פרי העץ המורעל: כיצד עסקאות ההתחדשות העירונית ניפחו את השוק הישראלי
הפרי המורעל שצמח בשוק הישראלי
כשרשות ניירות ערך פרסמה השבוע את עמדתה החדשה לגבי הטיפול החשבונאי בעסקאות התחדשות עירונית, היא חשפה למעשה את אחת הבעיות החמורות ביותר בשוק ההון הישראלי: שנים של ניפוח שיטתי של ערכי נדל"ן ושווי מניות באמצעות תרגילים חשבונאיים מפוקפקים.העמדה החדשה, תחת הכותרת התמימה "הטיפול החשבונאי בעסקאות התחדשות עירונית", חושפת למעשה איך חברות נדל"ן יזמיות יצרו דימוי מכירות ורווחיות שהטעה משקיעים במשך שנים.
האילוזיה הגדולה: "עסקאות קומבינציה"
המתכון לניפוח:
עסקאות ההתחדשות העירונית הפכו למכונת כסף מושלמת - לא בגלל הרווחיות האמיתית, אלא בגלל הגמישות החשבונאית שאפשרה:1. ניפוח ערך הקרקע
- חברות בחרו מועדי מדידה שהתאימו להן (התקשרות vs. ביצוע)
- שימוש ב"מדידה בעקיפין" במקום שווי שוק אמיתי
- הוספת זכויות בניה ללא עדכון התמורה לדיירים = רווח מלאכותי
2. דימוי מכירות מוקדמות
- הכרה בהכנסות עוד לפני תחילת הבנייה האמיתית
- רישום רווחים על נכסים שטרם נבנו
- יצירת "פייפליין" מלאכותי של פרויקטים
3. מניפולציות ברכיב המימון
- שיטות חישוב שונות יצרו פערי רווחיות עצומים
- התאמת העיתויים לקוסמטיקה של הדוחות הכספיים
- הסתרת העלויות האמיתיות של הפרויקטים
הדוגמא המובאת: מדריך לתעתועים
המסמך מביא דוגמא שחושפת את השיטה:
- קרקע שנאמדה ב-10 מיליון ש"ח במועד ההתקשרות
- עד מועד הביצוע הערך "קפץ" ל-17 מיליון ש"ח
- 7 מיליון ש"ח "רווח" מלאכותי ללא השקעה או סיכון אמיתי
זהו המהות של הפרי המורעל - רווחים על הנייר שלא משקפים ביצועים עסקיים אמיתיים.
הקבלנים: אמני הדימוי
מבצעי הקבלנים - תעתועי השיווק השיטתיים:
חברות הנדל"ן לא הסתפקו בתרגילים חשבונאיים. הן יצרו אילוזיה של ביקוש באמצעות:
- "מכירה מוקדמת" מלאכותית - רישום מכירות לדיירים שלא שילמו כסף אמיתי
- מניית יחידות לא קיימות - דיווח על מכירות של דירות שטרם קיבלו היתר בנייה
- הסתרת הסיכונים האמיתיים - אי גילוי מלא של התלות ברישיונות ואישורים
- ניפוח שווי המלאי - הצגת קרקעות בערכים מנותקים מהמציאות
הפרדיגמה המעוותת:
בעוד שחברה "רגילה" מכרה מוצר ומקבלת כסף, חברות הנדל"ן יצרו מודל שבו:
- מקבלים זכויות תמורת התחייבויות עתידיות
- מגדילים את ערך הזכויות בתרגילים חשבונאיים
- מדווחים על "רווחים" לפני ביצוע משמעותי
- מגייסים כסף מהציבור על בסיס התוצאות המנופחות
הקורבנות: המשקיעים הקטנים
החטיפה השקטה:
המשקיעים הקטנים נפלו קורבן לשיטה מתוחכמת של גניבה בעליל:
- אי הבנת המורכבות - משקיעים לא יכלו להבין את התרגילים החשבונאיים
- אמון עיוור ברגולטור - הנחה שרשות ניירות ערך מפקחת ביעילות
- השוואות מטעות - אי יכולת להשוות בין חברות עקב שיטות שונות
- החלטות על בסיס מידע מוטעה - השקעות שהתבססו על נתונים מעוותים
המחיר האמיתי:
- מיליארדי שקלים שנלקחו מכיסי הציבור
- פגיעה באמון בשוק ההון הישראלי
- יצירת בועה מלאכותית בענף הנדל"ן
- הפצת מודל עסקי רעיל לענפים אחרים
הכשל הרגולטורי: היכן הייתה הרשות?
השינה הגדולה:
רשות ניירות ערך, שתפקידה להגן על המשקיעים, ישנה בתפקיד במשך שנים:
- איחור דרמטי - הבעיה הייתה ידועה ומתועדת שנים
- חוסר יזמה - המתנה עד שהבעיות התגלגלו
- פיקוח רפוי - מתן חופש פעולה מוחלט לחברות לפרש כרצונן
- העדפת התעשייה - שמירה על אינטרסים כלכליים על פני הגנת הציבור
העמדה החדשה: יותר מדי מעט, יותר מדי מאוחר:
גם עכשיו, הרשות מנסה "לרכך" את הבעיה:
- מציגה את השינוי כ"שינוי מדיניות" ולא כתיקון הונאה
- נותנת זמן התארגנות עד 2025 (!)
- מבהירה שלא מדובר ב"טעות" אלא ב"שונות פרשנית"
זוהי גרסה מוקשחת של "הכל כשר בדיעבד".
הפתרון הלא קיים: הטיית התמריצים
הבעיה המבנית:
העמדה החדשה מטפלת בסימטומים, לא במחלה:
- עדיין אין עונש רטרואקטיבי למי שהטעה משקיעים
- עדיין אין פיצוי למשקיעים שנפגעו
- עדיין אין שינוי בתמריצים של הנהלות החברות
- עדיין אין חקיקה שמונעת תרגילים דומים בעתיד
היום שאחרי:
מה מונע מחברות ליצור תרגילים חדשים בתחומים אחרים?
- קרנות נדל"ן עם מודלים דומים
- חברות טכנולוגיה עם הכרה מוקדמת בהכנסות
- חברות אנרגיה עם פרויקטים ארוכי טווח
הלקח האמיתי: השוק הישראלי כשדה מוקשים
המסקנה הקשה:
עסקאות ההתחדשות העירונית הוכיחו שהשוק הישראלי הוא שדה מוקשים למשקיע הקטן:
- הרגולטור אינו מגן - פועל רק בדיעבד ובעדינות
- החברות מנצלות כל חור - חוסר בהירות הופך להזדמנות לתמרון
- המשקיעים המוסדיים שותקים - לא מפעילים לחץ לשקיפות
- התקשורת הכלכלית נכשלת - לא חושפת את התרגילים בזמן
ההמלצה היחידה:
ספקנות קיצונית - כל דוח כספי צריך להיבחן כמסמך חשוד עד שיוכח אחרת.
סיכום: הפרי ממשיך לצמוח
עמדת הסגל החדשה היא לא פתרון - היא הודאה בכישלון. הודאה שהמערכת נתנה לחברות לרמות את הציבור במשך שנים, והיא עדיין נותנת להן זמן להתארגן לקראת התיקון.
הפרי המורעל ממשיך לצמוח כי השורש לא נעקר. כל עוד התמריצים לא ישתנו, כל עוד הענישה לא תהיה מרתיעה, וכל עוד הרגולטור יעדיף נוחות על פני הגנה - נמשיך לראות תרגילים דומים.
המסר למשקיע הקטן ברור: אל תסמכו על איש. בשוק הישראלי, אתם לבד.
"כאשר הרגולטור ישן, הגנבים פורצים. כאשר הרגולטור מתעורר, הגנבים כבר עברו לבית הבא."
עמדת סגל חשבונאית מספר :11-6 הטיפול החשבונאי בעסקאות התחדשות עירונית
