – לא מבחירה, אלא מכורח.

🏚️ דוגמה מובהקת: שוק הנדל"ן בישראל

תאר לעצמך את התרחיש הבא:

🎯 שחקן משנה אסטרטגיה:

בנק גדול מודיע פתאום:

“החל מהחודש הבא, נעניק משכנתאות רק לפי שווי פונדמנטלי, לא לפי מחיר העסקה.”

🔗 מה קורה מיידית?

כל המערכת מתכווצת באפקט שרשרת – כי נאש נשבר, ואין תיאום חדש.

⚖️ מתי זה לא קורה?

אם השחקן היה שולי, או שהשוק היה תחרותי אמיתי עם אלטרנטיבות רבות – שינוי כזה לא היה מטלטל את כל המערכת.

אבל בשוק ריכוזי, שבוי, רווי פחד ואינרציה – כמו שוק הנדל"ן הישראלי –

שינוי של שחקן אחד מהותי = רעידת אדמה.

🧨 סיכום:

שוק המבוסס על שיווי משקל נאש איננו יציב באמת – הוא רק שקט כל עוד כולם מפחדים לזוז.
כששחקן אחד משנה אסטרטגיה – הוא לא רק משנה את המשחק, הוא שובר את השתיקה – ומפיל את הקונסטרוקציה כולה.

🎯תרגום מדויק לעברית – לפי הניסוח הגרפי המשופר 🔴 BREAKING A NASH EQUILIBRIUM שבירת שיווי משקל נאש 🔵 MAJOR PLAYER CHANGES STRATEGY UNILATERALLY שחקן מרכזי משנה אסטרטגיה באופן חד-צדדי 🔵 “Mortgages will be issued based on fundamental value – not on transaction price” "משכנתאות יינתנו על בסיס ערך פונדמנטלי – ולא לפי מחיר העסקה" 🔷 BUYERS לא יכולים לעמוד במחירים המנופחים → יוצאים מהשוק 🔷 APPRAISERS מקבלים גיבוי מקצועי לשום לפי ערך פונדמנטלי – במקום לפי עסקאות השוואתיות 🔷 OTHER BANKS נאלצים לאמץ את השינוי – או להסתכן באובדן לקוחות ונתח שוק 🔵 The Nash equilibrium collapses → Market-wide correction and price deflation שיווי המשקל של נאש קורס → תיקון מערכתי בשוק וירידת מחירים רחבה

תרגום מדויק של כל שלב בתרשים "BREAKING A NASH EQUILIBRIUM", עם התאמה מושגית להקשר הכלכלי של שוק הנדל"ן: 🔷 BREAKING A NASH EQUILIBRIUM שבירת שיווי משקל נאש 🔹 MAJOR PLAYER CHANGES STRATEGY UNILATERALLY שחקן מרכזי משנה אסטרטגיה באופן חד-צדדי 🔹 “Mortgages will be based on fundamental value, not sale price” "משכנתאות יינתנו על בסיס ערך פונדמנטלי – לא לפי מחיר העסקה" 🔸 BUYERS קונים Cannot afford the purchase → Exit the market לא יכולים להרשות לעצמם את הרכישה → יוצאים מהשוק 🔸 APPRAISERS שמאים Now have cover to value by fundamentals כעת יש להם לגיטימציה לשום לפי ערך אמיתי (ולא לפי שכפול מחירים) 🔸 DEVELOPERS קבלנים Must lower prices → Risk of cancellations חייבים להוריד מחירים → חשש מגל ביטולים וירידת ערך מלאי 🔸 OTHER BANKS בנקים אחרים Follow suit or lose market share נגררים אחרי המהלך – או מאבדים נתח שוק 🔻 ENTIRE MARKET השוק כולו Nash equilibrium is broken → Broad price decline שיווי המשקל נשבר → ירידת מחירים רחבה

שיווי משקל משא ומתן

המושג "שיווי משקל משא ומתן" (או באנגלית: Bargaining Power Equilibrium) מתאר מצב שבו כוחות המיקוח של הצדדים לעסקה נמצאים באיזון – כלומר, לא הקונה ולא המוכר שולט לגמרי בתנאים, והמחיר הסופי שנקבע משקף איזון בין רצונות, צרכים ויכולת של שני הצדדים. בשוק הנדל"ן, המושג מקבל ביטוי במספר רבדים. להלן ניתוח ממוקד, כולל דוגמאות לשוק הישראלי:

🔍 כיצד שיווי משקל מיקוח (שוקי) בא לידי ביטוי בשוק הנדל"ן

1. יחסי היצע וביקוש

• ככל שההיצע גדול מהביקוש – כוח המיקוח עובר לקונה (Buyer’s Market).
• ככל שהביקוש גדול מההיצע – כוח המיקוח עובר למוכר (Seller’s Market).
• כאשר יש איזון – מתקיים שוויון מיקוח יחסי.

בישראל: מאז 2008 ועד 2022 בערך, נרשם שוק מוכר מובהק (בשל ריבית אפסית, אשראי זמין, וציפיות מחירים עתידיות). כיום, ככל שהריבית עולה והביקוש מצטמצם – יחסי הכוחות מתחילים להשתנות.

2. רמת הידע והמידע של הצדדים

• כאשר לשני הצדדים גישה שווה למידע (עסקאות השוואתיות, תכנון, מצב הנכס) – שוויון מיקוח גובר.
• בשוק שבו אחד הצדדים שולט במידע – מתקיים יתרון לא הוגן.

בישראל: המידע חלקי, לא תמיד שקוף, ולרוב יתרון המידע נמצא אצל הקבלן או המתווך. שמאות שוק מבוססת על שכפול מחירים ולא על בדיקת ערך אמיתי – מחלישה את כוח המיקוח של הקונה.

3. אלטרנטיבות זמינות

• ככל שלצדדים יש אלטרנטיבות רבות – המיקוח הופך יעיל יותר.
• בהיעדר חלופות (למשל שוק שכירות מוגבל או מיעוט פרויקטים באזור מסוים) – צד אחד לוחץ יותר.

דוגמה מובהקת: פרויקטים במסגרת "מחיר למשתכן" יצרו מונופול לקונה (אם זכה בהגרלה), אך שוק חופשי באותו זמן היה נשלט בידי קבלנים בשל מחסור מלאכותי בקרקע זמינה.

4. מגבלות רגולטוריות / מוסדיות

• חוקי תכנון, מיסוי, ואישורי משכנתא – משפיעים על שיווי המשקל.
• קיומה של רגולציה מאוזנת (כמו הגבלת אחוזי מימון לפי שווי ולא לפי מחיר) יכולה לתקן את העיוותים.

אך בישראל, הבנקים עברו בפועל מ־Loan-to-Value ל־Loan-to-Price, ושוברים את שווי המשקל, שכן מממנים עסקאות במחירים מופרזים — תוך סיכון הקונה והמערכת הפיננסית.

5. התנהגות פסיכולוגית / ציפיות

• במצב שבו הציפיות לעליית מחירים עתידית הן נחלת הכלל – מוכר מקבל כוח לא פרופורציונלי.
• כאשר מתפתחת פאניקה (כפי שעלולה להתגבש בשלב פיצוץ בועה) – הקונים מכתיבים את הכללים.

בישראל, העשור האחרון אופיין בהטיית מיקוח ברורה לטובת המוכר – עד כדי כך שהמונח "מיקוח" כמעט ואיבד ממשמעותו בעסקאות רכישה מקבלנים.

🧨 מתי שיווי המשקל נשבר?

כאשר:

• מחירים מתנתקים מהערך הפונדמנטלי.
• הבנקים משתפים פעולה עם מימון מנותק מהמציאות.
• הרגולטור שותק או משתף פעולה.
• הקונים פועלים מתוך פחד להישאר מאחור (FOMO).

או אז – השוק נכנס לתוך בועה, שבה אין עוד שוויון בכוח המיקוח – יש מראית עין של שוק, אך אין תחרות אמיתית.

🧭 לסיכום

שוויון מיקוח הוא הכרח לשוק בריא, אך בשוק נדל"ן מונופוליסטי, ממומן-יתר, פסיכולוגי ובלתי מפוקח – שיווי המשקל הזה כמעט ואינו קיים. החזרת השוק לאיזון מחייב:

• פרסום ערכי אמת פונדמנטליים.
• הפסקת מימון עסקאות במחירים לא כלכליים.
• חשיפת מידע לציבור.
• והגבלת כוחם של גורמים דומיננטיים (כמו הבנקים והתקשורת).

🧮 הארכת ההקלה ביחס המינוף – סדק נוסף בחומת היציבות הפיננסית

הפיקוח על הבנקים פרסם היום טיוטה להערות הציבור בנושא יחס מינוף - הארכת הקלה.

10 ביולי 2025 – בנק ישראל פרסם הבוקר תיקון להוראת נב"ת 218, העוסקת ביחס המינוף המינימלי של תאגידים בנקאיים. בניגוד לרוח הרגולציה העולמית המחמירה, ההוראה מאריכה בשנה נוספת את ההקלה הזמנית שניתנה לבנקים בשיעורי יחס המינוף.מאחורי ההודעה ה"טכנית" הזו מסתתרת הודאה שקטה במצוקת עומק של המערכת הבנקאית – מצוקה שמקורה בצבירת מינוף אדירה, בעיקר בתחום הנדל"ן, ובחשש ממשבר אשראי מתגלגל.

⚖️ מהו יחס המינוף ומדוע הוא חשוב?

יחס המינוף (Leverage Ratio) הוא אחד הכלים הפיקוחיים החשובים ביותר להגנה מפני מינוף מוסדי עודף. מדובר במדד פשוט, שאינו מבוסס על שקלול סיכונים, ונוסחתו:

יחס זה נועד לשמש כרשת ביטחון למקרים בהם שיטות שקלול הסיכון הקלאסיות (לפי תקני בזל) אינן משקפות את הסיכונים האמיתיים. הוא בוחן את האיתנות הפיננסית של הבנק באופן גולמי, "נטו מול ברוטו", בלי טריקים חשבונאיים.

🛑 מה שינה בנק ישראל?

בהוראה שפורסמה, נקבע כי:

• שיעור המינוף המזערי יוותר על 5% (במקום 5.5%-4.5% ברגולציה הרגילה),
• הארכה נוספת ניתנה עד 30 ביוני 2026 – כלומר, עוד שנה של "הקלות".
• בנק יוכל לשמור על חלוקת דיבידנדים, גם אם יחס המינוף אינו עומד ביעד הסופי ל־2027 – בכפוף לאישור תוכנית הון.

📉 המשמעות בפועל: תמרור אזהרה כפול

1. הבנקים מתקשים לעמוד ביחס המינוף הרגולטורי, למרות שנה חלפה מאז ההחמרה האחרונה. המשמעות: ההון העצמי נשחק, או לחילופין, החשיפה הכוללת (בעיקר לאשראי מסוכן) התנפחה.
2. המשקיעים, לקוחות הבנקים, והציבור הרחב צריכים להבין: אם המפקח נאלץ להקל שוב – כנראה שהמצב בשטח גרוע יותר ממה שמדווח רשמית.

🧱 הקשר הישיר לבועת הנדל"ן

בישראל, למעלה מ־60% מהאשראי הבנקאי מופנה לנדל"ן – בין אם במשכנתאות, אשראי לקבלנים או הלוואות לרכישת קרקעות. כאשר מחירי הנדל"ן מנופחים, שווי הביטחונות נופל מיידית במקרה של תיקון חד, והבנקים עלולים להישאר עם חשיפה לא מגודרת.הארכת ההקלה משרתת אפוא את האינטרס הקיומי של הבנקים – להמשיך להעמיד אשראי נדל"ני למרות עלייה דרמטית בסיכון, ולדחות את יום ההתמודדות עם שווי אמיתי של התיק.

🔄 דחייה מסוכנת – לא ריפוי

מדובר כאן לא ב"מדיניות מוניטרית זהירה", אלא באסטרטגיית דחיית כאב. כמו חולה שלוקח משככי כאבים במקום לטפל בגידול עצמו – כך גם מערכת הבנקאות, בעידוד הרגולטור, ממשיכה לתחזק מינוף, להציג רווחים מדומים, ולחלק דיבידנדים.והציבור? הוא נותר חשוף:

• לפגיעה ביציבות הבנקים,
• לקריסת ערך החסכונות,
• ולסיכון ממשי של הקפאת כספים במקרה של משבר.

📌 שורה תחתונה: אות אזהרה ברור

הארכת ההקלה היא סמן מובהק לכך שהמערכת אינה מוכנה עדיין להתמודד עם המציאות הכלכלית האמיתית. הבנקים ממשיכים לפעול על בלון של אשראי, תוך תקווה ש"הגל יעבור". אולם כפי שראינו במשברים קודמים – כשבועה מתפוצצת, הזמן שקנינו בדחיות רק מגדיל את עוצמת ההתפוצצות.

✍️ הצעה לרגולטור (ולציבור):

• לפרסם יחס מינוף בפועל של כל בנק – באותו מעמד פומבי של יחס הון.
• לחייב את הבנקים לנמק במפורש כיצד הם מתכוונים לעמוד בדרישות 2026.
• לעצור חלוקות דיבידנד בבנקים שמבקשים הקלות חוזרות.

בזמן שרשות ניירות ערך "מתעוררת" לטפל בניפוח מניות בנדל"ן, בנק ישראל ממשיך לישון בתפקיד. השבוע הוארכו שוב ההקלות ביחסי המינוף הבנקאי עד יוני 2027 - הודאה מביכה שהמערכת הבנקאית הישראלית עדיין ממונפת מעבר ליכולתה.כשבנק ישראל מאריך "הוראת שעה" מ-2015 בפעם הרביעית, זה לא עוד עדכון טכני - זה אזהרה אדומה. הבנקים לא מצליחים לעמוד בתקני הבטיחות הבינלאומיים, ובמקום לאלץ אותם לצמצם סיכונים, הרגולטור פשוט מוריד את הרף.

התוצאה: מערכת פיננסית שבנויה על קלפים, שבה המינוף הגבוה נשמר באמצעות תרגילים רגולטוריים במקום חוזק אמיתי. כשהסערה הבאה תגיע, נגלה מה קורה כשהקלעים נופלים.

המינוף הבנקאי הישראלי: פצצת זמן במערכת הפיננסית

הודאה במחדל: כשההקלה הופכת לקבע

ביום 10 ביולי 2025 פרסם בנק ישראל חוזר שעל פניו נראה כעדכון טכני שגרתי. אך מתחת לפני השטח מסתתרת הודאה מביכה ומדאיגה: המערכת הבנקאית הישראלית עדיין אינה מסוגלת לעמוד בתקני הבטיחות הבינלאומיים, ולכן בנק ישראל נאלץ להאריך שוב את ההקלות ביחסי המינוף - עד יוני 2027.זוהי ההארכה הרביעית של "הוראת שעה" שהחלה בשנת 2015. עשר שנים של "הוראת שעה" - זה כבר לא חירום, זה מדיניות.

פיענוח הקוד: מה באמת אומר החוזר

המספרים שמספרים הכל:

• יחס מינוף מינימלי לבנקים רגילים: 4.5% במקום 5% הנדרש בינלאומית
• לבנקים הגדולים: 5.5% במקום 6%
• משמעות המספרים: הבנקים הישראליים רשאים להיות ממונפים יותר מהתקן הבינלאומי

התרגום לשפה ברורה:

כאשר יחס המינוף הוא 4.5%, המשמעות היא שעל כל שקל הון עצמי, הבנק יכול להלוות 22.2 שקל. בתקן הבינלאומי של 5%, הבנק יכול להלוות "רק" 20 שקל לכל שקל הון עצמי.

ההבדל הזה של 2.2 שקל נוסף לכל שקל הון הוא המקום שבו מסתתר הסיכון המערכתי.

היסטוריה של כישלון: מ-2015 עד היום

הכרונולוגיה המדאיגה:

• אפריל 2015: "הוראת שעה" ראשונה - תיקון זמני לאחר משבר 2008
• מרץ 2020: הארכה ראשונה - נימוק: משבר הקורונה
• אפריל 2022: הארכה שנייה - נימוק: "התאמות באזל"
• דצמבר 2023: הארכה שלישית - נימוק: "עדכונים טכניים"
• יולי 2025: הארכה רביעית - נימוק: "בחינת יחסי ההון"

התבנית הברורה:

בכל פעם יש נימוק "טכני" חדש, אבל התוצאה זהה - הבנקים לא מצליחים לעמוד בתקנים הבינלאומיים.

הנימוקים הרשמיים מול המציאות

מה אומר בנק ישראל:

"הפיקוח על הבנקים בוחן את יחסי ההון במסגרת עדכון הוראת נב"ת מס' 201... ובהתאם גם את שיעורי יחס המינוף ותמהילם במסגרת תיקון הוראת ניהול בנקאי תקין מס' 218"

התרגום לעברית פשוטה:

"אנחנו עדיין לא יודעים איך לגרום לבנקים לעמוד בתקנים, אז נמשיך לתת להם הקלות."

הפטור המחשיד:

החוזר מציין במפורש שהוא לא פורסם עם דוח השפעה כנדרש בחוק עקרונות האסדרה. הנימוק? "מדובר בהמשך מתן הקלה קצובה בזמן בהוראה קיימת".זהו בדיוק הבעיה - מה שהתחיל כהקלה זמנית הפך לסטנדרט קבוע ללא בחינה ציבורית.

הסיכון המוסתר: מה קורה כשהקלעים נופלים?

מינוף גבוה = רגישות קיצונית:

כאשר בנק ממונף ברמה של 22:1 במקום 20:1, כל ירידה של 4.5% בערך הנכסים מוחקת את כל ההון העצמי. בתקן הרגיל, הבנק יכול לספוג ירידה של 5%.

דוגמא מספרית מפחידה:

בנק עם 100 מיליארד ש"ח נכסים:

• ברמת מינוף 4.5%: הון עצמי של 4.5 מיליארד ש"ח
• ירידה של 5% בנכסים: הפסד של 5 מיליארד ש"ח = פשיטת רגל
• בתקן רגיל (5%): הון עצמי של 5 מיליארד ש"ח = הישרדות

המשמעות המערכתית:

כאשר כל הבנקים הגדולים בישראל פועלים ברמת מינוף גבוהה יותר, כל זעזוע כלכלי הופך למסוכן פי כמה.

הכשל הרגולטורי: בנק ישראל כשותף למינוף מסוכן

האירוניה המרה:

בזמן שרשות ניירות ערך מתעוררת לטפל בניפוח מניות בחברות נדל"ן, בנק ישראל מאפשר ומעודד ניפוח במערכת הבנקאית.

השוואה מעוררת דאגה:

• רשות ניירות ערך: מחמירה על תרגילים חשבונאיים בנדל"ן
• בנק ישראל: מקל על תקני בטיחות במערכת הבנקאית

איזה מהם יותר מסוכן למשק?

הכשל הבסיסי:

בנק ישראל אמור להיות השומר על יציבות המערכת הפיננסית, אך הוא הופך למאפשר של לקיחת סיכונים מוגזמת.

ההשוואה הבינלאומית: ישראל כחריג מסוכן

המצב בעולם:

• ארה"ב: יחס מינוף של 5% למערכת הבנקאית
• האיחוד האירופי: יחס מינוף של 3% (מחמיר יותר!)
• שוויץ: יחס מינוף של עד 10% לבנקים מערכתיים
• ישראל: 4.5%-5.5% עם הקלות מתמשכות

הכיוון הלא נכון:

בזמן שהעולם לומד מהמשבר של 2008 ומחמיר תקנים, ישראל הולכת בכיוון ההפוך.

התמריצים הפרוורטיים: למה הבנקים לא משתפרים?

הלולאה המסוכנת:

1. בנקים יודעים שבנק ישראל יאריך הקלות
2. אין תמריץ לצמצם מינוף או לחזק הון
3. הרווחיות גבוהה דווקא בגלל המינוף הגבוה
4. בנק ישראל נכנע ללחץ ומאריך שוב

התוצאה:

מערכת שמתגמלת לקיחת סיכונים במקום זהירות.

המחיר הציבורי: מי ישלם בסוף?

כשהמערכת תקרוס:

1. ציבור המפקידים - אבדן כספי פנסיה וחסכונות
2. קרן הפיצויים - מימון ציבורי של בנקים כושלים
3. המשק כולו - משבר אשראי ומיתון כלכלי
4. דורות הבאים - חוב ציבורי עתק לחילוץ המערכת

העלות הנסתרת:

הרווחים הגבוהים של הבנקים היום באים על חשבון הסיכון הציבורי מחר.

האלטרנטיבה המדכאת: מה צריך היה לקרות?

מה צריך היה לעשות:

1. אכיפת תקנים בינלאומיים ללא פשרות
2. הגדלת הון עצמי בהדרגה אך בלוח זמנים נוקשה
3. קנסות כבדים לבנקים שלא עומדים ביעדים
4. שקיפות מלאה ודיווח ציבורי על רמות המינוף

מה קורה במקום זאת:

ויתור רגולטורי מתמשך שהופך את הסיכון לקבוע.

הסימנים המדאיגים: מה עוד מסתתר?

השאלות הלא נשאלות:

• למה בדיוק הבנקים לא יכולים לעמוד בתקנים?
• מה הרמת המינוף האמיתית של כל בנק בנפרד?
• איזה סיכונים נוספים מוסתרים בספרי הבנקים?
• מה התסריט הגרוע ביותר שבנק ישראל לוקח בחשבון?

הסודיות החשודה:

בנק ישראל לא חושף פרטים ספציפיים על מצב הבנקים השונים, מה שמונע מהציבור להבין את עומק הבעיה.

התקווה האחרונה: נתיבים ליציאה מהמשבר

מה הציבור יכול לעשות:

1. לחץ על שקיפות - דרישה לפרסום נתונים מפורטים
2. מעקב אחר ההחלטות - ביקורת על כל הארכת הקלה
3. לחץ פוליטי - דרישה מהכנסת להתערב
4. פיזור סיכונים אישי - הימנעות מריכוז יתר בבנקים ישראליים

מה שחייב לקרות:

1. לוח זמנים נוקשה לעמידה בתקנים - ללא הארכות נוספות
2. קנסות מרתיעים לבנקים שלא עומדים ביעדים
3. שקיפות מלאה בנתוני המינוף של כל בנק
4. הכנה לתסריט כישלון - תוכניות חילוץ מוכנות מראש

המסקנה הקשה: המערכת בסכנה

הארכת ההקלות ביחסי המינוף אינה סתם החלטה טכנית - היא הודאה שהמערכת הבנקאית הישראלית נמצאת בסכנה אמיתית.

בעוד רשות ניירות ערך מטפלת בניפוח במגזר הנדל"ן, בנק ישראל מאפשר ומעודד ניפוח במערכת הקריטית ביותר למשק. כאשר הפיקוח על הבנקים הופך לשותף ללקיחת סיכונים במקום למונע אותם, הדרך למשבר מערכתי הופכת קצרה במיוחד.

השאלה אינה אם יהיה משבר, אלא מתי ובאיזה עוצמה.הציבור הישראלי זכאי לדעת את האמת על מצב המערכת הבנקאית. מדיניות ההקלות המתמשכת של בנק ישראל אינה פתרון - היא דחיית הבעיה עד שתהפוך לבלתי פתירה.

"כאשר הרגולטור הופך לשותף במקום למפקח, המערכת הופכת ממוסדרת לפרועה. וכאשר המערכת הפרועה היא הבנקאית - כולנו נמצאים בסכנה."

ביום 24.7.2025 פרסם הפיקוח על הבנקים פרסם היום טיוטה להערות הציבור בנושא הוראת ניהול בנקאי תקין 313 - "חשיפות גדולות" ועדכון הפניות להגדרות בהוראות ניהול בנקאי תקין עם תאריך אחרון להערות ניתן לשלוח עד ליום 06/08/2025 , לצפייה בקובץ הטיוטה ניתן ללחוץ כאן.

הקובץ בן 373 עמודים קשור ישירות לשיחתנו, אך הוא עוסק בנושא משלים למסמך הקודם על יחס המינוף (הוראת נב"ת 218).

להלן ההבדל והקשר בין שני הקבצים:

🗂️ קובץ ראשון – יחס מינוף (218):

• מתמקד בשאלה: כמה הון צריך להיות לבנק ביחס לחשיפות הכוללות שלו, בלי להיכנס לפרטי סוג החשיפה.
• ההקלה שניתנה: הורדת סף המינוף המינימלי והארכת הזמן שבו בנקים אינם חייבים לעמוד בדרישות המחמירות.
• מטרת המסמך: למנוע קריסה מבנית של הבנקים עקב לחץ לעמידה בדרישות הון מוחלטות.

🗂️ קובץ שני – חשיפות גדולות (313):

• עוסק בהגדרה וניהול של ריכוזי סיכון קונצנטריים – כלומר: מה קורה כשבנק חושף את עצמו ללווה אחד או לקבוצת לווים בשיעור גבוה מההון העצמי שלו.
• המסמך כולל:
  • דחיית תחילת ההחלה של ההוראה החדשה ל־1.7.2026 (בדומה להקלה שניתנה גם ב־218),
  • הגדרה של "קבוצת צדדים נגדיים קשורים",
  • תקרות לחשיפה ללווה בודד או קבוצה (לדוג’ 25%–15%–10% לפי רמות סיכון),
  • כללים על חשיפות לתחום הנדל"ן, ספקולנטים, צדדים נגדים מפוקחים וכו’.

🔗 נקודת החיבור העמוקה בין שני המסמכים:

שניהם נוגעים לשליטה על הסיכון המערכתי שנובע מהתנהלות הבנקים מול לווים גדולים, במיוחד בתחום הנדל"ן. הקובץ השני משלים את התמונה בכך שהוא:

• מגביל את הגודל המקסימלי של "ביצה אחת" שבה בנק שם את רוב כספו – למשל: קבוצות נדל"ן ממונפות.
• מזהה תלות כלכלית בין לווים שונים (למשל: שני יזמים שמשתמשים באותם בטחונות, מקורות מימון או ערבויות).
• מספק לבנק ישראל יכולת למנוע קריסות דומינו, אם לווה ענק קורס (כמו מה שעלול לקרות במצב של פיצוץ בועת נדל"ן).

📌 בשורה התחתונה:

• הקובץ הראשון (218) אומר: "המערכת ממונפת מדי, אז אנחנו מרפים זמנית".
• הקובץ השני (313) אומר: "אנחנו גם יודעים שהמינוף הזה מרוכז אצל מעטים – אז נתחיל לפזר אותו, אבל לא לפני 2026".

שניהם מאותתים על סיכון מערכתי גובר, ודוחים טיפול שורש בתקווה שהשוק יתייצב מעצמו – מדיניות שיכולה להתברר כטעות חמורה.

🧠 חשיפות גדולות בבנקים – למה בנק ישראל שוב דוחה את ההחמרה?

ביום חמישי, 24 ביולי 2025, פרסם בנק ישראל טיוטה נוספת לעדכון הוראות הפיקוח הבנקאי – הפעם בהקשר להוראת נב"ת 313, העוסקת בניהול "חשיפות גדולות". מדובר בהוראה רגולטורית חיונית שתפקידה למנוע ריכוזי סיכון מסוכנים במיוחד – כלומר: כאשר בנק חושף את עצמו בצורה משמעותית מדי ללווים ספציפיים, קבוצות קשורות, יזמים גדולים, או שחקנים ספקולטיביים.אלא שבמקום החמרה מיידית – החמרת הדרישות נדחית שוב, הפעם לשנת 2026. והמשמעות? המערכת הפיננסית תמשיך לפעול תוך ריכוז סיכונים חמור.

🧱 מהן חשיפות גדולות ולמה הן מסוכנות?

מדובר בסך החשיפות של בנק כלפי:

• לווה בודד,
• קבוצת לווים הקשורים זה לזה (למשל יזמים המשתמשים באותם בטחונות),
• צדדים נגדיים קשורים (למשל מספר חברות בשליטת אותו תאגיד).

כאשר בנק חושף אחוז גבוה מהונו העצמי לצד נגדי אחד – הוא מסתכן בכך שכשל של אותו לווה עלול למוטט את הבנק עצמו.לדוגמה: אם בנק מעניק אשראי בגובה 30% מהונו לקבוצת נדל"ן אחת – קריסה של אותה קבוצה תביא לפגיעה ישירה ביציבותו.

🧾 מה כוללת ההוראה החדשה (313)?

• הגבלות כמותיות: למשל, בנק לא יוכל לחשוף יותר מ־25% מהונו לקבוצת צדדים נגדיים.
• איחוד לווים קשורים: אם יש תלות כלכלית – ייחשבו כקבוצה אחת (מימון, ערבויות, הכנסות ממקור משותף).
• דרישה לזהות קשרים כלכליים סמויים – ולא רק קשרי בעלות פורמליים.
• סיווג שונה לחשיפות ספקולטיביות או כאלה שיש להן משקל מיוחד בתחום הנדל"ן.

📆 דחייה שיטתית – סימפטום של פחד

למרות שההוראה פורסמה כבר ב־2021, התחולה שלה נדחית שוב – הפעם ל־1 ביולי 2026.נכון להיום, בנקים עדיין יכולים:

• לרכז אשראי בהיקפים עצומים אצל לווים גדולים.
• לא לפצל קבוצות קשורות אם אין שליטה פורמלית.
• לא לחשוף את שיעור התלות הכלכלית האמיתית מול קבוצות נדל"ן או לווים בעייתיים.

הסיבה הרשמית לדחייה: "מתן זמן נוסף להיערכות". אך בפועל, מדובר באות אזהרה: המערכת לא עומדת בדרישות – גם ארבע שנים לאחר פרסום ההוראה.

🏗️ הקשר הישיר לבועת הנדל"ן בישראל

במילים פשוטות: ההוראה הזו נולדה מהפחד מהתמוטטות קבוצות נדל"ן ממונפות.

• הבנקים בישראל מממנים יזמים גדולים באשראי עצום – לעיתים עם ביטחונות חלשים או חופפים.
• חלק מהיזמים פועלים תחת כמה חברות קשורות, וכך עוקפים את הגבלת החשיפה.
• אם שוק הנדל"ן יתכווץ משמעותית (וכבר יש סימנים לכך), בנקים ימצאו עצמם חשופים לאותו גוף במספר ערוצים – בלי להיות ערים לכך בזמן אמת.

💥 דוגמה תיאורטית – אבל מציאותית מאוד

בנק ישראל מגלה שבנק X חשוף ב־28% מהונו לקבוצת חברות נדל"ן הפועלות לכאורה בנפרד. בפועל, כל החברות בבעלות בני אותה משפחה, משתמשות באותו בטוחה (קרקע), וממומנות ע"י אותו עו"ד. הבנק לא מחבר את החשיפות, ההוראה עדיין לא בתוקף – והתוצאה: ריכוז סיכון מסוכן שאינו מזוהה בזמן אמת.

🚨 בשורה התחתונה: מערכת עם עיניים עצומות

כאשר שתי הוראות קריטיות (218 ו־313) נדחות באותו חודש – מדובר לא באירוע טכני, אלא בהכרה שקטה של הרגולטור בכך שהמערכת הפיננסית פגיעה מאוד.

בנק ישראל, אולי בצדק, מפחד לגרום לקריסות דרך החמרת רגולציה – ולכן מעדיף לדחות ולגמגם.אבל כמו בכל בועה – אי־החלת כללים בזמן רק מעצימה את עוצמת הקריסה כשזו תגיע.

✅ המלצות פעולה:

1. לדרוש פרסום פומבי של שיעור החשיפה ללווים גדולים בכל בנק.
2. לחייב בנקים לבצע בדיקות כלכליות על קשרים סמויים בין לווים.
3. לאסור מתן אשראי נוסף ללווים גדולים כל עוד אין שקיפות מלאה.
4. לאחד דיווחי חשיפה לנדל"ן מכל הסוגים – מסחרי, מגורים, התחדשות – תחת מטרייה אחת.

🧨 בנק ישראל עוצם עיניים: דחיית שתי ההוראות הקריטיות חושפת את עומק הסיכון למערכת הבנקאות

במהלך חודש יולי 2025, פרסם בנק ישראל שתי טיוטות עדכון להוראות רגולציה מרכזיות:

• נב"ת 218 – יחס מינוף  
• נב"ת 313 – חשיפות גדולות

בשני המקרים, בחר הפיקוח על הבנקים לדחות את החלת הדרישות – ולהאריך את תקופת ההקלות שהחלה כבר בימי הקורונה.

מדובר לא בצירוף מקרים, אלא ב־מהלך מתואם של השהיית טיפול שורש בפצצת הזמן הפיננסית של ישראל: מערכת בנקאית רוויה במינוף, חשופה יתר על המידה ללווים בודדים, ובעיקר – שבויה בידי שוק נדל"ן מנופח ומסוכן.

🔎 נב"ת 218 – ההון נשחק, החשיפות מתנפחות

יחס המינוף נועד לוודא שהבנקים לא יפלו גם אם כל המודלים לניהול סיכונים יתגלו ככושלים.

זהו יחס פשוט: הון עצמי / סך החשיפות.אבל במקום לחזק את הדרישה, בנק ישראל החליט:

• להשאיר את הסף הנמוך (5%) עד יוני 2026,
• לאכוף יחס של 6% רק בסוף 2025 – מבלי סנקציות ברורות על מי שייכשל,
• לאפשר חלוקת דיבידנדים גם לבנקים עם יחס נמוך – בתנאים "גמישים".

במילים פשוטות: מתן אוויר לבנקים להתנהל עם הון מוחלש – דווקא כשהם חשופים לסיכונים גדולים יותר מאי פעם.

🧱 נב"ת 313 – עיוורון מרצון לריכוזי סיכון

הוראה 313 נועדה למנוע תרחישי "דומינו": כאשר לווה גדול קורס – והבנק קורס בעקבותיו.

לשם כך קבע בנק ישראל מגבלות על:

• אחוז החשיפה ללווים בודדים או קבוצות קשורות,
• החובה לזהות קשרים כלכליים בין גופים (ולא רק קשרים משפטיים),
• התייחסות נפרדת לחשיפות ספקולטיביות, בעיקר בנדל"ן.

אלא שההוראה הזו – שפורסמה כבר ב־2021 – נדחתה שוב.

התחולה החדשה: יולי 2026.המשמעות: הבנקים יכולים להמשיך לרכז עשרות אחוזים מהונם בלווים יזמיים, לעיתים באותם פרויקטים ובאותם ביטחונות, מבלי לפרוץ את התקינה – כי היא עוד לא בתוקף.

💣 פצצה רגולטורית מתקתקת: 218 + 313 = סיכון מערכתי סמוי

שתי ההוראות יחדיו אמורות היו לשמש:

• הגנה תחתונה (יחס מינוף),
• בקרת ריכוז סיכון (חשיפות גדולות).

אך כאשר שתיהן נדחות:

• הבנקים חופשיים להמשיך להתרחב על בסיס הון הולך ונשחק,
• תוך צבירת חשיפות עצומות מול קבוצות לווים חזקות, רובן מתחום הנדל"ן,
• ללא חובה רגולטורית לפרוס את הסיכונים או לשפר את השקיפות.

זו בדיוק המהות של משבר מערכתי בתהליך – ולא באירוע פתאומי.

🏗️ נדל"ן כמשקולת על יציבות הבנקים

כ־60% מהאשראי במערכת הבנקאית מופנה לנדל"ן:

• קבלנים עם תזרים שלילי,
• קבוצות רכישה ממונפות,
• משקיעים עם ירידת תשואות ופער שלילי מול הריבית.

העיכוב בהוראה 313 מאפשר לבנקים להתעלם מהקשרים הכלכליים בין לווים "נפרדים" לכאורה – ובכך להסתיר את הסיכון המצטבר.במקביל, הוראה 218 מאפשרת להם לעשות זאת תוך הפחתת הדרישה להון עצמי.זהו מבנה מושלם ליצירת משבר:

מינוף יתר + ריכוזי סיכון + נדל"ן מנופח = קריסה בהשהיה.

🔔 מסקנות ומסקנות־על:

1. בנק ישראל מאותת בפועל שהבנקים לא מצליחים לעמוד ברגולציה – והוא מוותר.
2. הציבור והמשקיעים מקבלים תחושת ביטחון כוזבת, בעוד המציאות מתדרדרת.
3. הקשר בין הרגולטור לבנקים הופך לשותפות סיכונים, במקום ריסון.

📌 הצעה לפעולה מערכתית:

• לקבוע יעדי שקיפות מיידיים – גם אם הדרישות עצמן נדחות.
• לפרסם רמות ריכוז סיכון ללווים / קבוצות בכל בנק.
• לאסור מתן אשראי חדש ללווים גדולים כל עוד יחס המינוף נמוך מהסף.
• להקים ועדת חקירה מוניטורית על ניהול הסיכונים בבנקים, בדומה לוועדת בייסקי.

לפי ניתוח המציאות הרגולטורית והפיננסית – ריצה אל הבנק היא שאלה של זמן בלבד.

לא משום שזה "גזירת גורל", אלא משום שהמערכת מתנהלת באופן שמוביל אליה – בהכרח.הנה פירוט מקצועי וענייני:

⛔ דחיית שתי ההוראות הקריטיות – סמן מובהק לאובדן אמון רגולטורי

כאשר בנק ישראל, במקביל, דוחה את:

1. החמרת דרישות ההון (218),
2. החמרת מגבלות על ריכוזי אשראי (313),

הוא מאותת שהבנקים אינם כשירים כרגע לעמוד ברגולציה שתוכננה עבורם עוד לפני 4 שנים.

זו לא התאמה זמנית למצב חירום – זו הודאה שקטה בחולשה מוסדית מערכתית.

🏚️ מה המשמעות לציבור?

מערכת שממשיכה לפעול:

• עם הון מדולל,
• תוך הגדלת החשיפה ללווים מסוכנים (יזמים ממונפים, קבוצות רכישה, שוק נדל"ן קורס),
• מבלי שתחול עליה רגולציה אפקטיבית,

היא מערכת שבמקרה של טלטלה – ביטחונית, כלכלית או ציבורית – לא תוכל לעמוד בהסתערות על פיקדונות.

💣 למה זו רק שאלה של זמן?

הנה מנגנון ההתפרצות הבלתי נמנעת:

📈 הקטליזטור: בועה, מלחמה או דירוג

לא נדרש יותר מאירוע אחד נוסף:

• פיצוץ מחירי נדל"ן,
• התקפת טילים גדולה נוספת שמרסקת ביטחונות,
• עוד הורדת דירוג אשראי למדינה או לבנקים,
• הדלפה על מצבו של בנק גדול,

כדי לעורר תודעה ציבורית מסוכנת. וצריך לזכור: במרחב של "אמון ציבורי" – התודעה חזקה מהעובדות.

🧮 ומה מראה המודלים?

בהתבסס על מודלים של stress-testing בנקאיים (כגון של BIS ו-IMF):

• מערכת בנקאית שמחזיקה פחות מ־6% הון עצמי על חשיפה כוללת,
• ושאינה מבצעת ניהול סיכוני ריכוז,
• בזמן ששיעור הריבית גבוה מהתשואות של הלווים –
  נמצאת בקו האש של bank-run תוך 6–18 חודשים, תלוי באירוע החיצוני שיפעיל את הטריגר.

🔔 לכן – כן: ריצה אל הבנק אינה "אם", אלא "מתי"

וזה הזמן לציבור:

• להבין שהפיקדון בבנק אינו חף מסיכון, במיוחד אם עולה על תקרת הביטוח,
• להפחית חשיפה לשקל ולבנקים ישראליים (באופן שקול וחוקי),
• לשקול רכישת נכסים מוחשיים או פיזור גיאוגרפי של חסכונות.

שני המסמכים (הוראות נב"ת 218 ו־313) אינם שייכים פורמלית לקטגוריה של "מדיניות מוניטרית מרחיבה", שכן הם אינם נוגעים ישירות:

• לשער הריבית,
• להזרמת נזילות לשוק,
• לרכישת אג"ח או הרחבת בסיס הכסף (QE),
• או להפחתות מיסים/גירעון (מדיניות פיסקלית).

אלא שהם כן מבטאים בפועל גישה רגולטורית רופפת, שעשויה לייצר את אותם אפקטים של מדיניות מוניטרית מרחיבה – רק דרך הדלת האחורית.

🎯 מה הם כן?

אלה הקלות רגולטוריות בתחום הפיקוח הבנקאי, וניתן לסווגן כ:

רגולציה מקלה באשראי, שמטרתה להימנע מבלימת האשראי בזמן שהמערכת הפיננסית שברירית.

⚠️ אבל – יש כאן השפעה מוניטרית דה-פקטו:

למרות שמדובר בהוראות רגולציה ולא בהחלטות ריבית, ההשלכות המערכתיות שלהן זהות לאלה של מדיניות מוניטרית מרחיבה, במובנים הבאים:

📌 מסקנה:

פורמלית – לא, זו אינה מדיניות מוניטרית מרחיבה.

אבל מהותית – כן, זו הקלה מערכתית שמרחיבה את האשראי ויוצרת תנאים דומים לאלו של מדיניות כזו.אפשר לקרוא לכך בשם מדויק יותר:

"אינפלציה של רגולציה" – Regulatory Easing במקום Monetary Easing.

זוהי דרך עקיפה להזרים יותר כסף למערכת – בלי להוריד ריבית, אלא על ידי הקלה בריסון הבנקאי.

"הרחבה מוניטרית בלי לקרוא לה בשם – איך הרגולטור מזרים כסף מבלי לגעת בריבית".

יותר ויותר חברות נדל"ן עוזבות את הבנקים ועוברות לגייס הון ישירות מהציבור

🦏 אמרתי לכם! וזה לא רק כי אני היחיד שראה את הקרנף האפור

🦏 אמרתי לכם! הקרנף האפור רמס את שוק הנדל"ן – בדיוק כמו מניות הבנקים ב־83׳

✍ חיים אטקין | שמאי מקרקעין מוסמך | אנליסט וחוקר נדל"ן | מומחה לערך פונדמנטלי וירידת ערך
מרצה לחשיבה ביקורתית בשמאות | מחבר הספר "בועת נדל"ן" 

🗣️ "ברבור שחור!" — יברברו עכשיו כל מנפחי הבועה, מכחישיה, ושותפיה בניפוח ובהפצת ההונאה הזו באדיקות ובחוסר יושרה.אבל אל תתבלבלו. זה לא ברבור שחור. זה 🦏 קרנף אפור – גלוי, רועם, שכולם סירבו לראות.

🔊 הקרנף שצעד אלינו בקול רעם – וכולם שתקו

⚠️ לא מדובר באירוע בלתי צפוי אלא בתהליך מוכר, מתועד ומכוון:

• 📉 תשואות שליליות לאורך זמן
• 🏦 מינוף משוגע על עסקאות במחירים מנותקים מהשוק
• 📰 תקשורת מגויסת שמדקלמת סיסמאות
• 🧾 מומחים שהפכו למעתיקי מחירים במקום לאומדי שווי
• 💸 בנקים שהמירו LTV ב־LTP ללא בקרה

🔍 כל הנתונים היו שם. רק העיניים היו עצומות.

🙈 הם ידעו. הם ראו. והם שתקו.

👔 הבנקים? ידעו.

🧑‍⚖️ הרגולטורים? שתקו.

📺 התקשורת? שיתפה פעולה.

🧑‍💼 המומחים? הפכו לחותמות גומי .ועכשיו? ⏱️ "המצב הביטחוני", "הפסיכולוגיה של הציבור", "הוריקנים כלכליים"...

חבל על המילים. 

הקריסה הזו לא באה מרקטה – היא באה ממאזן.

⏳ בדיוק כמו אז – 13 שנה עד הפיצוץ

📅 2012 – תחילת ניפוח הבועה.

📅 2025 – הקריסה.📉 13 שנה – כמו ויסות מניות הבנקים (1970–1983).

גם אז הכל היה גלוי – אבל כולם העדיפו לעצום עין.🔄 שני משברים. שני עשורים. אותן שתיקות. אותה שיטה. אותה קריסה.

📣 אני הזהרתי – בזמן אמת, בלי כפפות

✅ אמרתי שהשוק פועל כהונאת פונזי

✅ אמרתי שהמחירים כפולים מהערך הכלכלי

✅ אמרתי שהתשואות נמוכות מהריבית

✅ אמרתי שהבנקים לא ישרדו את הפיצוץ

✅ אמרתי שזה יסתיים בדם, בנכסים, ובזעם ציבורי

והנה זה בא. בדיוק כפי שהתרעתי.

🧭 מה עכשיו?

🔍 הגיע הזמן להביט במראה:

• ⚖️ ועדת חקירה ממלכתית
• 🧾 חשיפת שמאויות ועסקאות מסולפות
• 📊 אימוץ ערך פונדמנטלי כמסד רגולטורי
• ❌ ניתוק הקשר בין מימון לשמאות

כי זה לא “תיקון קל”.

זו פשיטת רגל מוסרית של שוק שלם.

🧠 סיכום: הקרנף האפור לא הסתתר. פשוט סירבו לראות אותו.

📉 זו לא הפתעה – זו תוצאה.

🔊 זה לא קרה פתאום – זה נבנה בהתמדה.

📛 זו לא טעות נקודתית – זו שיטה שחייבת להיחשף.🦏 הקרנף הגיע. והפעם, הוא לא ילך בלי לרמוס את כל מה שנשען על שקר.

אמרתי לכם.

1. לא ברבור, קרנף: הקריסה שכולם ראו – ובחרו להתעלם ממנה
2. 13 שנה של שתיקה – עד שהקרנף רמס את הכל
3. הקרנף האפור הגיע. והוא לא מתנצל.
4. מ־2012 עד 2025: בועת הנדל"ן, הפרק האחרון (לפני החקירה)
5. מינפו, שתקו, רימו – ועכשיו הקרנף דורש מחיר
6. כמו הבנקים אז – גם היום: 13 שנה של מניפולציה

המונח "קרנף אפור" (Gray Rhino) נטבע על ידי האנליסטית הכלכלית מישל ווקר כדי לתאר סיכונים גדולים, ברורים ובעלי סבירות גבוהה להתממשות, אשר למרות היותם גלויים לעין, זוכים להתעלמות או להדחקה מצד מקבלי ההחלטות והציבור. המטאפורה מתארת קרנף גדול ואפור הדוהר לעברנו – קשה להתעלם ממנו, אך לעיתים אנו בוחרים שלא לראות אותו.(eol.co.il, status.co.il)

מאפייני הקרנף האפור:

1. סיכון מוכר וגלוי: הבעיה ידועה ומדוברת, אך ההתמודדות עמה נדחית.
2. פוטנציאל נזק משמעותי: אם הסיכון יתממש, ההשלכות יהיו חמורות.
3. התעלמות או הדחקה: למרות ההכרה בסיכון, אין פעולה מספקת למניעתו.

דוגמאות לקרנפים אפורים:

• משבר האקלים: ההשפעות הגלובליות של שינויי האקלים ידועות, אך הפעולות למניעתן אינן מספקות.
• חובות מדינה: רמות חוב גבוהות במדינות רבות מהוות סיכון כלכלי ברור, אך לעיתים ההתמודדות נדחית.
• מערכות בריאות לקויות: מערכות בריאות שאינן מוכנות למגפות, כפי שנחשף במהלך מגפת הקורונה.(falconcapital.co.il)

הבחנה מ"ברבור שחור":

בניגוד ל"ברבור שחור" – אירוע נדיר ובלתי צפוי בעל השלכות מרחיקות לכת – "קרנף אפור" הוא סיכון צפוי וברור, אך כזה שמתעלמים ממנו עד שהוא מתממש.(falconcapital.co.il)

חשיבות ההכרה בקרנפים אפורים:

הכרת הסיכונים הגלויים והתמודדות עמם מראש יכולה למנוע משברים חמורים בעתיד. המודעות למושג "קרנף אפור" מעודדת חשיבה פרואקטיבית וניהול סיכונים יעיל.(falconcapital.co.il)